中报业绩跟踪 1、牧原股份2...

事件：8月20日晚，“猪茅”牧原股份披露了2025年半年报。

公司2025H1实现归母净利105.30亿元，同比+1169.77%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利9.32元（含税），分红总额50.02亿元（含税），占公司2025H1归母净利润47.50%。

我们的分析和判断：

1）业绩拆分：符合预期，成本行业领先，头均盈利明显。

2025Q2：公司销售生猪2425.2万头，同比+48%，其中商品猪1999.8万头、仔猪414.2万头、种猪11.2万头。#我们估算Q2完全成本约12.2元/kg（25Q1约12.8元/kg，24Q2约14.4元/kg），估算单Q2生猪板块经营性利润约64亿元，对应头均盈利约260元。

2）生猪板块：出栏结构灵活，成本优势显著。

灵活调节出栏结构，中长期出栏确定性强。＃截至2025年6月底，公司能繁存栏343.1万（25Q1末为348.5万），截至 2024 年末，公司生猪养殖产能约 8100 万头/年，公司合理规划能繁母猪数量，且可以通过外销仔猪数量灵活调节出栏结构。＃公司预计 2025年商品猪出栏量为7200万头-7800万头，仔猪出栏量为800万头-1200万头。

成本优势持续，下降空间明显。25 M6公司全程存活率大概在86%（25M4为83%），25M4肥猪育肥段日增重是830克左右，PSY 28左右。＃公司7月成本为11.8元/kg，当前最优秀场线成本已达9-10.8元/公斤。公司目标为全年整体成本做到12元/kg以下（年底阶段性做到11元/kg）。

3）屠宰板块：效率持续提升，争取扭亏为盈。

2025年上半年屠宰生猪1141.48万头，同比增长110.87%，产能利用率提升至78.72%，亏损约1亿元，同比大幅减亏。＃公司投产的屠宰年产能在2900万头（截止25M6），后续公司将加强销售能力建设，优化客户与产品结构，提升经营管理能力以增加盈利。

基于：1）公司成本领先优势明显；2）出栏确定性强，预计公司2025年出栏量为8500+万；3）当前市值对应2025年预估出栏量头均市值约3000元/头左右，处于历史相对底部区间。向上空间显著。

8月20日，伟测科技公告2025年中期业绩，2025H1公司实现营收6.34亿元，同比+47.53%，实现归母净利润1.01亿元，较去年同期大幅增长831.03%，扣非归母净利润0.54亿元，同比+1173.61%；其中，2025Q2公司单季度实现营收3.49亿元，同比+41.68%，环比+22.38%，实现归母净利润0.75亿元，同比+573.34%，环比大增189.99%，扣非归母净利润0.4亿元，同比+373.96%，环比+178.94%，季度收入创公司历史新高，季度利润也接近前高2022Q4的0.77亿元，公司已然进入高增通道！

值得重视的是，受益于智能驾驶渗透率提升、数据中心与AI算力爆发和国产替代加速三大趋势，2.5D/3D、chiplet或SiP等先进封装测试需求增加且得益于公司扩大高端测试产能的前瞻性策略与高效运营，公司盈利能力也在快速增长：2025Q2毛利率达35.99%，同比+5.93pct，环比+3.32pct，净利率达21.53%，同比大幅增长17pct，环比+12.45pct，扣非净利率也达11.33%，同比增长接近8pct，环比+6.36pct，#未来随着核心客户需求上量，公司稼动率保持较高水平，盈利能力有望进一步提升。

同时，公司资本开支延续高增，2025Q2资本开支达5.94亿元，同比+77.71%，环比+23.20%，在上海、南京、无锡三大基地快速扩产，结合未来拟投10亿元的成都基地，#高增的产能可适配快速成长的国内AI、智驾需求。

AI智驾大客户引领+下游需求持续上行带来公司高稼动率的同时公司产能高速扩张，收入利润高增通道已然打开，建议重视伟测科技跨阶段投资机遇！

公司发布25年中报，25H1公司实现营业收入12.49亿元，同比+21.81%，实现归母净利润1.20亿元，同比+42.54%，其中Q2单季度实现营业收入7.01亿元，同比+38.48%，实现归母净利润0.69亿元，同比+156.22%。

