260520--华源金属 | ...

前两天工信有关单位下属媒体出来敲打锂市，这和几年前发哥唱空铁矿类似，证明是真缺。但人家新闻稿里也没说错，最近成交的确清淡，但部分原因是严查开票（具体问题放在评论区）导致贸易商资金流紧张，并非真实需求问题。此前津巴布韦的出口管制措施有所放宽但是资源民族主义要求下，拒绝出口原矿、强迫本地深加工后再允许出口的诉求对锂资源成本曲线上移的推动仍然有效。

·锂价走势与上涨逻辑：近期锂价呈过山车走势，节前在17-18万区间震荡，最高攀升至近21万后回落至18万。此轮上涨核心驱动为：清明节前后津巴布韦矿落地消息逐步确认，锂价在16万左右震荡后，市场确认5月需求向好、去库幅度较大，且供给增量不及预期，存在近1万吨供需缺口，共同推动五一前后两轮价格上涨。 ·需求端表现分析：当前锂需求超预期向好，20万的锂价尚未对下游电芯排产产生负面影响，可通过多维度验证：a. 电芯排产层面，6-8月电芯排产每月环比增幅达6%-8%，7-8月传统淡季仍保持5%-6%的环比增长，主要源于电芯厂产能投放及储能订单饱和；b. 上游材料验证层面，六氟价格近期上涨，反映电芯出货情况向好，铁锂厂订单显示电芯厂排产热度高，部分铁锂厂新增产能已被提前锁定；c. 库存及龙头反馈层面，当前电芯厂成品库存处于低位，动力、储能领域需求均向好，比亚迪王传福公开表示弗迪电池产能不足以覆盖现有订单，该情况已获一线调研验证。 ·锂价下跌原因拆解：需求向好背景下锂价快速下跌主要源于现货流通端挤压，核心有两点原因：a. 贸易端资金受限推高仓单规模：近期受查税查票影响，集限商、贸易端业务量急剧收缩，流通环节资金大幅减少，原有贸易商承接锂盐厂出货、灵活周转的模式难以为继，锂盐厂放货对09合约贴水达3500-4000元，期货公司风险子公司承接现货后交仓套利，推动仓单持续攀升，当前仓单已达5.2万吨，接近历史新高5.5万吨，市场预期后续将增至7万吨；b. 陈货抛压冲击流通市场：当前流通市场出现大量23年、24年的低成本陈货，这类此前锁盘的库存集中抛出，且贴水幅度明显大于新货，下游更倾向采购低价陈货，加剧新货销售压力，共同推动锂价快速回落。 ·矿端供需现状分析：当前矿端仍处于紧缺状态，可通过三个维度验证：a. 港口库存层面，国内锂矿港口库存主要集中于镇江港、钦州港，占比约70%-80%，其中代表性的新民洲码头当前锂精矿库存仅7万吨，远低于2025年6月的30多万吨、10月的20多万吨；b. 锂盐厂库存层面，需外采矿的锂盐厂当前国内现货库存仅30天，远低于正常水平的50天，缺矿压力凸显；c. 加工费维度，锂精矿加工费最低跌至1万（此前最高为2万），低位加工费反映锂盐厂抢矿意愿较强，对应矿端紧缺格局。综合来看，当前锂行业整体供需格局为矿紧、盐松、需求好。

·锂价底部支撑分析：锂价阶段性底部可通过外采矿锂盐厂的矿成本测算确认。测算采用冶炼厂直接点价成交的矿价数据，更贴近实际采购成本，对该类矿的成交价格及成交量做30天加权平均后，当前矿成本对应锂价约17万/吨，若叠加4000元基差，对应09合约锂价约18万/吨，该区间为外采矿锂盐厂的核心成本支撑线，当前09合约已跌至17万多，阶段性底部基本确认。 ·锂价上行空间测算：锂价上行空间核心取决于储能需求的容忍阈值，新能源汽车环节的涨价已向下游传导，对需求影响较小。经测算，电芯每涨价1分钱，对应储能收益率下降0.6%，电芯涨价可拆分为碳酸锂涨价、硫磺涨价带动磷酸铁涨价两个部分，剔除当前硫磺价格的影响后，碳酸锂价格每上涨1万元/吨，对应电芯涨价1分钱，对应储能收益率下降0.16%。当前全国储能项目中位数收益率为7%-8%，根据调研数据，当收益率降至4%-5%时，市场仍有装机需求，即储能收益率可容忍最多3个百分点的降幅，对应电芯价格有最多5分钱的上涨空间，进一步对应碳酸锂有7万元/吨的上涨空间。以15万/吨的均价为基数测算，当碳酸锂月均价达到21万-22万元/吨时，仅会影响约20%的储能需求，且当前电芯产能、产量仍处于紧张状态，因此22万/吨以下的锂价对整体需求影响有限，并非储能需求的容忍极限。 ·行情节奏与跟踪指标：当前锂价上涨节奏受现货库存压力影响，将低于此前市场预期。当前现货库存仍处于较高水平，即使5-7月逐步去库，整体现货供应也不会大幅收紧，后续上涨节奏由需求端去库速度决定，若需求持续向好，现货端将逐步收紧，待库存收紧到一定程度后，将迎来比当前更大的行情。投资者可通过公开的仓单数据判断加仓时点，当仓单量处于低位、仓单增长停滞甚至开始去化时，说明非仓单类的现货库存已经开始收紧，由于仓单货物多不适合下游直接使用，若市场开始消耗仓单，即意味着整体现货供应已偏紧，此时即为合适的加仓时点。

