策略+宏观更新 一、交易台 ...

市场情绪

中国市场昨日出现日内反弹，反映出对地产板块的炒作情绪。不过隔夜反馈显示，由于政策重心已转移，这波上涨预计会消退。尽管市场整体成交额偏低，但基金新发方面有更多动态值得关注：

权益类基金 11 月新发规模达 86 亿元人民币，较 2025 年月度均值高出两位数，这也与零售端的存款迁移趋势一致；

12 月以来的新发节奏延续向好态势，截至目前已募资 70 亿元人民币，其中权益类基金募资 23 亿元。按线性趋势推算，12 月末的募资规模将较 11 月高出约 20%。

要闻

消费板块

- 白酒飞天茅台【最新批发价跌至每瓶 1500 元人民币，创历史新低，仅比官方指导价高 1 元；

- 茅台与五粮液均宣布中期分红：茅台现金分红 300 亿元人民币，分红率 46.52%；五粮液现金分红 100 亿元人民币，分红率 46.42%。

TMT 板块

- 特朗普批准后，字节跳动、阿里巴巴拟订购英伟达 H200 芯片；

- 据《The Information》报道，DeepSeek 使用了被禁的英伟达芯片；

- 海光信息称，英伟达 H200 芯片在中国市场面临挑战；

- 蓝思科技拟收购 PMG International 100% 股权，旨在拓展 AI 基础设施建设能力。此次收购还将使蓝思科技大股东袁氏成为英伟达服务器机柜供应链的参与者；

-闻泰科技寻求重新掌控安世半导体，双方的争端仍在持续。

电池 / 新能源汽车板块：宁德时代计划发行不超过 100 亿元人民币的债券。

宏观：

1. 11月CPI同比走强、PPI环比持续为正，是季节性因素、低基数效应和“反内卷”等共同作用的结果。CPI同比连续33个月在1%以下震荡，PPI同比连续38个月为负，指向国内需求仍较疲弱。

2. 欧盟大幅提高了中国产品的CBAM默认值。

人工智能：

1. 传闻周三召集了 al、zj 和 tx 等公司代表，要求他们评估对 H200 芯片的需求，在汇总各公司的反馈后，将很快通报最终决策。

2. 传闻正在考虑的方案之一是对英伟达芯片采购量设置上限，即根据企业已拥有及计划采购的国产处理器数量按比例限制。

3. 传闻深度求索正使用数千片Blackwell 芯片开发下一代核心模型， 部分员工希望能在明年 2 月中旬农历新年前推出下一代模型。

4. 英伟达开发位置验证技术，有望助力打击芯片走私。

5. 传Meta公司使用阿里巴巴的通义大模型对新AI模型进行了微调。

6. 卖方：蓝思收购元拾科技拿到稀缺NV服务器准入通行证“。

7. 夸克AI眼镜S1在天猫、抖音、京东等主流电商平台均处于暂时无货状态，发货周期已被拉长至45天。

8. GEV在其投资日活动中，将2028年燃机产能目标显著上调至246W，同时大幅提升了远期EBITDA利润率指引至20%。

卫星：

1. SpaceX据称正推进首次公开募股计划，拟募资远超300亿美元。

2. 广东国资成立商业航天产业发展公司。

3. 12月9日星网应用院相控阵终端等招标公告中标候选人。

半导体：

1. 存储模组厂透露，目前NAND缺货程度远超过以往，多家同行手中库存仅能撑到2026年第一季度，3月起部分厂商无货可交，第二季后缺货将成为全面现象。

2. 半导体设备厂商透露，台积电与日月光集团、Amkor与联电等都在加速扩充先进封装CoWoS产能，从订单分布观察，2026~2027年GPU、ASIC客户需求均超出预期。