我们判断上半年收入和利润快速增长与北方华锦项目确认有关，考虑到鲁油鲁炼项目6月中标1.2亿左右基础设计（后续预计还有6000万），四季度启动主体EPC的招标，有望带来潜在订单增量，叠加近期化工类产品（正丙醇）价格企稳回升，我们继续看好公司下半年业绩弹性。

25H1公司继续保持100%左右现金分红比例，截止8月20日收盘，股息率（TTM）达4.26%，我们预计公司25-27年归母净利润为3.3、4.1、5.2亿元，对应PE分别为18.5、14.9、11.7倍，维持“买入”评级。

工程总承包业务快速增长，静待鲁油鲁炼项目订单释放

分业务看，

1）工程方面，25H1公司工程总承包、工程设计业务分别实现营收4.09、0.46亿元，同比分别+483.46%、+89.67%，毛利率分别为17.61%、41.28%，同比分别+16.75、+10.24pct，我们判断毛利率提升与北方华锦项目设备、人员等费用前置有关，截至25H1北方华锦项目已累计确认收入5.68亿元，已累计收款6.08亿，考虑到项目计划在25年10月中交，预计其余部分收入在下半年集中确认；

2）化工方面，25H1公司醇醛酯类、残液加工、催化剂销售分别实现收入5.94、1.25、0.60亿元，同比分别-8.18%、-42.78%、+17.91%，毛利率分别为20.97%、9.66%、31.08%，同比分别+7.13、-26.57、+5.99pct，正丙醇等化工品价格同比上行带动毛利率提升；

3）新业务方面，25H1纤维素及衍生物实现收入965.4万元，同比+47.73%，醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目正在稳步建设中，达产后有望新增异辛酸产能5万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。

盈利能力改善明显，费用控制能力提升

25H1公司综合毛利率为19.94%，同比+0.89pct，期间费用率为10.11%，同比-1.55pct，其中销售、管理、财务、研发费用率同比分别-0.12、-0.89、+0.32、-0.86pct，财务费用率提升主要系利息收入同比减少所致，综合影响下净利率为9.51%，同比+1.39pct。现金流方面，25H1公司CFO净额为0.22亿元，同比少流入1.17亿元，主要系销售回款中银行承兑汇票结算增加所致（25H1期末较期初增加1.27亿）。

收入和营业利润增速已转正、归母低于预期系所得税暂时性影响。公司上半年实现收入31.2亿，同比-6.92%，归母2.66亿，同比-19.71%。Q2实现收入17.5亿，同比+1.8%，营业利润2.65亿，同比+3.4%，归母1.72亿，同比-14.7%，低于预期主要系所得税同比翻倍增长，由于海外子公司盈利高增，已抵消历史亏损并开始纳税，而国内税法规定与会计核算利润有差异，应纳税所得额暂时性调增，待以后取得发票后抵回。

海外收入显著增长+毛利率提升、国内基本触底。上半年公司国内收入约21亿，同比-18%，海外收入10.17亿，同比+30.16%。国内毛利率24.5%，同比-0.75pct，海外毛利率33.67%，同比+2.72pct，毛利率的增加主要是数据中心收入增长所致。下半年开始多晶硅等国内传统下游对公司业绩的拖累预计将有所减弱，化工已基本触底，海外业务继续发力增长。

继续重视公司的海外数据中心放量逻辑。公司的冷水机组用于风冷也同样可以用于液冷方案，上半年数据中心订单显著增长超过去年全年翻倍水平，7-8月又新增2亿数据中心订单，我们认为全年订单体量有望达到20-30亿。当前公司产能已进入供不应求阶段，积极扩产+涨价带来的弹性正在逐步体现。由于订单交付周期通常在6-9个月，我们认为下半年公司的业绩有望进入释放阶段。

事件：公司25H1实现营收8.9亿元（同比+14.27%），归母净利润0.5亿元（同比-30.19%），扣非归母净利润0.4亿元（同比+15.39%）。单季度来看，公司Q2实现营收5.0亿元（同比+16.87%），归母净利润0.3亿元（同比-52.30%），扣非归母净利润0.3亿元（同比-11.25%）。

点评：

①收入：25H1收入数据中心电源业务实现营业收入 4.07 亿元，同比增长 60.6%。Q2收入对应去年底订单淡季的增量，上半年订单高增速将在下半年陆续确认。25H1合同负债/库存商品/在产品为1.68/5.74/0.73亿元，同比增长77%/58%/74%，我们预计有望在Q4看到大厂新一批框架订单，数据中心业务具备持续增长动能。

