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【三一重工】2025年报点评：Q4剔除汇损后利润增速超90%，盈利弹性被低估【国联民生机械】 剔除汇损—25全年利润增速65%、Q4利润增速90% 2025公司营收892亿元，同比+15%，归母净利润84亿元，同比+41%，毛利率27.5%，同比+1.1pct，净利率9.5%，同比+1.7pct，费用率15.4%，同比-2.7pct。回款方面持续改善，2025公司经营性净现金流量200亿元，同比+35%。 根据我们测算：若不考虑汇损（-2亿元）等非经影响、2026年公司核心利润增速高达65%、远高于表观归母利润增速、也远高于行业平均。表观上，Q4公司营收235亿元，同比+18%，归母净利润13亿元，同比+15%，不及预期；但实际上，Q4核心利润增速超90%，主要系2025年下半年H上市，多募集资金约20亿美元，伴随人民币快速走强，Q4汇损约7亿元（24Q4汇收约2亿元）。公司历史上汇兑管理均行业领先，汇损和公允价值变动等收益对冲充分，本次汇损较多主要系敞口突然增加+人民币快速走强，公司核心营业能力依旧很强。 分区域看，25年： 国内收入314亿元，同比+15%，毛利率20.7%，同比-0.4ppt。 海外收入559亿元，同比+15%，毛利率31.6%，同比+1.9ppt； 其中亚澳区域239亿元，+16%；欧洲区域125亿元，+1.5%；美洲112亿元，+9%；非洲83亿元，+55%。 分产品看，25年: 挖机收入345亿元，同比+14%，毛利率34%，同比+2.0ppt； 混凝土机械157亿元，同比+10%，毛利率20%，同比-0.0ppt； 起重机械156亿元，同比+19%，毛利率29%，同比+2.0ppt； 桩工机械28亿元，同比+36%，毛利率33%，同比+0.0ppt； 路面机械38亿元，同比+25%，毛利率29%，同比-1.0ppt； 挖机+“非挖”产品均已实现双位数增长 3月挖机内外销均有望高增（内销20%/外销30%），公司作为国内挖机龙一有望率先受益。根据我们测算，2026年公司经营性利润增速30%，即使考虑汇损-10亿元，经营性利润约105亿元，对应当前股价约16-17X，具有高性价比（2026年外销持续超预期，公司30%增速仅属保守估计）。