**【浙商食饮】伊利股份** ...

**【浙商食饮】伊利股份**

【浙商食饮】伊利股份：26Q1超预期，板块企稳向好趋势确立，龙头α突出，持续重点推荐（260429） 我们认为：我们预计26年乳制品大盘降幅收窄，龙头乳企液奶收入有望转正。26Q1渠道健康度显著改善、价盘有恢复迹象，板块企稳向好趋势确立。我们预计26年收入/业绩4.7%/4.7%，26年业绩121e，对应14XPE+5.4%股息。考虑到基本面修复趋势+高股息+估值有向上弹性、持续重点推荐。 收入&业绩： 1）25年实现收入/归母净利润/扣非归母净利润1156.4/115.7/110.7亿元，同比+0.2%/+36.8%/+84.1%； 2）25Q4实现收入/归母净利润/扣非归母净利润253.0/11.4/9.7亿元，同比-5.1%/不可比/不可比； 3）26Q1实现收入/归母净利润/扣非归母净利润347.4/53.9/53.3亿元，同比+5.5%/+10.7%/+15.1%； 4）剔除春节备货影响，25Q4+26Q1收入同比+0.7%，业绩不完全可比。 5）减值：大包粉25年减值4e，预计26年持平；信用减值25年2.7e，24年5.6e，冲回一半； 6）分红：25年分红率75.5%。 7）2026年，公司计划实现营业总收入1215亿元，同增4.8%，利润总额136亿元，同增4.7%。 收入拆分：26Q1液体乳如期转正、常温奶中白奶恢复正增、乳饮料维持正增、常温酸小幅下滑 1）分产品：液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品25年同比-6.1%/+10.4%/+12.6%/+112.3%；25Q4同比-11.4%/+1.9%/+4.5%/+326.1%；26Q1同比+2.3%/+6.1%/+7.1%/+241.0%。26Q1液体乳如期转正，奶粉奶酪等增速更快； 2）细分品类拆分： -常温奶：26Q1预计2%左右正增长，其中金典常温中高个位数增长，常温酸小个位数下滑，白奶恢复正增，乳饮料正增； -低温奶：26Q1高个位数正增长； -婴配粉：26Q1含澳优中个位数增长，不含更快一些； -成人粉/奶酪：26Q1双位数增长； 3）25收入归因拆分：销量+2.8%/结构升级-1.3%/单价-1.9%。 26Q1盈利能力：Q1季节性上属于毛净利率高点、26Q1表现更优、体现在：原奶成本同比下行助推毛利率同比提升、销售费用使用效率提升、毛销差和净利率在25Q1高基数上继续提升、预计26全年节奏或与25年一致 1）25年毛利率/净利率/扣非归母净利率34.6%/10.0%/9.6%，同比+0.7/+2.6/+4.4pct，销售/管理/研发/财务费用率18.6%/4.1%/0.8%/-0.6%，同比-0.4/+0.2/持平/-0.1pct； 2）25Q4毛利率/净利率/扣非归母净利率31.9%/4.3%/3.8%，同比+1.1/+13.5/+13.2pct，销售/管理/研发/财务费用率19.7%/4.8%/1.1%/0.3%，同比+1.6/+0.7/持平/+0.3pct； 3）26Q1毛利率/净利率/扣非归母净利率38.4%/15.7%/15.3%，同比+0.7/+0.6/+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率16.8%/3.7%/0.5%/-0.8%，同比-0.2/-0.1/-0.1/-0.1pct。 张潇倩/孙天一18621835115/杨美云