2021-7-2，关于定价权的...

2021-7-2，关于定价权的一些思考以及一些建议 早盘股票市场大跌，很多投资者慌得一比。这些人大部分是散户或基民吧。这个群体有两个特征： 1、看绝对收益； 2、钱是自己的钱； 可是，投资经理这个群体却相对平静，这个群体的特征很不一样： 1、看相对收益； 2、钱不是自己的钱； 那么，每天市场的波动是由谁造成的呢？主要是经理们，而不是客户们。 所以，整个市场的交易结构就很吊诡，看绝对收益的人，不掌握每日的定价权。 我们的定价权模型一直在进化，现在进化成三层定价权模型： 1、负债方决定全量指数的点位，这个负债方包括fed、央行、散户和基民； 2、投资经理决定了指数的结构，他们在不同的板块和风格之间倒腾，定的是板块和风格的相对价格； 3、研究员决定了底层资产，是他们控制着实体经济和虚拟经济的最微观联系； 整个结构如图1所示。 不难发现，央行和客户的力量决定了指数的长期趋势，这是一个配置逻辑。这方面的内容，我们以前也讲过。客户最终是跟着央行转，风险偏好最后是跟着流动性的大趋势走。如图2和图3所示。 央行通过客户申购和赎回的行为间接地影响了整个市场水位的波动。 事实上，这是一系列稳定的趋势性的力量。 如果我们的市场只是一层架构，不会有如此大，如此剧烈的波动，会像房地产市场那样，低波动夏普比率很高。 我们的市场有第二层架构，那就是委托代理关系，客户把钱委托给机构来管。 机构的行为逻辑是一个相对收益的逻辑，他们只关心排名，不去频繁地调仓，预期负债方的总体大趋势。 在这个逻辑下，宏观因子会敦促机构去卖掉a买b，或者卖掉b买a，不会造成总体仓位的大幅度变动。 在一轮负债扩张周期，所有的机构仓位都打得很高，大家也不敢去做仓位的偏离（只能向下偏），只能去做风格的偏离。 于是，我们看到的结果是，每天很多板块涨，也有很多板块跌。并不像一层架构模型所暗示的，指数平稳上涨。 而且，由于大家都是换——swap，所以，在切换的节点一定会出现大幅的波动。 换有以下几个套路：1、先买后卖，前提得现金比率高；2、先卖后买；3、边买边卖。 第一种方式制造市场上涨；第二种方式制造市场短时间的下跌；第三种方式较为温和。 所以，如果我们承认以下几个假设： 1、短期定价权在机构手里； 2、机构的核心逻辑是个相对逻辑； 那么，一定能推导出一个结论：风格动荡才是市场如此多如此大波动的原因。 事实上，制造波动的这帮人，对指数涨跌是麻木的，他们只关心排名；但另一帮天天盯着市场的客户，对市场却是极度敏感的，觉得这个事情是利好，那个事情是利空，blabla。 最近，不止一个经理对我说，他希望市场大跌一把，因为他的仓位偏价值。他很清醒，如果风格一直这么往成长偏，他永远没有出头的那一天。 指数的涨跌对人家来说，是工具，而不是最终的结果，风格才是。 我知道，在这个星球里的普通投资者很多，大家不可避免的去关心自己的绝对收益。但是，我想告诉大家的是，这个市场的短期定价权在投资经理手里，你只有跟他们想的比较一致，才能做的比较好。否则，一定会被搞得无比痛苦，又不赚钱。 一个投资经理没法整体想着减仓还在这个市场上活下去。他们的对手盘是自己的同行，一个整天想着通过仓位调整取胜的投资经理一定会被干死。这是因为，大家都一直满仓，进行风格博弈。如果你的仓位低，又风格不对，那么，最后一名一定是你的。 所以，大家都不敢偏离太多，仓位不敢偏离太多，风格也不敢偏离太多。 那么，什么时候经理们才会真正减仓呢？fed收水，央行收水，带着客户赎回，这时候要赶紧减。 但是，这种大调的机会不会一年好几次的，只会几年一次。 我知道，很多人看不上蔡总一直满仓科技股的套路，其实，站在投资经理的角度来讲，这一点问题没有，甚至还有一些圆滑。 仓位是对的，风格也是对的，就是风格内的板块有些过于集中，需要承受轮动周期的压力，惨的时候是真惨，牛逼的时候是真牛逼。 事实上，很多做股票的人不会买宽基指数，只会去买行业指数或者窄一点的，因为投资经理就是做中观的，波动都是他们以及他们的同行制造的。只要总闸门不出问题，他们这个做法就永远不会出问题。 客户会想着卖出股票规避所谓的风险，经理们不会，经理们只会卖a买b。 回到最近的市场，昨天市场剧烈波动，今天市场大跌。 那么，经理们在干啥？他们还是在琢磨风格，不会有人以一种熊市要来的想法下场操作的——这种很快就会被淘汰了。 尤其是在风格转换最纠结的时候，指数会最惨，大家都在卖，拿着现金骑墙。 大家会先把自己认为最不行的砸死，留着钱，观望谁行，然后去追。 这种观望行为客观上会造成一个群体性的先卖后买，从现金比率上来看，大家的流动性偏好升高。 如果你从散户的视角看，当然会觉得，庆典结束了，完蛋了，大家赶紧洗洗睡了吧。形形色色的媒体也会助涨这一点。 但是，你从投资经理的视角看，你只会盯着相对，看哪些风格，哪些题材市场还认，想办法把钱挪过去。 如图4所示，不管涨跌，我们看的还是相对。 今天小市值板块好一些，跌得不多，说明整个板块还不拥挤，是下半年搞的一个方向。 但是，小市值里的票太稀碎了，所以，这要辛苦研究员跑腿了。 在成长和价值之间，我们需要看IH2107和创业板指，为什么看IH2107不看上证50指数呢？因为50指数昨天被非市场化力量扭曲了，IH没有。所以，比较IH和创业板指就好。谁跌的少，市场更认可谁。 这一轮换仓，市场集体选择了先卖后买的套路，必然指数总体是下跌的。 但我们也要清楚，总闸门不关上之前，机构还是得满仓套路+风格博弈，我们得在下跌过程中牢牢把握住相对这个牛鼻子。 现在还是在跌的稀里哗啦，写这篇算是给大家心灵马杀鸡一下吧： 1、别被自己的绝对收益立场绑架了； 2、定价权在那帮相对收益立场的人手里； 3、看好风格、看好题材的板块要坚定地持有或抄进去。 别那么散户，会被玩死的。