AI算力：硬件+通信+华为超节...

美东时间6月25日周三举行的英伟达年度股东大会上，黄仁勋称AI领域需求依然强劲，计算机行业大规模的AI基础设施升级才刚刚开始。

由海外算力到国产算力；全球需求正在共振。

海外方面，近几周市场频繁演绎海外算力需求，因观察到：

1）北美算力基础设施厂商业绩超预期； 2）星际之门等大规模算力集群正常推进； 3）ASIC市场预期上修； 4）算力需求呈现全球蔓延趋势（如英伟达-欧洲计划）。

国内来看，1Q25阿里、腾讯、百度资本开支同比+105%，但环比有所下滑，主要系H20禁售影响下部分资本开支未能如预期实现，因此市场此前对互联网全年资本开支存疑，但我们从产业调研来看，上半年国产算力的需求仍然处在高增的状态，而未来随着B30新卡和国产卡起量，互联网厂商的资本开支担忧有望持续减弱。

我们亦观察到，25年国产算力多条产业链的竞争格局逐渐清晰，产业规模效应下费用有望明显优化，二季度我们有望看到多个优质国产算力标的释放业绩，分产业链来看：

受益于国内互联网厂商资本开支增长，数据中心交换机作为重要互联设备需求上行（紫光、锐捷等龙头厂商在1Q25分别录得22%/18%的营收增速，系近三年季度新高，已出现拐点），交换机企业年内收入端增速有望高企；同时由于需求集中于互联网厂商，客户集中度进一步提升，降费空间增加。产业链相关：锐捷网络、星网锐捷；以及紫光股份、共进股份、菲菱科思、盛科通信。

今年国内BBAT以及华为对于高速光模块的需求有望快速提升，我们认为随着国内400G光模块需求的继续释放，以及下半年800G光模块的逐步导入，板块的头部公司的收入有望延续快速增长态势；另一方面，随着板块头部公司生产效率、生产良率爬坡的驱动下，盈利能力也有望持续改善，带来公司业绩的快速增长。相关：华工科技；以及光迅科技（未覆盖）。

25H1国内新建智算集群如期实现交付和上架，下半年或将迎来新订单释放期，为板块核心标的带来进一步业绩上修机遇。上周万国、润泽两单数据中心REITS顺利获得证监会批复，有望于近期在二级市场挂牌上市。我们认为REITS的发行有望为数据中心资产的估值底部提供有效依据，“新订单招标”+“国内算力链情绪修复”则有望成为积极催化节点，相关：润泽科技、奥飞数据、万国数据、光环新网、数据港等。

国内算力板块0624启动，标志性事件是光迅科技涨停。

月底临近，市场开始关注二季度业绩情况。海外算力公司二季度业绩预计非常突出，将成为A股中最亮眼的业绩方向之一，可能仅有一两个方向表现最为突出。

国内算力自3月15日起调整已持续三个多月，目前已完成筑底，一季度国内算力增长低于预期，但二季度将进入加速增长阶段，主要由于基带芯片在春节后推出，企业与政府大规模采用带来大量订单，收入确认集中在二季度。

二季度将迎来国内算力企业的加速增长期，例如寒武纪去年四季度营收为8亿至9亿，今年一季度达到11亿，二季度预计超过20亿。若中芯国际产能进一步提升，增长潜力可能更大。

光迅科技因预计二季度业绩超预期增长而受到关注，华工科技在4月出货量约为40万只，6月增至六七十万只。液冷方面，润泽科技、AI DC、润建股份、科华数据、奥飞光华等企业也有明显增长。

整个算力线月期间出现了一波极致的利空交易，导致大量筹码出清，目前资金回流幅度约为1/2谈不上交易拥挤。产业趋势上明年800G和1.6T带来的明确产业趋势，行业需求增长至少为40%至50%，且确定性极高。通过大量专家调研及相关产业链上市公司的印证，可以确认这一趋势。

从利空维度看，原预期悲观，认为需求无增长，而现在转变为确定性的增长预期。随着英伟达GB 200、GB 300下半年开始放量增长，其拐点即加速增长阶段才刚刚开始，在短期内不会出现任何产业利空。

总体看下来海外线还是pcb跟cpo确定性跟估值龙头都还是有优势，胜宏其实今年业绩放完15倍左右，国内线可见度最好是华丰、光迅；英维克、华工、润泽会转好。

0625国产ICT链表现活跃，截至收盘，光迅科技涨停，锐捷网络+9.40%，菲菱科思+6.25%，华工科技+4.28%，光环新网+5.40%。

我们认为，主要系

1）目前处于中报前瞻窗口期，Q2国内光模块、交换机进入密集交付期，光模块、交换机国内核心供应商2Q25业绩或有望实现超预期增长。

2）资金板块间轮动，市场投资焦点从前期涨幅较高的海外算力链延伸到国产算力链。我们建议在继续关注海外算力链的同时，关注国产链优质公司如光迅科技、锐捷网络等。

光迅科技：受益于国内AI算力基建加速，公司400G+高速光模块出货量快速增长。根据2024年报，公司在国内云服务提供商中的中标份额较高，AI算力光模块（800G/1.6T）已验证不同技术路线，部分产品已开始交付。展望2025年，国内云厂商资本开支指引积极，光迅作为国内高速光模块核心供应商，有望实现收入的快速增长，且随着更多高速率产品放量增长、产品良率的爬升，毛利水平有望提升。

