**【浙商食饮】三全食品** ...

**【浙商食饮】三全食品**

【浙商食饮】三全食品：26Q1收入符合双位数预期、业绩亮眼超预期，25年分红超预期（260426） 我们认为：预计26年收入高个~双位数增长，其中：零售直营下滑止住，零售经销稳定、实现小幅正增，小B中到高个位数增长，大B20-30%增长；预计26年业绩同比增长。我们预计26年业绩6e左右，当前对应PE20X+4.6%股息，后续建议关注大B和商超定制化业务带来的收入业绩弹性。 收入&业绩：26Q1收入符合双位数预期、业绩超预期 -25年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润65.4/5.4/3.7亿元，同比-1.4%/+0.5%/-9.8%； -25Q4实现营收/归母净利润/扣非归母净利润15.4/1.5/1.0亿元，同比+2.2%/+0.8%/+0.7%； -26Q1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润24.5/2.7/1.9亿元，同比+10.6%/+29.1%/+18.8%； -剔除春节错期影响，25Q4+26Q1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+7.2%/+17.3%/+11.9%； 收入拆分来看： 1）分行业：零食及创新市场/餐饮市场25年收入51.2/3.4亿元，同比+0.1%/-7.1%；25H2收入22.1/7.2亿元，同比+2.2%/-5.6%； C端零售直营业务中：一、商超：25年公司成功与山姆、盒马、奥乐齐等头部新渠道达成深度合作，同时与沃尔玛、大润发、永辉等长期合作伙伴的关系进一步升级，实现更紧密的协同。基于此，公司定制化产品上市数量加速提升。公司将持续拓展定制化客户及产品边界，释放更大的增长潜力。二、即时零售：公司将即时零售业务作为下一个阶段的战略发展方向之一，25年到家业务以30%的增速引领品类发展，闪电仓业务已与过万家仓店开展合作、拓展品类，有望成为公司新的业务增长引擎。 2）分产品：25年速冻调制食品贡献核心收入增量、明确肉制品作为第二增长曲线 速冻面米制品（汤圆、水饺、粽子/创新类面米制品）/速冻调制食品/冷藏及短保类产品25年收入54.0（34.1/20.0）/9.8/0.9亿元，同比-3.5%(-2.0%/-6.1%)/+11.8%/-3.4%；25H2收入23.1（13.4/9.7）/5.8/0.5亿元，同比-6.1%（-5.1%/-7.6%）/+42.1%/-27.1%； 3）分销售模式：25年全面深化全渠道定制化战略布局、推动直营收入同比增长 经销/直营/电商25年收入48.3/12.4/3.9亿元，同比-3.3%/+3.4%/+7.1%；25H2收入21.7/5.8/1.9亿元，同比-3.3%/+15.8%/+0.7%。 盈利能力&费用：26Q1毛利率提升、费用率下滑、合力助推净利率提升 -25年毛利率/净利率24.1%/8.5%，同比-0.2/+0.3pct；销售/管理费用率12.9%/3.5%，同比持平/+0.6pct，管理费用率提升主要系建筑物维修费增加、同期回冲股权激励费用所致；其中分销售模式看，经销/直营/直营电商渠道分别同比-1.4/+2.5/+5.4pct，直营、直营电商渠道毛利率均实现同比较大提升。 -25Q4毛利率/净利率25.0%/10.2%，同比+3.5/+0.4pct；销售/管理费用率13.4%/4.2%，同比+2.4/+0.9pct； -26Q1毛利率/净利率25.5%/11.0%，同比+0.2/+1.6pct；销售/管理费用率11.9%/2.0%，同比-0.1/-0.2pct。 分红：预计派发现金红利5.0亿元（含税），分红比率92.3%、较去年大幅提升，股息4.6%。 张潇倩/孙天一18621835115/杨美云