·宁德JXW矿复产进度：宁德碱家窝矿复产目前存在两个推进路径，整体落地仍存在一定不确定性。方案一按现有以锂矿为主矿种的采矿证推进，无需受限于0.4的品位要求，当前一次环评已出具，二次环评水利环节工作已基本完成，仅待最终签字确认，预计5月底到6月初有望出具二次环评。二次环评后的配套流程方面，根据目前沟通情况，二次环评公示及批复流程可协商加快，公示期加批复期合计约1个月即可办结，后续安许等手续办理速度较快，若5月底顺利出具二次环评，最快6月可实现复产，正常节奏下6月底前后可完成复产检查。若方案一推进受阻，则需启动方案二，即按照伴生矿标准重新编制开发利用方案，同步调整复垦、环评、安许等全套配套材料，所需周期较长，目前暂无明确落地时间节点。目前所有推进进度仅为现阶段预期，全部流程落地前无法保证100%按期完成。 ·其他云母矿复产进展：江西宜春核心云母矿的停产、复产进度及对应产能如下，各矿供给释放节点已基本明确：a. 国轩旗下白水洞、水南段两处矿合计年产能1.4万吨，产能规模较小，预计2026年5月底可实现复产；b. 永新矿目前已正式停产，由于其与周边天华竞拍所得的金子峰矿地理位置邻近，需先注销永新矿现有采矿证，完成两处矿的股权合并整合工作后，再统一申请新的开采资质，审批流程繁琐，复产周期较长，预计2027年7月才能恢复生产；c. 九岭矿为江西区域核心云母矿之一，预计最晚2026年7月启动停产整改，前期准备工作已提前推进，整改进度较快，预期半年左右即可完成全部审批及整改流程，预计2027年2月可恢复开采；d. 江特旗下西坑矿当前给出的复产预期为2026年9月，但受审批流程不确定性影响，实际落地存在一定难度。

·津巴布韦与澳洲矿进度：津巴布韦矿预计7月初陆续到港，7月中旬可产出碳酸锂，矿端供给最紧张时段为6月，7月起供需压力逐步缓解，供给释放高峰期集中在7月中下旬至8月。二季度国内锂盐供给受矿端短缺约束，三季度到港矿源可通过代工模式消化，补足二季度矿源缺口，叠加新产能进入爬产周期，三季度整体锂供给量将明显提升。其中，国盛矿业本月已投产，初期月产数百吨，9月将爬产至月产5000吨；阿根廷POS盐湖9月将释放2.5万吨产能，国内盐湖、大中矿业的小体量产能也将在三季度陆续投放。澳洲方面，光头岭矿已复产，但产能释放节奏较慢，最快今年12月才能形成有效销售贡献，主要影响明年国内锂供给；polyseam项目年产能1.2万吨，今年基本无有效销量，产能明年一季度集中释放，两个复产矿合计年产能约2.5万吨，对今年国内供给影响极小。 ·南美锂矿进口展望：南美锂资源进口需按区域拆分梳理，对国内供给的贡献将逐步提升： a. 阿根廷盐湖：当前月进口量稳定在9000吨-1万吨，下半年进口量逐步攀升，预计增至1.2万吨-1.3万吨/月； b. 智利盐湖：当地产能增产，FPM项目将新增产能3.5万吨，同时智利将部分卤水加工为硫酸锂发运至国内再加工为碳酸锂，较本地直接生产碳酸锂可释放更多有效供给，当前智利月进口量已达3.3万吨，后续南美盐湖整体月进口规模将从2万吨左右台阶提升至3万吨左右，进口量预期较此前上调3000-4000吨； c. 巴西锂辉石：整体增量有限，菲格马奥西扩产难度较大，需国内头部企业提供资金合作才有望释放产能，当地锂矿企业有较强中资合作意愿，希望引入投资开发锂矿后售往中国，短期南美锂辉石对国内供给增量较小。

