算力更新 1、AIDC液冷跟...

冷板和快接头是服务器液冷的关键零部件，其可靠性和性能（是否漏液、散热效果是否优异）决定，根据我们测算，随着Blackwell系列液冷技术走向分立冷板，相应冷板、快接头价值量占比合计提升有望达到~10%。

国内厂商在冷板、快接头环节的进展相对较快，包括获得NV code、获得Tire1厂商的代工验证、送样NV、送样Tire1厂商进行代工验证等。

市场关注点：为什么国内企业出现送样、认证潮？

由于过去在风冷和PC端冷却市场的长期合作，当前NV、CSP厂商液冷供应商仍以台企为主，供应或者代工份额的外溢一方面来自台企现有产能与订单规模的错配，另一方面考虑到成熟产品价格年降、盈利能力下降，台企有限的产能被优先于研发或制造下一代产品。

如何展望后续液冷行业格局？

1）台企针对自身产能瓶颈已经有扩产动作，例如coolermaster、AVC在越南均有产能扩张计划，在台企在GPU机柜液冷市场格局仍相对稳固的情况下，国内企业代工获得的份额不容小觑；

2）NV和终端应用商在零部件采购上均有话语权，良好的商务合作关系对于订单份额的确定起到重要作用；

3）ASIC机柜液冷渗透有望重塑全球液冷市场格局。

液冷标的最大边际变化—出海。国内温控厂商数据中心业务有望系统性海外突破，海外市场空间更大、盈利能力更高，打开更广阔成长空间。

27年海外液冷市场有望突破千亿。目前液冷空间市场关注点主要在英伟达GPU需求，我们认为ASIC需求27年有望比肩英伟达GPU，从而整个市场规模相较于此前市场预期翻倍！

英伟达GPU需求的市场空间测算。NVL72出货带动液冷需求放量，假设25-27年等效NVL72机柜出货量在2.8/7/10万台，液冷需求大约159/395/553亿元。

ASIC有望驱动27年市场空间翻倍。

今年预计谷歌和aws ASIC芯片出货量已达英伟达GPU的40-60%，明年ASIC出货量有望赶上GPU。

假设25-27年ASIC芯片出货量分别约300/500/800万片量级，将带来液冷需求大约195/321/530亿元，27年已经和英伟达GPU需求同等规模。

1）Q2单季收入同比+41.15%，归母利润同比+23.14%，毛利率短期承压

2025年上半年公司实现营收54.64亿元，同比增长45.21%；实现归母净利润12.01亿元，同比增长40.78%；实现扣非后归母净利润10.90亿元，同比增长33.31%

单Q2公司营收30.64亿元，同比增长41.15%，二季度同比收入增速有所下降，主要系去年二季度；实现归母净利润6.96亿元，同比增长23.14%；实现扣非后归母净利润6.48亿元，同比增长18.71%，毛利率59.33%比去年同期下降4.5pct，#毛利率下降一方面是阶梯价的行业惯例、另一方面是因为海光四号新的3系5系产品上线带来的毛利率下降（3系5系7系毛利率是逐步上修的）

2）二季度加大新品推广增加期间费用、存货和预付款持续增加

二季度公司销售费用1.38亿，相较于去年同期增加1亿，主要系新CPU和DCU产品的投入期增加了推广。公司存货+预付款Q2季度相比Q1末继续增长至80.75亿元，若按照Q2毛利率59.33%计算，对应198.55亿元。此外，公司Q2末应收账款31亿元，相较于一季度持平，较上期末增长36.25%，侧面反映公司在手依然充足

3）展望H2，看好海光四号放量+DCU在互联网突破 下周光合组织大会或有惊喜

随着GPT、Claude、Gemini内卷式更新带来训练侧算力需求，叠加应用带来的推理需求大幅增加，海外四大CSP均已上修Capex指引上修，国内大厂有望跟进。但随着美国AI芯片出口管控进一步收紧，我们预计国内互联网大厂算力国产化率有望继续提升。我们认为，海光信息作为国产算力龙头，有望持续受益算力景气度提升以及信创的持续深化，看好公司H2海光四号放量以及DCU产品在互联网迎来突破。

