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【国金电新_风电】金风科技年报点评及整机推荐更新：龙头超预期亮眼年报发布指引整机环节盈利提升路径，看好26H2整机环节呈现更为扩散的业绩弹性释放 事件：本周五金风科技发布2025年报，核心指标风机制造毛利率实现超预期强势修复，同时订单、国际化以及经营质量等方面也都有进一步提升： 1）风机制造毛利率超预期修复：全年8.95%，同比提升3.9pct，其中Q4我们预计超10%，提前完成公司26年制造毛利率指引目标，受益于领先于行业放弃低价竞争，毛利率呈现出和运达完全不同的变化趋势； 2）国际业务量利齐升、海外收入%订单占比持续提升：25年海外收入同增51%，在整体收入占比中提升25%，年末海外风机订单9.3GW，在订单结构中占比提升至18%； 3）订单质量提升带动经营质量改善：存货、应收账款周转明显加速； 4）Q4业绩环比下降主要受10亿电站减值以及Q4电站转让不及预期影响、有望在26年带来进一步业绩释放潜力。 从金风科技的制造端毛利率变化看，随着国内高价订单以及海外优质订单的交付占比提升，风机企业制造端毛利率每年提升3-4pct也完全具备可能。行业中标均价持续维持相对高位，低价订单的陆续消化将敲响其余整机企业盈利弹性释放的钟声。 以运达股份为例，若假设公司所有在手订单项目严格按照中标先后顺序进行交付，则当前在手订单中还有约22%的项目为24Q4前中标的低价订单，预计大部分将于今年上半年交付完毕。同时叠加海外交付的占比提升，我们预计下半年开始整机环节将呈现更为扩散的业绩弹性释放。 投资建议：龙头超预期亮眼年报发布指引整机环节盈利提升路径，看好26H2整机盈利弹性释放逐步向整个环节其余标的扩散。重点推荐：金风科技（目前H股26/27PE仅10/8X）、运达股份（26/27年PE仅14/7X）、明阳智能、三一重能。 联系人：姚遥/彭治强