**总判断：非科技资产正在从“...

**总判断：非科技资产正在从“复苏交易”切到“成本、利率和现金流交易**

总判断：非科技资产正在从“复苏交易”切到“成本、利率和现金流交易” 本周非科技主线的核心变化，是通胀和长端利率重新成为资产定价的底层约束。 美国经济没有失速，美债长端收益率继续走高，能源供给扰动又把通胀预期往上推。 组合层面，不能再简单押注宽松和风险偏好修复。 第二条主线是能源冲击没有消失，只是从“原油价格单点上行”变成“成品油、库存、运力、经常账户和进口通胀”的多点传导。 中国能源需求偏弱、亚洲进口国承压、美国库存紧张同时存在，说明能源交易已经进入更复杂的二阶阶段。 第三条主线是中国地产和信用仍未形成总量反转。 二手房和核心城市价格有边际修复，但新房、开工、土地和银行资产质量仍弱。 地产股已反映部分估值修复，后续更需要销售广度和利润质量验证。 第四条主线是消费分化正在扩大。 高端白酒、国货美妆、速冻食品、茶饮、沃尔玛等具备品牌或渠道效率的公司仍能给出结构性亮点。 家装、房车、调味品和低客流餐饮暴露出利率、住房和成本压力。 本周非科技资产配置主线相关内容显示，利率资金主线的代表证据为美国30年期收益率触及5.195%，20年期国债拍卖中标收益率5.122%，美国金融条件一周收紧18.4个基点，投资含义为长久期资产承压，短久期现金流、保险、能源和工业更占优。 能源商品主线的代表证据为中国4月原油表观需求同比下降14%，但霍尔木兹与伊朗供给扰动继续支撑风险溢价，投资含义为上游资源和炼油价差有支撑，下游化工、航空和高耗能制造利润承压。 地产信用主线的代表证据为中国70城新房库存约31.8至32个月，源头信息加微Macro_Guru新开工与投资继续双位数下滑，投资含义为地产只看核心城市和强信用主体，不追总量贝塔。 消费分化主线的代表证据为618美妆、白酒非标提价、沃尔玛电商飞轮和美国餐饮客流压力同时出现，投资含义为买品牌定价和渠道效率，回避高杠杆耐用品和弱同店消费。 非科技阿尔法主线的代表证据为创新药、韩国保险、工业平台、公用事业费基扩张出现独立线索，投资含义为选择能把订单、资本计划或临床数据转成现金流的公司。