业绩基本符合预期，加大销售及市场投入

1）2025年上半年公司实现营业收入54.64亿元，同比增长45.21%；实现归母净利润12.02亿元，同比增长40.78%。其中，Q2单季度收入为30.64亿元，同比增长41.15%；实现归母净利润6.96亿元，同比增长23.14%，业绩基本符合预期。

2）公司重点加强了市场投入，快速扩充了市场及营销团队；同时，积极推进生态建设。上半年公司销售费用为2.03亿元，同比增长185.86%；特别是Q2单季度销售费用为1.38亿元，同比大幅增长249.26%，导致Q2利润增速低于收入增速。

3）上半年公司研发费用为14.98亿元，同比增长32.41%，主要由于公司持续增大研发投入提升研发能力，研发人员数量同比增长28%，加快研发项目和产品的技术更新与迭代升级。

4）上半年公司毛利率为60.15%，同比下降3.28个百分点，主要由于新产品占比增加，材料成本同比有所增加；同时，与新产品相关的长期待摊费用及自研无形资产的摊销金额增加所致。

5）公司预付款项为20.63亿元，较年初增长了66.33%，主要由于原材料采购及战略备货预付货款增加所致。

重点加强市场投入，推动产品商业化

上半年公司重点加强了市场投入，海光高端处理器产品已经得到了国内行业用户的广泛认可，逐步拓展了联想、新华三、同方等国内知名服务器厂商，开发了多款基于海光处理器的服务器、工作站等产品，有效地推动了海光高端处理器的产业化。随着公司市场推广力度的不断加强，公司高端处理器产品将会拓展至更多领域，占据更大的市场份额。

拟收购中科曙光，加强产业链垂直整合与市场协同

公司拟通过换股吸收合并的方式对中科曙光进行战略整合，旨在实现公司在芯片领域、中科曙光在整机和数据中心基础设施领域的优势技术积累、团队和资金能力、供应链和市场资源等资源上的互补和深度融合，以产业链垂直整合、技术协同，构建从芯片设计到算力服务的全栈能力，加速算力产业生态环境构建，提升与国际龙头企业的同台竞争能力。

预计2025Q2扣非业绩增速54%、超预期

2025H1，营收58.54亿元，同比+2.49%；归母净利润7.31亿元，同比+29.89%；扣非后归母净利润5.85亿元，同比59.66%。

2025Q2，营收32.68亿元，同比+1.07%；归母净利润5.45亿元，同比+29.58%；扣非后归母净利润4.78亿元，同比54.28%。

业务增长：主要系国产高端芯片市场需求持续攀升，公司通过深化与整机厂商、生态伙伴在重点行业和重点领域的合作，加速在客户端的导入，推动公司高端处理器产品的市场版图扩展。

预计扣除海光信息投资收益后扣非业绩增速95%

2025H1，子公司海光信息营收54.64亿元，同比+45.21%；归母净利润12.01亿元，同比+40.78%。我们预计扣除子公司海光信息对公司投资收益影响之后：中科曙光上半年归母净利润约3.96亿元，同比+21.92%；扣非归母净利润约2.49亿元，同比+95.02%

我们预计公司主营业绩高增长主要系国家智算中心项目推进，国产服务器需求持续提升，存储、云计算等业务增长，及公司不断推进服务器自主可控带来产品结构的优化等因素导致。公司已连续验证了服务器作为算力关键行业的增长潜力，我们看好2025年全年业绩保持高增长。

若公司被海光信息吸收合并之后，有望进一步优化经营效率、与海光信息发挥业务协同，当前海光信息以约227亿元吸收合并中科曙光全部股权，我们认为吸并将有望显著增厚海光信息EPS。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！