·季度供需平衡判断：供需格局从供给、需求及平衡三个维度分析，按季度拆解2026年二季度至2027年一季度的累库/去库节奏及核心逻辑如下： a. 2026年二季度：为确定的去库季度，供需缺口支撑去库趋势明确。 b. 2026年三季度：供给端增量集中释放，包括冰麻布矿运抵、碱性产能投产、新投产项目贡献增量；需求端整体旺盛，源于产能爬产、投产释放支撑，尤其储能领域需求仅受产能限制，产能落地即可释放，但协鑫等相关产能投产进度不及预期，整体供给增量高于需求增量，累库可能性极大。 c. 2026年四季度：供需呈现紧平衡、偏短缺格局，核心逻辑一是6%的出口退税补贴即将取消，下游抢装带动产能利用率维持高位，出口需求旺盛叠加四季度为传统需求旺季，下游需求处于高位；二是供给增量主要集中在三季度释放，四季度供给增幅明显收窄，需求增幅超过供给，整体偏向短缺。 d. 2027年一季度：预计大概率累库，核心原因一是2026年四季度抢装透支2027年一季度部分需求，对一季度需求形成抑制；二是从装机节奏的季节性规律来看，一季度为需求淡季，需求支撑不足，供给仍维持高位，累库压力较大。 ·锂价大幅上涨条件：锂价上涨至25万-30万区间需要供需多重条件共振，对应的时间节点与发生概率如下： a. 时间节点：该价位大概率仅可能出现在2026年四季度，二季度出现概率极低。当前供需格局为矿紧、盐端宽松、需求向好，三季度将转为矿端稍宽松、盐端仍宽松、需求维持向好，二季度仓单累积较多，库存压制因素明显，价格上行空间有限，若二季度直接冲高至25万-30万，三季度会出现明显回落，缺乏资金支撑大幅冲高的动力。 b. 核心共振条件：首先三季度需求需超预期，即便矿端供给趋于宽松、碳酸锂产量不受矿端约束的情况下仍能实现去库；其次盐端库存需降至较低水平，出现现货升水期货信号，反映现货需求的强劲支撑；最后四季度需求需较三季度进一步爆发，叠加供给增量已在三季度集中释放、四季度供给增幅有限的格局，才会支撑价格冲高至25万-30万区间。

·库存口径调整影响：库存口径调整存在两类可能原因，一类未明确具体动因，另一类是此前调研口径较为模糊，持续去库后平衡表数据与市场可查的实际仓单库存不匹配，不得已进行调整。该调整对不同市场的影响存在明显差异：对仅关注数字的投资者、交易员影响较大，此类群体易因库存数据超预期变动调整期限结构相关的月差套利等策略，数据调整会改变市场预期与资金决策；对深度参与市场的期货研究员、产业人士影响较小，这类群体本身对市场整体情况有较为清晰的认知。 ·锂盐库存结构测算：锂盐库存可按下游、贸易商、冶炼厂三个环节拆分测算，各环节及总库存情况如下： a. 下游环节：材料厂库存约10天左右，电芯厂库存约2-3周，两类下游主体库存合计约7-8万吨； b. 贸易商环节：社会库存分为贸易商持有可流通货量与已锁定的潜在货量两部分，根据对42家贸易商的统计，当前可统计贸易商库存为4万吨，若纳入未参与期货交易的传统贸易商未纳入统计的货量，贸易商总库存约7万吨； c. 冶炼厂环节：当前冶炼厂端库存约3万吨。 按照现有调研口径计算，下游、贸易商、冶炼厂三个环节的库存合计约14万吨；若将未完全纳入统计的潜在锁定货量全部计入，锂盐总库存约15-16万吨。