机器人：

1. 卖方预测 2026 年中国人形及四足机器人的量产进度将赶超特斯拉。

2. 特斯拉已于12月正式启动其对0ptimus人形机器人(即“V3工厂审计”)的关键供应商审核。

3. 卖方：当前时间点聚焦确定性，能明确的是根据各信息拼凑26Q3周产的量约为2500台/周，年化10w。

消费：

1. 经济日报发文：《兴趣消费打开新蓝海》。

2. 全国零售业创新发展大会在北京召开。

3. 湖北荆门生育支持政策明年起施行：做试管婴儿可享10000元补贴。

地产：

1. 万科首个展期债券“22万科MTN004”的债权人大会今日召开，会议提出三个议案，较此前市场预期版本新增两个，有利于各方达成统一共识。

2. 盘中传wk纾困消息，还有4000亿贴息。

3. 多省市定调，未来五年房地产发展路线图浮出，主要体现在化解风险、促进消费、发力城市更新、推动高质量发展等方面。

海南：

海南“十五五”规划建议：推动“买全球精品” 促进免税购物提质升级。围绕自由贸易港建设重点领域，谋划储备实施一批重大标志性工程项目。

策略观察：

1. 今日成交17785亿，缩量1254亿。指数开盘后延续回踩态势，回踩自然是吸引资金买的，V起来也无可厚非，网传了些图对比了下过去会议后都是下跌的，包括美联储降息后也是调整为主，这些因素都在被消化，凌晨美联储展望看一下偏鹰还是偏鸽的程度，指数要去挑战震荡区间的底部那得鹰气超预期一些才行，日元加息和国内会议应该是消化了不少预期，但还是在等落地吧。

2. 板块方面，地产（传闻催化）、商贸零售（消费题材）和社会服务（服务型消费）领涨。领涨都是大会预期题材。科技也不弱，只是没有领涨而已。

3. 题材方面，围绕消费和卫星为主，永辉直接一字，消费看来是不打算给人参与机会了；海南题材也是生命旺盛，今天借消息大涨；卫星板块内继续有不少涨停；摩尔多少是走得夸张了，到底是谁在接盘；机器人也在继续小幅上涨。

1）市场概况

12月10日A股再度缩量调整，三大指数涨跌不一，截至收盘，沪指跌0.23%收报3901点，深指涨0.29%，创业板指跌0.02%，两市成交额1.78万亿，较昨日缩量超1200亿。盘面上，大盘低开后震荡向下，尾盘跌幅收窄，全天上涨2435家，下跌2844家。

2）行业表现

分行业看，申万一级行业中，涨幅前五位是房地产（+2.53%）、商贸零售（+1.97%）、社会服务（+1.22%）、通信（+1.21%）、有色（+1.04%）；跌幅前五位是银行（-1.58%）、电力设备（-0.87%）、计算机（-0.63%）、电子（-0.39%）、石油石化（-0.26%）。

分主题看，

1）CPO、商业航天今日继续走强，但盘面分歧加大。

2）商业百货板块掀起涨停潮。

3）机器人板块走强。

市场要闻

1）11月份CPI环比略降0.1%，同比上涨0.7%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%；PPI环比上涨0.1%，同比下降2.2%。

2）全国零售业创新发展大会在北京召开，会议提到“十五五”时期要科学把握行业发展面临的战略机遇和风险挑战，把零售业作为培育完整内需体系、做强国内大循环的关键着力点，推动行业转向品质驱动、服务驱动，实现高质量发展。

3）12月9日晚间，中科曙光与海光信息同时发布公告，宣布终止重大资产重组。

四、后市展望和思考

今日A股申万一级行业涨多跌少，全天仅银行、电力设备、计算机、电子、石油石化5个一级行业收跌，其中权重股下跌是今天大盘表现不佳的主因。

往后看，当前在震荡中积蓄动能的格局或将延续，短期仍主要以结构性机会为主。建议关注中美贸易缓和下的出海题材、内需政策深化推进涉及的方向、元旦等节假日相关的主题性机会、以及产业取得进展且估值经过消化的国产算力等。

