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**【银轮股份】再Call液冷换热器龙头｜国金具身**

一、被忽视的赛道：CDU换热器 高价值量、高壁垒环节。换热器在CDU中价值量占比最大，平均可达30%。市场对换热器技术壁垒尚未充分认知，实际材料和工艺的know-how很深，板片数量、波纹形状和流道布局，都需要很强正向研发能力。银轮在客户602mm高度要求下利用276层换热板实现热功率700kw，是唯一与阿法拉伐性能对齐的换热器供应商。 优质格局高利润水平。海外头部客户换热器供应商主要为阿法拉伐、丹佛斯、舒瑞普等欧洲企业，随着需求激增逐渐出现产能不足，国产替代迎来机遇。同时，由于欧洲企业的高价锚定，以及客户的迫切需求，换热器价格敏感性较低，量产净利率水平预计在30%以上。 二、被低估的换热器龙头：银轮股份 为什么银轮是换热器龙头？ 1）技术：车端40年不锈钢板换经验迁移，北美G客户慕名而来主动对接，帮助客户成功解决换热器漏液等问题，且可自制钎焊炉等关键设备，不会因欧洲设备交期过久（10-18月）卡脖子。 2）全球产能匹配：银轮的全球化产能部署是大客户最看重的能力之一，墨西哥、马来西亚等地均有工厂可以供货。且银轮国内新建单条产线仅需4个月，海外6个月，远快于阿法拉伐等欧洲企业。 3）客户进展：G客户国内唯一换热器供应商，已通过邮件正式通知tier1供应体系，5月陆续开启整机测试，Q3有望下达正式量产订单。 三、银轮的液冷空间怎么算？ 1）仅考虑G客户的换热器业务： 假设26/27/28年出货分别1/5/8万套，ASP5-6万，对应收入5/25/40亿，保守按照30%净利率计算，业绩贡献1.5/7.5/12亿，相较主业弹性15%/75%/120%。 2）实际NV、XAI、H等客户均有对接，产品有望逐步拓展到芯片冷板、整机模块等更多高价值品类。 四、投资建议：被严重低估的G客户核心供应商，当前市值尚未pricein液冷业务，是板块预期差最大的确定性标的之一，持续重点推荐！ 我们拥有银轮详细的弹性测算和交流笔记 联系人：国金具身陈传红/宋源峰