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**【信达消费-点评】海澜之家：主品牌稳健增长，FCC发力、城市奥莱调整**

2026Q1收入66.61亿元（同比+7.66%），归母净利润9.49亿元（同比+1.51%），扣非归母净利润9.46亿元（同比+2.14%）。 主品牌收入双位数增长，其他品牌高增，团购暂时调整。2026Q1海澜之家主品牌收双位数增长，毛利率维持基本稳定，收入增速与零售端增长相匹配。分渠道看，线上实现高双位数增长，增速最快。门店方面，Q1主品牌门店有所净增加，直营占比进一步提升。团购定制业务Q1收入有所减少，主要系前两年连续高增长后基数较高，全年仍有望保持增长。其他品牌Q1实现30%以上增速，但毛利率明显下行，主要系斯搏兹（阿迪达斯FCC业务）中间有部分批发业务，批发业务毛利率较低拉低整体水平。Q1其他品牌门店数呈现明显净增，门店扩张持续。斯搏兹Q1同店增长两位数以上，盈利情况较好。城市奥莱业务Q1处于调整期，静待后续梳理完毕，下半年发展可期。 盈利端：资产减值拖累利润，费用率整体平稳。Q1归母净利率14.24%（同比-0.87pct）。2026Q1毛利率为45.32%（同比-1.3pct）。销售费用率21.07%（+0.81pct），主要系直营店数量同比增加带来的费用增量；管理费用率4.02%（-0.76pct），公司持续开源节流；研发费用率0.70%（-0.06pct）；财务费用率-0.40%（+0.02pct）。资产减值损失1.26亿元，占收入比1.90%，主要系京海奥莱一批尾货库龄到期计提跌价准备，但有望在后续销售后被冲回。若剔除资产减值因素，归母净利润增速会更高。 营运端：存货同比下降，现金流改善。截至Q1末存货92亿元（同比-13亿元），主要系采购节奏降低、首单量及补单柔性供应链提升，主品牌存货金额减少。存货跌价准备增加主要系斯搏兹计提较多。Q1经营性现金流净额15.87亿元（+14.91%），现金流状况良好。少数股东权益方面，阿迪达斯项目盈利，京海奥莱因存货跌价目前亏损，预计后续随着库存消化和跌价冲回，少数股东损益会逐步减少。 盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润为23.39/25.38/27.79亿元，对应PE分别为13.25X、12.21X、11.16X。 风险提示：国内零售复苏不及预期；京东奥莱及FCC拓展不及预期；存货跌价风险；汇率波动风险。 联系人：姜文镪18817619332/刘田田15101097934