**思源电气25年报点评260...

**思源电气25年报点评260419**

公司发布25年年报（此前已发布预告）。 25年营收215.4亿元，同比+34.3%；归母净利润31.5亿元，同比+53.7%；扣非归母净利润29.5亿元，同比+57.1%。 海外收入大幅增长、占总收入比例增至27%左右、且新增订单保持强劲。 25年海外收入58.0亿元，同比+85.8%，占比26.9%，同比+6.7pct。海外毛利率35.2%，同比-1.8pct，较国内高6.1pct。多款产品在德国、葡萄牙、瑞典、芬兰、爱尔兰等多个国家市场实现了突破，新增订单预计超100亿元，同比实现40%左右增长。 25年报对业务进行了新的分类：开关、变压器两大核心业务增速在30-40%、储能/电力电子类增速约120%/50%。 在全球电网投资上行周期中，输变电业务未来几年预计保持高增长态势；储能及电力电子类业务未来几年预计将成长至百亿级别。 1、开关类营收89.4亿元，同比+29.3%，毛利率36.9%，同比-1.9pct，预计是交付结构原因； 2、变压器类营收46.3亿元，同比+38.4%，毛利率36.4%，同比+4.1pct； 3、保护及自动化类营收25.4亿元，同比+4.0%，毛利率35.1%，同比+2.5pct； 4、EPC类营收23.3亿元，同比+130.9%，毛利率11.84%，同比持平左右； 5、储能系统及元件类营收15.3亿元，同比+120.5%，毛利率11.7%，同比+9.2pct，规模效应逐步体现。 6、电力电子类营收15.3亿元，同比+49.5%，毛利率18.9%，同比持平左右； 盈利水平：全年毛利率整体保持稳定、费用率下滑带动净利率提升。25年毛利率30.8%，同比-0.5pct；净利率15.1%，同比+1.6pct；期间费用率13.5%，同比-1.5%。 输变电装备及电力电子平台型企业、持续研发构筑技术护城河。公司25年研发费用13.0亿元，同比+17.2%。 在高端电力装备及电力电子领域取得多项重大突破，1）中标南网±800kV柔直换流变阀侧套管，实现柔直套管领域的历史性跨越，并将应用于藏粤工程；2）1100kVGIS产品正在研发，预计27年产品上市，将进一步提升在国网特高压市场规模；3）超容在新型电力系统（SSC和调频储能逐步从试点转为批量应用）、数据中心（超容进入批量应用）等领域均取得较大进展。 结论：基于过去二十多年的产品、市场布局，公司近年来业绩持续兑现。未来3-5年在高端电力设备及电力电子领域有望持续做大做强，出海潜力非常大，国内特高压交直流领域也有较大成长空间。我们测算当前市值对应2029/2030年PE约11-13x，确定性高、时间的朋友！