**泸州老窖25&26Q1业绩...

**泸州老窖25&26Q1业绩点评**

业绩数据：2025年公司实现营业总收入257.3亿元/同比-17.5%，归母净利润108.3亿元/同比-19.6%；25Q4收入26.04亿元/同比-62.2%，归母净利润0.68亿元/同比-96.4%，现金分红85亿元/分红率78.48%；26Q1收入80.25亿元/同比-14.2%，归母净利润37.08亿元/同比-19.3%。25年业绩符合预期、26Q1略超预期(-17%/-23%)。结合25Q4+26Q1看，收入-34.6%/净利润-41.7%/收入+Δ预收同比-42.5%，出清力度较大。 25年逐季调整出清，产品结构稳定 1）分产品看，25年中高档酒收入229.7亿元/同比-16.7%（量-13.2%，价-4.1%），预计国窖同比-15%左右，其中高低度国窖下滑幅度差不多、低度好于高度，我们预计销量上低度表现更好，高度6月起经销商底价+30元贡献2-3pcts；预计泸系特曲等中档酒同比-20%，老字号最好、60版受场景压制和需求减少影响较大；25年其他酒收入26.4亿元/同比-23.9%（量-19.7%，价-5.2%），预计Q4集中去库存、促动销，调整幅度较大。 2）25年毛利率86.6%/同比-0.91pcts，中高档酒/普通酒毛利率分别-0.91/-3.89pcts；低档酒下滑较多系增加促销、推动下沉；25年税金/销售/管理费用率分别15.3%/12.6%/3.7%，同比+0.02/+1.24/+0.21pcts，需求下行周期公司适当增加渠道维护、消费者扫码投入等，得益于数字化工具、收入下滑背景下税费率整体控制优秀。 3）25Q4释放压力，出清力度较大。单Q4销售收现18.64亿元/同比-84.2%，需求压力下公司降低回款要求、进行控货，同时给渠道兑付费用，叠加刚性支出，经营性现金流同比-140%至亏损27亿元。 26Q1反映挺价战略下的韧性。收入端看，预计国窖同比-15%左右，其中低度下滑个位数、高度下滑20%+（挺价背景下开瓶下降10-20%）；中档酒预计同比-10%左右，其中60版更好（商务略有恢复、红60补充宴席增量）；头曲等低档酒同比-20%左右。利润端看，26Q1毛利率微降0.69pcts至85.8%，销售费用率微增0.37pcts至8.6%，毛销差-1.06pcts、整体表现稳定；税金率/管理费用率分别+2.75/+0.31pcts。26Q1销售收现88.85亿元/同比-10%，截至Q1末合同负债27.94亿元/环比-5.74亿元，公司以消费者实际开瓶拉动，不强压回款、纾压渠道。 展望26年，公司战略聚焦38度国窖及其他低度产品推进全国化，高度在稳定开瓶率下仍以价先；伴随需求弱复苏，公司多价位产品布局的韧性也会体现出来。考虑到产品结构略下移和费用端维持C端培育投入，利润率略降。预计26年收入230亿元/同比-10.6%，归母净利润95亿元/同比-12.3%，当前股价对应26年15.5xP/E，中长期看38度品价比突出、配称公司渠道能力或具备非线性增长能力，重视底部布局价值。 欢迎交流张向伟/张未艾