锐捷网络：公司紧抓AI浪潮带来的算网建设需求，在巩固阿里、腾讯、字节等大厂数据中心交换机核心供应商地位的同时，拓展滴滴、小红书等新互联网客群。根据IDC，1Q25全球数据中心以太网交换机收入同比增长54.7%，其中200G/400G交换机销售额同比增长189.7%，反映市场对高速网络设备的旺盛需求。2024年锐捷数据中心交换机在国内互联网行业、200G/400G细分市场均排名第一，市场地位突出，随着国内互联网厂商加码数据中心投资，公司来自互联网客户的高速数据中心交换机收入贡献有望进一步上行。

国产GPU厂商沐曦股份已完成IPO辅导，公司此前估值已达到百亿元人民币。

沐曦股份专注于GPU芯片设计，产品覆盖人工智能、数据中心等多个领域，客户群体广泛。公司计划在科创板上市，相关工作正在推进中。

另一国产GPU厂商摩尔线程完成上市辅导，国产芯片企业上市进程陆续有最新进展。 GPU是国产化替代的核心器件，随着信创产品渗透至更多核心业务领域，其市场规模前景乐观。据VerifiedMarketResearch预测，2025年全球GPU芯片市场规模将达到1091亿美元，同比增长34%，2030年将增长至4774亿美元。

产业链相关厂商中，和而泰参与投资的摩尔线程致力于GPU芯片开发，为数据中心、边缘计算服务器等提供GPU计算技术和服务。现持有摩尔线程1.27%股份。芯原股份拥有NPUIP、高性能GPUIP、GPGPUIP、AIGPUIP子系统等各类半导体IP产品组合，且针对GPUIP、GPGPUIP、NPUIP，公司还拥有完全自主设计的编译器指令集，以及先进的芯片定制能力。

底层基础设施的通用性就是为了前瞻性地应对未来的模型发展。当前AI产业发展迅速，Scaling law在后训练、在线推理等阶段快速发展。

采用类似推理集群的形式未来有望成为主流，计算节点有望通过提升计算密度满足推理需求。系统级算力料将成为下一代AI算力基础设施。

1）芯片层面，受限制于制程等，单芯片能力的竞争并无直接优势。 2）互连层面，国产芯片采用自研技术方案助力系统集群发展。 3）网络层面，系统算力采用RDMA技术实现远程内存访问。 4）整机层面，通过系统设计、规划的有机整体，与传统AI服务器相比更需垂直融合能力。 5）生态层面，CPU+GPU+互连+网络+整机+系统交付成为入局门槛，海外巨头通过收并购构筑产业生态。

技术角度，英伟达NVL72、华为CloudMatrix384超节点先行示范。

1）Scale up（纵向扩展），增加单节点的资源数量；

2）Scale out（横向扩展），增加节点数量。相较于Scale out网络，Scale up能够提供更大的带宽、更低的通信时延，和更大的缓存一致性内存空间，为行业发展提供思路。

产业维度，半导体行业通常以收并购方式进行技术整合与市场拓展。英伟达通过收购Mellanox，将原有的NVLink（主要用于Scale up）连接技术，扩展至IB等RDMA网络（用于Scale out）；AMD通过收购ZT Systems获取了系统架构设计能力以及数据中心解决方案交付经验。未来产业发展或将从分散走向集中。

策略：底层基础设施朝着更大集群的方向发展，单芯片的算力提升在先进制程的影响下未来迭代速度料将放缓，而系统级节点有望通过解决互连、网络、内存墙等问题成为AI算力发展的重要方向。建议关注：

1）英伟达NVL72等系统级产品出货情况，工业富联、浪潮信息； 2）以华为CloudMatrix384超节为代表的国产系统级产品进展，建议关注国内产业链相关公司！

近期调研下来的感悟主要可以总结为1点：

AI不只是数字，AI化/需求端更重要

近期陆陆续续跑计算机上市公司调研，

1）计算机每一轮技术革命后为什么股票会大起大落，本质原因在于前一轮技术革命后，a）新产品性能未有完全突破（或无法超越海外），b）新商业模式爆发持续性不够，c）传统业务增长放缓；

2）这轮AI明显以去年豆包国产化模型为首引领国产AI链崛起，这也是历代计算机技术革命后的中国最强声音之一（以前都是M做什么我们也做，但是还没等消化，下一个新品就又出现了，导致公司一直在学习，还没完全商业化就要重新追赶），进入这两年不太一样，DS时代国产改变了模型底层逻辑，再有阿里等模型生态的迅速爆发，国产模型当之无愧撑起去年以来的AI行情，3月以来的调整基本回归年初起点，海外应用已经走出样板，国内也不会太差，也只有这样才能形成从算力到应用的生态闭环；

3）在大经济环境悲观的情况下，AI化可能比数字更重要，短期我们会看到一批公司经营压力逐渐减少、产品逐渐AI化，这都是因为AI赋能主业带来的，也许表观数字并不在重要，透过现象看本质，AI化才是核心；

4）海外应用与算力健康共振，看多NV算力链

我们认为AI此时已悄悄进入配置阶段，短期业绩突出的有望先一步启动

下半年AI核心看好3个方向：AI金融&医疗/Robotaxi/NV供应链方向（最重要的也是应用和算力正向循环了）。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成投资建议！