陈果/杨泽宇

上证指数：-0.23% 上证50：-0.31%

沪深300：-0.14% 科创50：-0.03%

创业板指：-0.02% 中证500：+0.49%

总成交额（万亿元人民币）：1.79，较前一日下降 6.4%

领涨板块：1. 消费 2. 地产 3. 有色金属

领跌板块：1. 银行 2. 计算机硬件 3. 电力设备

今日 PPI 收缩幅度超出预期（同比 - 2.2%，预期 - 2%），引发市场对通缩压力侵蚀企业利润与居民收入的担忧，拖累指数走弱。

另一方面，符合预期的 CPI 数据（同比 + 0.7%）提振了消费类个股；叠加商务部在全国零售工作会议上释放的积极信号，消费板块延续昨日强势，表现优于其他板块。

午后地产股走高，因有消息称万科与债券持有人召开线上会议，讨论 20 亿元境内票据（12 月 15 日到期）的展期方案；同时市场出现未证实的 “房贷补贴即将落地” 传闻 —— 需注意高盛研究此前指出，若该政策刺激落地，将对房地产与消费均形成利好。不过，尽管如此，未来几日中央经济工作会议是否会提及更多细节仍值得关注，但市场对此预期较低。

其他方面，CPO 概念股表现韧性十足，连涨 5日；而 AI数据中心、计算机硬件板块则走势疲软。

资金流向：我们交易台小幅倾向卖出。当前操作：买入 GPU、白酒、机械板块，卖出 CPO、保险、半导体设备板块。（不构成投资和操作建议）

关键要点

美联储官员宣布连续第三次降息，同时维持 “2026 年仅有一次降息” 的预期。联邦公开市场委员会（FOMC）以 9:3 的投票结果通过决议，将基准联邦基金利率下调 25 个基点至 3.5%-3.75% 区间，且微妙调整政策声明措辞，暗示未来再次降息的 “幅度与时机” 存在更大不确定性。

决议核心内容

利率调整与投票情况

联邦公开市场委员会周三以 9 比 3 的投票结果，将基准联邦基金利率下调 25 个基点至 3.5%-3.75% 区间。这是自 2019 年以来首次有三位官员对政策决定投反对票，且异议来自政策光谱两端：

芝加哥联储主席奥斯汀・古尔斯比（Austan Goolsbee）与堪萨斯城联储主席杰夫・施密德（Jeff Schmid）反对降息，主张维持当前利率；

美联储理事斯蒂芬・米兰（Stephen Miran，特朗普于 2025 年 9 月任命）反对小幅降息，主张直接降息 50 个基点。

鲍威尔记者会表态

美联储主席杰罗姆・鲍威尔在会后记者会上表示，当前政策已采取 “足够措施” 增强经济对就业风险的抵御能力，同时保持利率处于 “足够高的水平” 以持续抑制物价压力。

关于通胀：“政策进一步正常化将助力稳定劳动力市场，一旦关税影响消退，通胀将恢复向 2% 目标下行的趋势。”

关于下一步行动：被问及 “是否必然继续降息” 时，鲍威尔未予明确答复，但强调 “加息并非任何官员的基本预期”。

关于经济数据：承认劳动力市场疲软（9 月失业率 4.4%，高于 6 月的 4.1%）与通胀顽固（美联储偏好的通胀指标同比涨 2.8%，高于 2% 目标）并存，且政府停摆推迟关键数据发布，加剧政策不确定性。

政策声明措辞调整

10 月 FOMC 声明中，委员会描述 “考虑额外调整时的参考因素”；而 12 月声明重新采用 2024 年 12 月（暂停降息前）的措辞，改为 “考虑额外调整的幅度和时机”，暗示未来降息节奏可能放缓。

国债购买与流动性支持

美联储官员授权从 2025 年 12 月 12 日起购买新的短期国债，以维持银行准备金 “充足” 供应，支持隔夜融资市场流动性。此前自 2022 年起，美联储一直缩减国债持有规模，目标是在不扰乱货币市场的前提下将持仓降至最小。

最新经济预测与利率前景

点阵图与降息预期

官员们的 median（中值）预测显示：2026 年预计降息 1 次，2027 年预计降息 1 次，但利率前景分歧显著 ——7 位官员主张 2026 年全年维持利率稳定，8 位官员支持至少降息 2 次。

