2020-7-21，摊余成本法...

2020-7-21，摊余成本法基金的逻辑 最近一段时间债券收益率下行的幅度比较大，主要的原因是因为摊余成本法基金的火热发行。 摊余成本法基金有两个好处： 1、熨平了基金净值的波动； 2、可以减免25%的所得税； 因此，对于银行来说，这种基金有很强的吸引力。 以5年国开债200203为例，今天收盘利率为3.135%，还原税前为4.18%，此外，这类基金还可以加杠杆，实际收益更高。 这导致了一个现象，同期限国债和国开债利差的大幅度缩窄。 因此，本轮债券收益率下行的主要原因来自于套利。 在这里，给大家介绍一个trick，分析宏观问题的元逻辑——零和逻辑。 债券投资者把债券收益率的下行称为债券牛市，那么，有一个最为核心的问题，谁是代价？ 在《 》一文中，我们有讲过，宽货币带来的牛市中，代价是银行的NIM，也就是说，随着资金利率的下行和长端利率的下行，银行的NIM不断地收窄，银行称为代价。直到这个利差压无可压，牛市结束。 那么，在这种套利的情形下，谁又是那个代价呢？ 对的，财政收入是那个代价，也就是说，如果不搞那么多摊余成本法基金，这些基金里的国开债和信用债都是要交所得税的，在基金壳子的加持下，这些税收被合理的避开了。于是，财政收入成为代价。 从这个角度上来看，这又是一个博弈，如果这类基金搞太多，财政部很有可能取消这样的税收豁免，最后所有人都鸡飞蛋打；如果这类基金没有太多，这类冲击就是一次性的冲击。 跟NIM的逻辑一样，摊余成本法基金的逻辑属于零和逻辑——你的收入就是我的损失，没有免费的午餐。 用元逻辑看，所有的东西就那么清清爽爽，千万别以为债券牛市来了——当你用元逻辑看，也不会有这样的错觉。