251203--亚马逊&迈威尔...

亚马逊发布会很积极，但上一个发布会给了一堆数字（如30%+毛利指引）、第二天就被按的是甲骨文。和差生比，TR3 TR4数字很好；但坏消息是TPU这已经是半个月里炒第三轮了，第一轮是Gemini 3超预期，第二轮是上周谷歌对META租赁，第三轮是昨晚，叙累了，一滴都没有了。和之前相比反弹后估值也谈不上便宜，

1. NVIDIA芯片供应优化 GB300实例落地：AWS推出新一代EC2 P6e实例，搭载NVIDIA Blackwell Ultra GPU（GB300），强化算力供给。 客户案例：OpenAI在AWS部署超10万颗GB200芯片集群（拟升级GB300）；沙特HUMAIN项目采用AWS+NVIDIA方案。

2. 自研芯片Trainium系列进展 Trn3全面可用：算力提升4倍，内存带宽提升4倍，能效提升5倍（单位能耗处理Token量）。 Trn4设计阶段：性能再提6倍，支持NVlink/UAlink扩展，预计2026年发布。 部署规模：超100万颗Trainium芯片投入运行，支撑Bedrock平台大部分推理任务（含Anthropic Claude模型）。

3. Nova模型套件升级 Nova Forge发布：企业可融合专有数据与Nova基础模型训练定制化AI，案例Reddit用于社区内容审核，显著提升准确率与成本效率。 客户基础：Nova模型客户超1万家，Forge早期用户包括Reddit等。

4. 智能体开发生态扩张 AgentCore工具：SDK下载量超200万次，新增策略评估功能，支持企业构建多任务智能体。 Amazon Connect商业化：AI客服工具年化收入超10亿美元，服务数万客户。

1. 核心增长引擎 AWS收入加速：预计2026年增速达22.6%（2025年为19.2%），数据中心面积扩张与需求积压支撑中长期增长。 AI工具渗透：智能体（如Connect）、代码助手Kiro（免费推广至100席位）推动企业生产力提升，增强客户黏性。

2. 竞争壁垒强化 混合云优势：Nova Forge允许客户在Bedrock上部署混合数据模型，解决企业数据隐私痛点。 全栈能力：从芯片（Trainium）、模型（Nova）到应用层（AgentCore）的闭环生态，降低客户AI落地门槛。

1. 业绩与目标价 评级与目标：摩根士丹利维持"增持"评级，目标价$315（较现价$234.42存在34%上行空间）。 估值基础：34倍PE（2026-2027年EPS均值$9.30），较同业折价25%。

2. 关键财务指标 | 指标 | 2025e | 2026e | 2027e | |--------------|----------|----------|----------| | 营收（亿美元） | 7,165 | 7,998 | 8,905 | | AWS增速（%） | 19.2 | 22.6 | 22.4 | | EBIT（亿美元）| 82.0 | 108.8 | 131.6 |

3. 风险回报分析 上行空间：达$315概率16.4%（期权隐含），催化因素为AWS增速超预期、Nova模型货币化。 下行风险：跌至$215概率39%，主因AWS增速放缓或零售业务利润率收缩。

1. 供应链风险：NVIDIA芯片实际供应量是否匹配AWS需求（2026年采购计划待验证）。 2. Trainium采用率：除Anthropic/亚马逊自用外，第三方客户扩展进度。 3. 模型竞争：Nova Forge能否差异化竞争（如对比微软/谷歌定制模型方案）。

> 结论：AWS通过全栈AI能力（芯片→模型→应用）绑定企业数字化转型，2026年增速跃升至22%+为核心驱动。现价隐含34%上行空间，需密切跟踪GPU供给及Trainium生态进展。

业绩和指引基本符合预期/略好，但这几乎是次要的，更重要的是MRVL就其数据中心业务未来几年的发展路径传递了强劲信息，为FY27/FY28（CY26/CY27）的增长设定了新的基准情景，该情景远高于电话会议前的预期，且考虑到客户不断增长的AI基础设施预算和日益缩短的部署时间线，这一情景仍可能被证明是保守的。 ，并得到数据中心资本支出增长加速（CY26年同比增长30%）的支撑。关键的是（与我们长期以来的观点一致），明年数据中心的增长将由AWS的Trainium3量产支撑，而这又得到涵盖整个FY27年 volumes的确定采购订单的支持（管理层在电话会议上强调了这一点），强劲的收尾速度为FY28年定制化收入增长大幅加速（可能同比翻倍）奠定了基础，因为MRVL将开始确认多个高volume定制项目的收入（包括微软的Maia 3nm项目和下一代2nm Trainium 4项目）。此外，MRVL的互连产品组合（DSP、AEC、LPO、重定时器等）势头强劲， 。MRVL刚刚宣布收购Celestial AI（预计于26年第一季度完成，总收购价为55亿美元），这将通过用于共封装光学（XPU到XPU）连接的“光子fabric”平台增强其互连产品 offerings。考虑到（1）MRVL扩展了与AWS的授权协议，纳入了光子fabric产品的采购；（2）AWS在MRVL宣布收购Celestial的新闻稿中包含了支持性声明；（3）Celestial的收入增长时间预计与Trainium4的预期增长时间一致；以及（4）我们自己的研究表明AWS一直在为未来的Trainium平台探索使用新型光子互连技术， 。总体而言， 。