经济增长与通胀预测

2026 年经济增长预期：从中值 1.8%（9 月预测）上调至 2.3%；

2026 年通胀预期：从 2.6%（9 月预测）降至 2.4%。

鲍威尔对关税的看法

鲍威尔预计 2026 年关税影响将逐渐消退，“若无新的重大关税政策出台，商品通胀应在第一季度达到峰值”。

市场反应

股市：标普 500 指数当日上涨 0.7%，收于 6886 点，略低于历史高点；纳斯达克 100 指数上涨 42 个基点，收于 25776 点；罗素 2000 指数上涨 132 个基点，收于 2559 点。

债市：10 年期美国国债收益率小幅下跌至约 4.15%，收益率曲线因短端利率下行而趋陡。

投资者预期：市场对 2026 年降息的预期从 3 次下调至 2 次，利率期货定价显示 2026 年底预计降息约 53 个基点，1 年期远期利率约 3.2%。

1.降息：有分歧，但不多。降息25BP（3.5%-3.75%），符合预期。票型为9-3，表明内部分歧仍在，但不多。Miran（特朗普的人）要降息50BP，Schmid和Goolsbee认为不需要降息。

2.经济：整体乐观。相比9月，点阵图显示，未来GDP增长预期上调、失业率预期不变、通胀率预期下调。虽然当前没有过多数据参考，但表达了美联储对未来的整体乐观。

3.含“鸽”量较高：

第一，声明强调，未来政策调整要考虑程度和时机（7月说过），暗示要暂停降息，进入观察阶段。（符合预期，预防性降息结束，CME显示，市场预期下一次降息要到26年4月）

第二，利率预期和9月一致，点阵图维持了26年和27年各降息一次的预期。（好于市场对点阵图偏鹰的预期，CME显示，26年要降息2次）

第三，重启扩表，进行准备金管理型购债（RMP），取消对常设隔夜回购操作的使用上限。（超市场预期）RMP（不同于QE，仅用于维持准备金充裕合适水平）计划于12月12日，月购买为400亿美元（后期会降速，中枢为200-250亿美元/月），主要购买短期国债（如有需要，可以再购买3年期以内的付息国债）。重启RMP工具目的主要是预防流动性紧张（近期回购市场流动性压力较大；26年4月15日是交税期，会抽取大量流动性）

第四，鲍威尔很鸽（好于市场对鲍威尔释放鹰派信息的预期）。鲍威尔强调不会加息；劳动力市场下行风险上升，近几个月新增就业人数被高估约6万人（实际每月-2万？）；通胀上行风险下降，核心在于关税；经济没有过热，经济和货币政策均处于舒适状态。

市场：长债利率稳定（4.0%附近），短债利率看明年一季度（过去几年都预期反转+反转）；美元稳定偏强（99附近，经济仍占优势）；股市看AI（上半年无流动性压力）；降息或在下一任主席（鲍威尔26年5月任期结束）。

1、此次是鹰派降息，体现为：1）“点阵图”维持2026年只有一次降息的预测，2）鲍威尔暗示降息可能暂停，声明中添加要考虑未来降息“幅度和时机”表述，上次出现这一说法是在2024年12月，美联储随即停止了降息。3）鲍威尔在记者会上表示当前利率基本处于“中性水平”。

2、但相比12月降息，对未来更重要的事情：一是美联储决定扩表（首月购买400亿美元），这比预期来的更快，直接有利于市场流动性；二是明年初新主席即将被提名，虽然到明年6月才会换届，但市场利率可以提前根据新主席表态来交易新的路径，进而通过市场利率变化来影响资产甚至实体经济。

短期内，降息被充分计入、且降息暂停预期都可能使得美债和美元变动有限，不过扩表有望直接提供流动性，更利好美股和短债。关注下周非农和CPI，日央行加息（12月19日）。明年初等待新主席提名后，宽松预期再度回归。

参考历史经验，历年中央经济工作会议所提及的重点领域大多对次年市场主线有所指引。回顾2012年以来历次中央经济工作会议，不仅其整体定调会对经济预期和风险偏好有重要影响，且强调的重点领域大多都会反映在次年的市场主线上，典型如13-15年的“调结构”、“大众创业、万众创新”，16-17年的“供给侧改革”，以及20-21年的“自主可控”、“双碳”。

