2020-6-23，债券市场，...

2020-6-23，债券市场， 今天债券市场巨幅震荡，十年国开活跃券200205最高上到3.28%，上了8bp，收盘收到3.22%，全天上行2bp；5年国开活跃券200203最高3.185%，上了17bp，收盘收到3.0275%，全天上行1.75bp；3年国开活跃券200202最高上到2.9%，上行13bp，收盘收到2.81%，上行4bp；30年国债活跃券200004下行0.5bp至3.6175%。 之所以中间上那么多，是因为5年国开债发飞了，发行在3.40%，而同期国开债活跃券的估值在3.01%。这让市场极度恐慌。 至于为什么发飞了，我们在《 》一文中讨论过利率的具体决定机制： 资金缺口为【（1-α）（1-γ-βγ）-αβ】*T 根据现实经验，社融增量前面的参数为正，并且这个参数有以下性质： 1、α越小，即贷款占社融的比例越小，缺口越大，利率对社融增速越敏感； 2、β越小，即回流非银市场的资金比例越小，缺口越大，利率对社融增速越敏感； 3、γ越小，即银行买入的债券比例越小，缺口越大，利率对社融增速越敏感。 目前的市场符合以下三点特征： 1、大量地方债和国债的发行，导致贷款占社融比例介绍，α较小； 2、股票市场涨得比较好，导致回流至非银债券市场的资金比率较小，β较小； 3、银行忙于宽信用，买入债券的比率较小，γ较小； 在当下的市场中，α、β、γ对债市都不利，都会放大社融增加对利率的提升。 这一次国开一级招标发飞，也算做了一次压力测试，只要银行没有大量参与，非银根本接不住——γ参数的作用很大。 基于以上事实和逻辑，我们认为未来利率上行的压力仍然很大，因为要市场化发行的利率债仍然很多。 大行往往救急不救穷，特别国债刚开始发的几期会保驾护航，我们很难想象，这么持续发下去，非银还是否接得住。