2019-11-15，很多看长...

2019-11-15，很多看长做短的人，都喜欢拿经济基本面不行作为长期看多债市的理由。这种操作办法除了有时间尺度方面的问题，还有一个混淆平均状态和实际实现路径的问题。 诚然，一年的平均利率水平取决于经济基本面的增速，但是，一年的平均利率是3.60%，不排除当年的利率高点到3.9%，低点到3.40%。也就是说，平均状态水平的问题和结构问题是两个问题。 较差的经济基本面只能决定平均状态水平较低，但并不能决定它的实现路径——结构问题。 2017年gdp的实际增速是6.8%；2018年的是6.6%；下滑了20bp。相对应的，2017年十年国开债收益率的平均水平是4.28%；2018年的事4.36%；提高了8个bp。近期的事例告诉我们，经济基本面的增速甚至都不是利率中枢变化的唯一因素，更何况利率的实现路径。 2019年前三季度gdp的实际增速掉到了6.2%，下滑了40bp。基本面的力量足够大，相应的结果就是，其他因素无法掩盖它的影响（甚至是加强的），收益率中枢下滑到3.60%，下滑了70bp左右。 在实际gdp增速如此大幅度的下滑时，收益率的变动才如此明显。 在这个节点我们可以展望2020年，明年的实际gdp很难突破6.0%，对比今年的增速也就是不到20bp的空间。在这种情况下，我们很难认定中枢下移的力量是决定性的。这是因为还有其他因素会产生扰动：风险偏好、监管政策、财政政策、货币政策、通胀等等。 所以，基于20bp的经济下行，期待所谓的债券牛市，真是一件特别天真的事情。 我们真正需要的，只是把这20bp考虑在内，跟住所有相关变量的变化。 或许，明年的利率均值是3.5%，但是，实际路径必定是波澜起伏的，所以，单纯知道3.5%的均值，对债券交易毫无意义。