宏观逻辑——关于外资流入和国开...

宏观逻辑——关于外资流入和国开-国债息差

有朋友留言说，最近国开债表现比较强，尤其是3-5年的品种。比较同期限国债和国开债的利率比率（计算方法3年国债收益率/3年国开债收益率），这个比率已经达到了96.75%。 正常情况下，这个比率在75%，这是因为二者的风险相当，差别在于不同的所得税政策。 国债是免征所得税的，而国开债有25%的企业所得税。 正是因为这个原因，有的人用1-票息比率来计算隐含税率。 如果没有其他变数，票息比率应该比较贴近75%，但是，现实还是有很多变数的。 一个最大的变数是基金免税，基金买国开债并不需要缴纳这25%的企业所得税，因为基金产品并不是一个企业法人，缴税的主体是客户，客户在获得分红收益的那个环节需要按规定缴纳个人所得税。 所以，从基金经理的角度来说，相比于国债，他们更愿意买同等期限的国开债。 但是，对银行来说，他们需要考虑所得税的差额，更倾向于买国债。 基金和银行代表了两类投资主体，他们的交易行为导致票息比率处于75%-100%之间。 如果说基金代表交易力量，银行代表配置力量，那么，这个比率高的时候，代表交易力量主导，低的时候代表配置力量主导。 在过去一段时间内，这个比率最高维持在93%，算是震荡区间的上边缘。最近这个比率突破了93%，来到了96%附近。 这说明很有可能一股不考虑税收差异的增量力量入场了。 这股力量很可能是外资，他们通过qfii和债券通进入国内债券市场。有关他们适应税率，2018年财政部和税务总局发了一个文，叫做《关于境外机构投资境内债券市场企业所得税 增值税政策的通知》，这么写的， 为进一步推动债券市场对外开放，现将有关税收政策通知如下： 自2018年11月7日起至2021年11月6日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税。 他们也是免税的，现在这个期限过了，不出意外的话，有可能继续延期。 在一段时间内给海外投资者超国民待遇，让他们踊跃投资境内债券是人民币国际化的必然环节。 人民币不可能在贬值过程中，实现国际化，成为全球举足轻重的货币的。 所以，除了让别人买我们的产品之外，还得让别人买我们的金融资产。 回到国债和国开债利率比率的问题，如果外资大量涌入，买债券，那么也会导致这个比率发生偏离。 综上所述，这个比率是一个很好的监测指标，因为他反馈了以下两个因素： 1、配置和交易的力量对比； 2、外资流入情况； 现在来看，外资流入是很汹涌的。 此外，这个案例也很有趣，告诉我们什么是宏观逻辑。谈论宏观逻辑，我们需要把握好基本的层次、基本的变量颗粒度给确立好，宏观故事不能乱编，除了因果框架的约束，还有变量选择上的约束，并不是所有的变量都可以作为宏观现象的解释变量。 我们听到的很多宏观故事，往往是一些大杂烩。