A: 锂价从节前16万元/吨震荡上涨至21万元/吨后回落至18万元/吨。上涨主因五月份需求旺盛且供给增量有限，形成近1万吨缺口；下跌主因现货端流通盘挤压，包括仓单持续增加、23-24年陈年老货集中抛售，以及贸易商因查税查票问题导致资金受限、接货能力下降。需求端持续强劲，电芯厂6-8月排产月均增幅5%-8%，储能订单饱和，电芯厂成品库存处于低位。 A: 需求表现超预期：电芯厂6-8月排产月均增长5%-8%，淡季不淡；六氟磷酸锂涨价验证电芯出货量良好；铁锂厂订单饱满，部分产能被电芯厂提前锁定；电芯厂成品库存低位，比亚迪等头部企业产能供不应求。 A: 供给端显性库存高企：仓单已近5.2万吨，预计增至7万吨；流通市场存在大量23-24年陈年老货抛售；贸易商因查税查票问题资金受限，新货基差贴水。社会库存结构为：下游材料厂库存约10天，电芯厂库存2-4周，贸易商库存约7万吨，冶炼厂库存约3万吨，总库存约15-16万吨。 A: 矿端持续紧张：镇江港新民洲码头锂精矿库存仅7万吨，较2025年6月的30多万吨显著下降；外采矿锂盐厂库存约30天；贸易商锂精矿库存16万吨。加工费走低至1万元/吨，反映矿端紧缺及锂盐厂采购成本高企。 A: 短期底部已现：基于外采矿成本测算，17-18万元/吨为阶段性底部。上方空间取决于需求承受力，价格涨至21-22万元/吨月均价才影响约20%储能需求。节奏上，三季度供给释放可能导致累库，价格重心下移；四季度抢装需求或带动去库，价格可能创新高。关键观察指标为仓单变化，仓单去化预示现货收紧。 A: 复产推进两个方案：方案一环评二次评审预计5月底至6月初完成，若顺利6月底可复产；方案二需重新制定开发利用方案等，流程更长且时间不确定。当前按方案一推进，但最终落地存在不确定性。 A: 按当前沟通，二次环评若5月底完成，经10天公示及协调批复，安许等流程可较快推进，有望6月底复产。但最终落地存在不确定性。 A: 永新矿已停产，复产需待与金子峰矿证合并，预计明年7月；九岭矿预计7月停产，复产需半年，约明年2月；西坑矿预计9月投产；国轩高科相关矿预计本月复产，产能约1.4万吨。 A: 华友资源预计7月初到钦州港，中矿资源6月底发运预计7月初到港，盛新锂能等其他企业矿石也基本在7月初陆续到港。真正产出碳酸锂预计在7月中旬。 A: 矿端最紧时刻在6月，7月起随着津巴布韦矿到港，供给压力将逐步缓解。供给释放集中在7月中下旬至8月，叠加国盛矿业、阿根廷盐湖等新产能爬产，三季度整体供给量较大。 A: Mineral Resources已复产，但矿销售预计12月才开始，对今年影响有限；Pilbara项目产能1.2万吨，今年销售量少，明年一季度集中产出。两矿合计年产能约2.5万吨，对今年供给影响不大，关键看需求能否支撑。 A: 阿根廷盐湖料进口稳定在月均9000吨至1万吨，下半年预计增至1.2-1.3万吨；智利方面，SQM增产3.5万吨，叠加硫酸锂转产碳酸锂路径，进口量已增至3.3万吨，后续有望维持高位。巴西锂辉石扩产困难，需中国资本合作，短期增量有限。 A: 二季度确定去库；三季度供给释放大于需求增量，预计累库；四季度抢装需求带动去库，紧平衡偏短缺。价格方面，二季度均价约19万元/吨，三季度重心下移，四季度若累库不多可能创新高。2027年一季度因抢装透支需求及季节性因素，预计累库，价格或回落至15万元/吨左右。 A: 需满足：三季度在矿端宽松情况下仍持续去库，使盐端库存降至低位；四季度需求进一步增强，出现现货升水期货的信号。当前矿紧盐松格局下，二季度直接涨至25-30万元/吨概率低，更可能出现在四季度。 A: 调整可能因样本扩充或平衡表修正，对仅依赖数字的投资者影响较大，可能改变月差套利策略；但产业内人士对市场情况有认知。调整改变了市场预期和资金想法，但深度影响有限。 A: 下游材料厂库存约10天，电芯厂库存2-4周，合计约7-8万吨；贸易商库存按42家样本统计4万吨，实际约7万吨；冶炼厂库存约3万吨。总库存约15-16万吨。