260522--中国半导体设备...

ASML光刻机对华发运大降完全预期内，没问题。但其他设备（除了爱德万测试）估值仍偏高，因为台积电、韩国人扩产都非常稳健保守，英特尔18A 良率突破尚待时日；不宜把A股思路用于海外。

即使就A内部来说，设备估值也处于偏高阶段，如后续市场缩量建议谨慎，反脆弱性不如光。

核心观点：中国半导体设备进口年初至今下滑，主要受供给约束拖累，而非需求萎缩

这份报告的核心结论是，尽管2026年4月及年初至今的中国晶圆制造设备（WFE）进口数据看起来疲软，但这并不能说明中国市场的需求在放缓。相反，进口额同比下降的主要原因在于光刻设备的供给限制，其他品类的设备进口依然保持增长。这种结构性分化是理解当前中国半导体设备市场的关键。

首先来看总量数据。2026年4月单月，中国WFE总进口额约为27亿美元，低于去年32亿美元的平均月度水平。从年初至4月，累计进口额达到100亿美元，同比下滑13%。

导致总量下滑的核心拖累因素是光刻设备。4月份的光刻机进口额仅为1.42亿美元，创下了自2022年7月以来的最低单月纪录，同比暴跌60%，仅占当月总进口额的5%。从累计数据看，年初至今的光刻机进口额为18.5亿美元，同比下降了27%。

然而，剔除光刻机来看，市场图景则完全不同。报告明确指出，其他设备继续展现增长态势。从进口来源地来看，这种结构性增长更加清晰：来自新加坡、美国和马来西亚的进口合计表现强劲，4月单月进口额达到14亿美元，同比增长28%；年初至今累计进口43亿美元，同比增长6%。其中，新加坡和马来西亚的进口更是分别实现了34%和17%的同比增长。从需求区域看，上海和北京是最大的进口地，年初至今进口额分别为30亿和26亿美元，占全国总份额的30%和26%。

理解数据分化的关键在于识别背后的驱动因素。报告明确指出：“年初至今较弱的进口并不代表中国WFE在放缓，这仅仅是光刻机供给受限所致”。中国的需求依然坚挺，背后有强劲的产能扩张投资作为支撑。

具体到光刻机供给，报告通过详实的模型分析揭示了问题的严重性。以荷兰光刻机巨头ASML为例，4月来自荷兰的光刻机进口额仅为8700万欧元，环比下降87%，同比下降65%。基于此，Bernstein的回归模型预测，ASML在2026年二季度来自中国的系统销售收入将大幅下滑至4.4亿欧元，环比锐减64%，同比锐减71%。这意味着，中国区收入占ASML全球系统销售总额的比重，预计将从一季度的19%和二季度的27%（2025年水平），骤降至仅7%。

这一预测与ASML自身在2026年一季度财报电话会上的指引方向一致，即2026财年中国收入占比将从2025财年的33%下降到20%左右。报告认为，如果ASML的深紫外光（DUV）光刻机供应能力得到改善，其对中国区的销售收入有望超出当前指引。

供给受限的局面导致光刻市场参与者境况惨淡，而其他设备商的命运则各不相同，市场呈现显著分化。

对于ASML，其中国区收入前景如上所述，正经历剧烈下滑，二季度展望极为黯淡。

对于其他主要设备商，基于4月单月进口数据的回归模型给出了如下推测： 东京电子（TEL），其中国区收入预计将环比下降约28%，中国区收入占比预计将从一季度的27%降至22%左右，与管理层给出的环比下降指引一致。 科意半导体（Kokusai），情况则截然不同，其模型显示中国区收入可能同比增长48%，环比暴增101%，中国区收入占比预计将从四季度的28%跳升至51%。 泛林半导体（LAM Research），报告未给出具体数值预测，但指出管理层的相关评论显示中国区收入占比将环比下降。 科磊半导体（KLA），模型显示其中国区收入可能环比增长约17%，表现相对稳健。 迪斯科（Disco），其管理层预计本季度中国区收入占比约为30%。 爱德万测试（Advantest），模型预计其中国区收入同比增长35%，环比下降7%，中国区收入占比约为15%。 斯库林（Screen），是中国区展望最差的公司之一，模型预计其中国区收入同比腰斩，环比暴跌73%，收入占比将从四季度的46%急剧萎缩至12%。

总结来说，这份报告的核心启示是，当前中国半导体设备市场的进口数据疲软是一个“供给侧的故事”，而非“需求侧的故事”。总量数据的迷雾之下，是光刻机供应骤停与其他设备稳健增长并存的清晰图景。各设备企业的在华业务前景也因此出现了极度分化的局面。