有色金属更新 ①商务部：中国...

①商务部：中国政府依法依规开展稀土相关物项出口管制。

②摩科瑞（Mercuria）计划从亚洲的伦敦金属交易所（LME）仓库提取逾4万吨铜。

③沪铝创新高。12月4日，沪铝主力合约价格突破22000元/吨一线后涨幅扩大，盘中高位触及22220元/吨，创下了2022年3月以来的新高。

1）我们继续看好明年上半年的内需定价品：电解铝。

内需实际上我们认为是最大的预期差品种，今年以来市场普遍围绕是美国逻辑去演绎商品，但对内需定价的电解铝关注度低。

明年是十五五开局之年，上半年两会前将是十五五政策发布的密集年份，同时作为开局之年的2026年，内需的确定性应该是最高的。

至少从目前来看，短期内需修复的理解无法被证伪，期待内需品种的爆发。

2）海外新增产能释放节奏较慢，供给约束强化。

国内运行产能接近天花板，从未来主要增量区域看，印尼虽规划电解铝项目较多，但因电力制约产能释放较慢，落地确定性较强的产能仅有华青、信发、力勤、南山的项目，且进度大多不及预期，电价方面，华青、信发项目最低电价5毛左右，电力成本高昂制约海外新增产能经济性和进度。

3）海外电力成本较高，存量产能存在进一步停产风险：

-世纪铝业10月21号宣布，由于电气设备故障，位于冰岛的Grundartangi铝冶炼厂1条电解铝产线停产，涉及产能约20万吨；

-力拓10月28日表示计划从2029年起关停澳大利亚最大的电解铝厂Tomago，涉及产能59万吨，关停的原因是电力成本较高，短期虽然不会形成供给端压力，但长期依然可以看出海外成本的高企；

-South32莫桑比克电解铝厂（59万吨产能）电力协议26年3月到期，新的低成本电力方案尚未落地，存在停产风险。

同时随着AI算力发展，海外电力需求大增，电费上涨明显，海外产能收缩风险加大。

降息+国内十五五规划，行业紧平衡格局延续。美国降息周期来临，国内十五五开局，强调支持实体企业，利好偏内需定价的品种铝。供给偏紧需求向好，电解铝紧平衡格局延续，支撑铝价强势向上，行业高盈利有望保持。目前电解铝标的估值普遍较低，同时红利属性凸显。产业链相关：中国铝业、中孚实业、云铝股份、神火股份、创新实业，宏桥、宏创等。

风险提示：电解铝需求不及预期，海外新增产能超预期释放。

基础材料行业

美国政策制定者持续聚焦关键矿产供应链 “脱钩”

瑞银与位于华盛顿特区的无党派智库大西洋理事会进行了交流，了解政策制定者在关键矿产（尤其是稀土）政策方面的思路演变。

大西洋理事会表示，尽管中国暂停实施最激进的稀土出口管制措施，为期一年的暂缓带来了暂时的喘息，但美国议员仍在专注于构建替代供应链，并且预计在今年美国与日本、马来西亚、澳大利亚等国达成高层双边协议后，后续会出台相关政策予以补充。

中国出口管制的战略运用加速西方 “脱钩” 进程

大西洋理事会指出，在更广泛的贸易战背景下，中国加大关键矿产出口许可证的使用力度，使得美国对供应链安全的关注度急剧提升。

尽管中国稀土贸易管制暂时放松，但大西洋理事会认为，美中两国整体关系仍缺乏足够的信任基础，因此美国会持续推进与中国供应链的 “脱钩”。

基于这一情况，政策制定者和行业界都期望与其他国家加强合作，瑞银则特别关注日本和马来西亚短期内的磁体产能扩张情况。

两党共识下的政策分歧

供应链安全是少数获得美国两党支持的议题之一，不过大西洋理事会指出，两党在该议题上存在两大关键分歧：

i)政策偏好：现任政府采取更直接的政策手段，包括对矿业实体进行股权投资、倾向于签订双边协议等，而民主党则更推崇多边国际合作模式；

ii) 关注的大宗商品品类：民主党此前更关注与清洁能源相关的大宗商品，共和党则聚焦于与国防科技相关的大宗商品。

大西洋理事会总体上支持现任政府重新聚焦供应链安全的举措，但也表示政府执政初期的行动 “过于仓促”，并理解外界对于政府内部究竟由哪个部门主导关键矿产相关工作的困惑，而国防部、能源部、财政部等部门之间的职能重叠问题也将持续存在。

对全球稀土供需平衡的影响

银理解市场对政策支持下稀土供应过剩的担忧，但提出了三点观点：

i) 政策关注范围不仅限于上游环节，还将支持中国以外地区的磁体产能建设，而这些产能需要原材料供应（此外，印度宣布投入 8.15 亿美元提升本土磁体产能，这一举措也值得关注）；

ii) 由于稀土氧化物分离的工艺流程相对复杂，相关项目的实施周期将比预期更长；

iii) 瑞银仍认为，磁体产能的落地速度会快于上游资产，例如 NEO 公司在爱沙尼亚的工厂仅用 500 天便建成，JS-Link 在韩国的工厂建设也仅耗时 18 个月。

尽管稀土市场未来仍存在多种可能性，但瑞银对莱纳斯稀土公司（LYC）持积极态度，维持买入评级。该公司始终处于成本曲线的底端，且其重稀土分离产能正在扩张，这一优势目前可能尚未被市场充分认识。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！