251029--关掉X千亿的数...

AI投资的数字看麻了，每天都有新合作。我记不住数字也懒得记了，在关掉各种AI总结纪要之后，人肉梳理几条key takeaways—— 5000亿美元总营收目标非常喜人，但其本身不足以构成特别强劲的beat，否则甲骨文吹完牛也不至于如此。这里需要反向思考，为什么一天之前高通发布自己的算力芯片解决方案时，没人解读为利空英伟达？因为自从谷歌Q2 call明确看多TPU、博通除了OPEN AI之外还有Anthropic这个大客户等着26年交付ASIC后，花街默认26年是达链的小年， 。 。在APEC即将召开、且越来越多的美国听床师均暗示此次韩国会面谈判结果较为顺利， ，UBS上调了B30出货预期——26年B30对英伟达的营收，能达到H20的6-7倍之多。所以这次不用讨论恢复不恢复H20出口了，直接买性价比更高的。（ ）

能国产AI chips，和能生产足够用的芯片是两回事。2025年CN算力需求市场年化500亿美元，华为占15%。考虑到其他几家产能爬坡要到26H2至2027年，缺芯问题仍然制约国内CSP做CAPEX。犹记得今年3月的恒科东升西落叙事是怎么结束的？是BABA买不到芯片。因此假设芯片供给恢复，这对中国互联网大厂和英伟达是双赢的。

CN大厂没法等国产算力产能爬坡了，27年供应量的确能增加，但迭代比别人晚一年黄花菜都凉了。 此外目前NV中国区高端算力芯片营收已基本归零，如B30恢复出口，那么按UBS预测，能提供百亿美元甚至更高的营收增量，这是26年即期可见的积极变化，比远期那5000亿踏实多了，市场会乐于交易这个可测算的、能落地的利多。 决战CoWos出货的核心堵点，最紧缺环节是什么？是HBM4，如果HBM产能不够全白扯。英伟达有抢产能需求，而奥特曼更有这个诉求。小小一个韩国同时被两个巨头抢，26年的存储市场会变得非常非常有趣了。货就这么多，你们竞价吧。 此处提出对CN suan li的质疑非常ZZ不正确，但是至少在26年，面对NV的市场竞争压力会非常显著。 除多项新合作伙伴关系（详见下文）外，英伟达（NVDA）的新需求评论表明，市场普遍预期显著偏低。这一观点也得到了我们近期供应链调研的支持——因此，我们将 ， ，同时 （今年为约1900亿美元）。我们目前尚未看到足够的产能或HBM支持来实现英伟达今日暗示的出货量和收入规模（详见下文），但部分原因可能在于，我们认为英伟达今年确认收入的GPU数量将比产量少至少15%——主要是由于GB300机架产能提升期间需要清理渠道库存。经此调整后，我们的预期可能更接近英伟达的暗示水平，这可能推动2026年EPS高达约8.75美元；若客户近期下单且交货周期允许在2026年底前追加发货，英伟达表示该数字仍有上调空间。我们的预期上调得到了以下因素支撑：2026年英伟达CoWoS代工配额近期增加约10%，同时与Hynix和MU的HBM4协议仍在推进中。

我们的新模型假设2025/2026年GPU出货量约为600万/800万颗，与瑞银全球半导体团队的GPU产量预估一致，但未完全计入英伟达资产负债表上当前持有的数十亿美元过剩库存——这可能是我们预期的另一个上行因素。以上分析均未包含中国市场；若TRUMP政府最终允许性能约为B200 80%的芯片进入CN，CN仍将是一个上行“ wildcard”（今年约500亿美元的总可寻址市场（TAM），我们认为CN供应商最多只能满足100-200亿美元——参见图4《 》）。除了这些数字是否都能实现外，我们近期听到的最大投资者争议是，鉴于所有这些定制ASIC活动，英伟达的利润率是否可持续。在可预见的未来，我们认为利润率是可持续的，因为该公司在机架级生态系统方面遥遥领先，且需求增长势头迅猛。基于上调后的预期，我们将 ，并且非常看好未来3周内财报发布前的市场表现。