去年中央经济工作会议中重点强调的“新质生产力&反内卷”，也成为今年A股两条最重要的主线。

投资要点：CPI同比涨幅继续扩大0.5个百分点至0.7%，核心CPI涨幅1.2%，较上月持平，涨幅连续3个月保持在1%以上，显示内需动能持续增强。PPI同比降幅扩大0.1个百分点至-2.2%，环比上涨0.1%，延续10月上涨势头。

11月CPI同比+0.7%（Wind预期+0.67%），环比-0.1%（15-19年同期0%）

亮点：CPI同比涨幅扩大主要是食品价格由降转涨拉动，食品价格同比上升3.1个百分点至0.2%，结束了连续9个月的同比负增长，对CPI同比的影响由下拉0.54个百分点转为上提0.04个百分点。服务和扣除能源的工业消费品价格分别同比上涨0.7%和2.1%，分别影响CPI同比上涨约0.29个百分点和0.53个百分点。其中扩内需政策措施继续显效，家用器具和服装价格同比分别上涨4.9%和2.0%。金饰品价格同比涨幅继续扩大至58.4%。

拖累：CPI环比下降0.1%，主要受节后出行需求季节性回落影响，宾馆住宿、飞机票、旅行社收费和交通工具租赁费价格分别环比下降10.4%、10.2%、6.2%和3.6%，合计影响CPI环比下降约0.13个百分点。

11月PPI同比-2.2%（Wind预期-2.03%），环比+0.1%（15-19年同期+0.2%）

支撑因素：煤炭、燃气需求季节性增加，及政策综合整治“内卷式”竞争成效显现带动其价格上涨，煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1%，煤炭加工价格环比上涨3.4%，燃气生产和供应业价格环比上涨0.7%。同时，国际有色金属价格上行带动国内有色金属矿采选业价格环比继续上涨2.6%，有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨2.1%。

下拉因素：PPI同比降幅比上月扩大0.1个百分点，主要受上年同期对比基数走高影响。同时受国际油价下行影响，国内石油和天然气开采业价格同比降幅较上月扩大1.9个百分点，石油、煤炭及其他燃料加工业同比降幅较上月扩大1.4个百分点。

中国11月CPI同比上涨0.7%，预期0.7%，前值0.2%。

中国11月PPI同比下降2.2%，预期降2%，前值降2.1%。

（本文市场预期均指Wind一致预期）

【食品项支撑CPI同比上行】

11月CPI同比0.7%，较上月+0.5pct，表现持平市场预期。环比-0.1%，持平可比季节性（2012-2024年环比季节性为-0.1%，后同）。八大项中，其他用品和服务、衣着、食品烟酒强于季节性，其余分项弱于季节性。核心CPI同比1.2%，与上月持平；环比为-0.1%，持平可比季节性。

食品项对价格拉动大幅上行，基数走低+供给端扰动支撑鲜菜价格大幅上行，主导了CPI边际走势，鲜果由拖累转为正拉动，但猪肉的同比拉动率仍处于低位，且饮料烟酒和食品服务可能弱于季节性。非食品方面，核心项CPI较上月持平，但结构有所分化，金价上涨对其他用品和服务支撑明显，同比贡献率进一步上升；家用器具、交通工具等核心商品价格下行，或与促销和补贴政策退坡有关；服务方面，除受益于改革提价的医疗服务之外，其余分项多数仍偏弱。

分项来看：

11月CPI食品同比0.2%，较上月+3.1pct；环比0.5%，较上月+0.2pct，强于环比季节性水平-0.4%。

（1）猪价环比-2.2%，较上月+0.3pct，弱于可比季节性-0.4%。11月猪肉平均批发价在18元/公斤左右，价格全月低位运行， 10月能繁母猪存栏量3990万头处于较高水平，较正常保有量3900万头高2.3%，散户恐慌性出栏与生猪出栏均重增加，供应整体延续宽松格局，而冬季需求端支撑相对乏力。12月至今猪价仍在下行。

（2）菜价环比7.2%，可比季节性-2.6%。蔬菜价格反季节大幅上行，多出产地气候异常导致生产放缓与供应锐减，运输、大棚与肥料等成本因素对价格亦有支撑；水果环比-0.7%，可比季节性0.4%。

