250608--民生交运｜航空...

·事件背景与恢复信号：过去两个月因关税问题，波音飞机交付一度暂停。近期出现恢复信号，一架厦门航空涂装的波音737飞机从美国西雅图经夏威夷，最终飞往中国浙江的舟山波音飞机交付中心，该事件已获官媒确认，意味着因关税导致的交付停滞正逐步结束。 ·极端预期的扭转：此前市场存在极端预期，担忧因关税问题中美两国飞机完全脱钩、无新交付，且美国主导的对等关税会进一步冲击全球飞机制造产业链。当前波音飞机交付恢复表明，这种极端情况不会发生。需明确，关税问题加剧了供给问题，但并非其根源。 ·供给紧张的根源与持续性：全球航空供给紧张根源有三：一是2019-2023年，波音与空客交付未达预设目标和全球航空公司需求；二是主机厂负责组装，上游零部件企业存在产能瓶颈；三是主机厂生产能力未完全恢复至2019年前，波音尤为明显，2024年及2025年若顺利推进，预计年交付约400架，仅为2018年交付高峰（近800架）的一半。当前供给紧张持续，2025年全球主流机型如737、320等单通道窄体机流通价格和飞机租金同比上涨，且不会因关税缓和而缓解。

·近期交付数据：2025年前五个月，波音向中国内地航空公司仅交付20架飞机，其中约13架为737 Max机型。历史交付量方面，2019年737 Max停飞前，波音每年向中国交付150 200架飞机，2018年交付量达高峰，约190架；2023年仅交付9架；2024年交付量提升至56架，其中50架为737 Max机型。2024年交付的737 Max机型中，约五六成是2019年中国停飞前已生产但积压的库存机。2025年，波音原计划向中国内地航空公司交付50 60架飞机。 ·后续交付展望：2025年前五月已交付20架，预计年内剩余时间还将交付30 40架。库存机耗尽后，交付将主要依赖波音新生产飞机。目前波音月均生产约30架飞机（最高达38架），若仅靠新生产飞机，年交付中国的数量或降至20 30架，占波音月产总量的10%以下，显著低于2019年前20%的占比。中国航空公司当前剩余订单约200多架，这些订单主要来自2015年9月（大哥访美时签订300架，含250架737）和2017年11月（特朗普访华时签订260架737及40架宽体机）的合计约500架订单，经交付和部分转让后剩余。由于2019年停飞后中国未新增订单，这些剩余订单在波音生产序列中排序靠后，交付周期将被拉长，预计每年仅能交付30 40架。在此背景下，国内航空公司若需补充波音飞机，可能需转向租赁市场获取高价二手飞机。

·交付缺口测算：全球航空供给紧张源于过去五年飞机交付缺口的累积。以2019年全球1.5万架窄体机为基数，结合10%-15%的需求增速，测算2024年全球窄体机需求达1.7-1.8万架。从飞机减少量看，2019-2024年约1500架飞机因退役面临拆解或改货（正常机龄下若无供给紧张应退役2500架，实际因延长服役期少退役1000架）；另有1000-1500架飞机因发动机检查、改装、大修等问题，于2024年底处于停场或封存状态，两者合计减少约3000架。可用供给方面，2020年至2025年6月新交付约3800架新客机，加上2019年底存储的700架备用机（主要为波音737 MAX机型）。综合测算，需求（1.7-1.8万架）减去可用供给（1.5万-3000+3800+700≈1.65万架），形成约1000架的飞机缺口。该缺口相当于空客与波音2018年前高峰期全年产能的2/3（波音年交付800架，空客年交付700余架），且需多年消化。此外，缺口测算存在主观假设因素：一是2019-2024年需求年化增速不到3%的假设；二是退役飞机数量因延长服役期被低估。2025年全球主力单通道窄体机（波音737、空客A320）租金同比2024年仍上涨，反映当前产能不仅未追上需求缺口，缺口甚至可能进一步扩大。

·订单与补充压力：中国当前波音存量订单仅240架且在波音生产序列中排序靠后。2024 2025年，受库存飞机因素支撑，年交付量可达50 60架；但最晚到2025年库存飞机交付完毕后，从2026年起年交付量将降至20 30架，导致240架订单交付周期延长。在此背景下，中国需通过空客飞机补缺口，同时可能依赖二手租赁市场补充，但飞机租赁价格呈上涨趋势。

从供需层面看，中国航空公司长期面临运力偏过剩问题。过去20年，航空公司供给增速实际略快于真实内生需求增速，需通过逐年降价平衡供需缺口。部分航空公司在2024年年报中提及的2025 2027年飞机交付规划仍较高，反映出传统“增长焦虑”——即担忧市场被竞争对手抢占而优先保障运力规模。未来几年，航空公司将面临旧有经营思路与供给端紧张格局的权衡。

从中美航空关联角度，中国是除美国本土外波音最大的市场，波音及美国相关机构不会轻易放弃这一市场。中国方面，国产大飞机C919搭载的LEAP 1C发动机由美国通用电器与欧洲合资企业生产，关键技术对美仍有依赖。存量层面，中国约4000架民航客机中，1200架为波音飞机，其航材进口需求仍依赖美国。需求端数据显示，2018年前中国每年赴美旅客量约300万，2024年降至150万；当前国际航线中北美航线恢复比例最低（不足30%），但需求已恢复至50%，供需不匹配导致北美航线价格持续高企。这些数据表明，尽管存在经贸与技术合作的脱钩趋势，中美航空领域仍有显著利益关联。

·供给与需求作用：当前航空股投资需关注供给与需求作用。供给端紧张将在未来两到三年持续，虽能为周期向上提供保护，但非决定性因素。需求端是周期上行核心驱动，仅商务旅行需求活跃、居民收入预期改善时，航空公司才有提价可能；需求回升将主动支撑价格上涨。此外，波音恢复对中国航空公司交付有积极意义：有助于成本节降，助力工商务及居民收入预期带来的价格回升；虽飞机不会立刻交付，但技术合作和零部件进口持续，对安全运营有益。综上，波音恢复交付是积极信号。