（3）蛋类环比0%，可比季节性0.3%。鸡蛋价格低位震荡，产蛋鸡存栏量处于近五年最高水平，供应端压力较大，消费淡季特征显著，猪肉等替代品价格低迷亦有影响。

11月CPI非食品同比0.8%，较前值-0.1pct；环比-0.2%，弱于可比季节性-0.1%。CPI非食品项同比略有下行，结构表现分化，衣着、医疗服务表现强于季节性，其余分项多数偏弱。

具体来看，交通工具燃料（环比-2.2%,季节性0.54%，后同）弱于季节性，地缘政治、OPEC+减产预期等扰动较大，国际油价低位震荡运行，油价中枢较上月有所下滑；水电燃料（0%,季节性0.22%）弱于季节性，前期油价与煤价有所传导，但近期煤价略有支撑；家用器具（-1%，季节性-0.53%）、交通工具（-0.1%，季节性-0.08%）与通信工具（-0.8%，季节性-0.31%）弱于季节性，双十一降价促销、补贴退坡有影响；旅游（-5.7%,季节性-3.68%）弱于季节性，十月高于季节性，十一月有所回归；房租（-0.2%,季节性-0.07%）持续弱于季节性，地产走势与内生动能有待观察；医疗服务环比自4月以来处于季节性偏高水平，或与医改上调医疗服务价格缓解医疗系统面临的压力相关；通信服务、邮递服务环比多月为零；家庭服务与教育服务环比弱于季节性。

【PPI同比反复】

11月PPI同比-2.2%，较上月-0.1pct；环比0.1%，与上月持平。

分项来看：

PPI生产资料环比0.1%，同比-1.5%。

结合大宗商品价格走势看，黑色系价格前期回落后震荡运行，煤价提供一定的成本底线，但地产尚待企稳，弱现实未充分改变，近日政策预期也有扰动；原油价格震荡运行，走势先下后上；铜铝价整体偏强，能源金属相对更强；水泥价格低位运行，建筑业偏弱的基本格局主导价格走势。

行业层面来看，PPI结构分化明显。环比涨幅前三的行业分别是煤炭开采（4.1%）、有色开采（2.6%）、有色加工（2.1%），后三的行业是化学原料（-0.6%）、能化加工(-1.3%)、油气开采（-2.4%）。

具体来看：

1）建筑链拖累延续，煤炭为亮点。煤炭开采（环比4.1%，后同）价格延续修复，环比维持相对较高水平，天气降温与供给限产利好煤炭供需好转；石油煤炭加工（-1.3%）环比下行明显，与原油价格波动相关；黑色开采（0.6%）环比增幅收窄，黑色加工（-0.5%）环比延续下行，整体表现偏弱；非金属链环比偏弱，政策性金融落地，实物工作量有待跟进。

2）原油链拖累加剧，多数分项价格下行。油价偏弱带动链条成本下行，化学原料（-0.6%）、化学纤维(-0.3%)与油气开采（-2.4%）环比皆下行。

3）新兴产业链整体拖累收窄，多数分项存在一定的价格修复。汽车、专用设备、电气机械与仪表仪器同比皆有所修复，或与外需外溢、成本传导、统一大市场等有关。

4）有色链延续高增，拉动进一步上行。金铜锂等价格上行支撑有色链条，有色链条（开采2.6%、加工2.1%）延续高增长。

PPI生活资料环比0%，同比-1.5%。其中，一般日用品（环比0.2%，后同）表现强于季节性，耐用品(-0.2%)、食品（-0.1%）与衣着（0.1%）表现弱于季节性。

【价格读数仍有修复契机，但市场解读还需观察】

综合来看，CPI同比明显上行，但PPI同比有所回落，CPI主因基数影响与供给受限推动下的鲜菜价格上涨，而核心项的拉动也是外生因素（商品靠金价和补贴退坡，服务靠医疗服务），居住、家庭服务等其余偏内生分项价格表现偏弱。PPI方面，煤炭限产、贵金属行情与需求较强的新兴产业价格边际有所修复，但建筑业偏弱格局对黑色和水泥等建材表现有所制约，化工链受原油价格拖累明显。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！