②利润：公司Q2毛利率为22.4%，净利率5.6%，非经收入压制表观利润（归母净利润同比下降主要系上期股权转让收益3268万元）。上半年中标的中国银行、中石化等数据中心、充电桩项目有望在下半年并表改善盈利，叠加内部降本增效和规模效应的逐渐凸显，盈利能力将持续改善。

③海外：公司依托新加坡子公司，面向全球开展技术和产品出海，积极有序完成海外市场拓展工作，25H1海外收入0.34亿元，同比增长592%，电力数字化业务已覆盖全国及非洲、西亚、东南亚等国际市场，数据中心业务有望受益海外高电压的直流化改造。

事件：公司发布2025年半年报，2025H1营收6.83亿，YOY+30.68%，归母1.46亿，YOY+28.8%；2025Q2营收4.15亿，YOY+40.34%；归母0.88亿，YOY+57.24%；超市场预期。

2025Q2收入加速增长，盈利能力企稳回升。2025Q1-2025Q2，收入增速分别为18.09%、40.34%，2025Q2收入加速增长，主要是因为公司主要下游主要领域均实现增长。

①3C行业收入 4.39亿元，YOY+23.82%。3C 受益于AI 在消费电子制造中的规模化落地，客户对视觉检测的需求显著提升。②锂电行业收入 1.67亿元，YOY+49.35%。

呈现稳定复苏态势。③半导体和汽车行业收入分别为 3131 万元（YOY+25.51%）和 1370 万元（YOY+65.67%），保持着稳健增长态势。2025Q2，归母YOY+57.24%，是因为公司前期在研发、市场等方面的战略投入进入收获期，且规模效应显现；毛利率67.26%，环比+4.56pct；净利率21.84%，+0.23pct。我们认为，#公司业绩已迎来重大拐点，有望持续高速增长。

奥普特是【中泰机械】今年重点之一，3月6日，我们外发深度报告提示公司绑定大客户深度布局AI质检；3月17日，我们提示公司股权激励调动积极性，业绩有有望加速释放；8月16日，我们再次外发深度报告强调公司对人形机器人中视觉和运控的布局，打开成长空间。

1）公司2025上半年营收57.0亿元，同比+13.0%；归母6.6亿元，同比+24.6%；扣非6.6亿元，同比+24.2%。单季度看，公司2025Q2营收31.9亿元，同比+6.2%，环比+26.9%；归母3.1亿元，同比+0.9%，环比-14.5%；扣非3.1亿元，同比+0.3%，环比-14.1%。符合预期。 2）收入端，公司2025H1高压、中低压、运维、国际板块收入均实现同比增长，其中高压增长8%，增速慢于整体增速，主要因百万伏GIS上半年交付3个，相比去年同期有所减少。

单Q2看，因特高压建设节奏影响，百万伏GIS未交付、750GIS交付4个、550GIS交付92个（预计系主要增长来源）。

3）盈利端，公司2025上半年毛利率达24.72%，同比+1.19pct；2025Q2单季度毛利率达21.56%，同比-0.81pct。上半年毛利率提升主要来自于公司降本增效，Q2毛利率同比略有下降预计主要因电压等级结构的影响。费用率方面，2025上半年费用率同比+0.55pct，主要系研发费用投入加大，预计主要因新产品集中研发。其中，国际子公司25H1亏损0.15亿元，相比去年同期0.5亿元亏损幅度减亏明显。

4）其他财务指标，公司2025Q2末存货22.4亿元，同环比进一步增加；2025Q2末公司合同负债余额17亿元，同比增加4.9亿元，环比增加3.8亿；印证未来交付景气。

5）公司上半年新签订单同比增长15%，且目前在手百万伏GIS 39个、750GIS 100+个，对后续交付增长形成较强支撑。未来特高压、雅江工程推进有望带来可观增量。预计公司25年归属净利13.5亿元，对应PE约16X。

25Q2业绩基本符合预期。25H1实现收入64.47亿元，同比-5.68%，归母净利润6.34亿元，同比+0.96%。毛利率23.75%，同比+2.85pct，净利率11.01%，同比+0.43pct。分季度来看，25Q2实现收入40.99亿元，同比+1.81%，归母净利润4.26亿元，同比+9.12%，毛利率23.91%，净利率11.55%，同比略有提升。

分业务来看：

直流输电系统25H1收入4.60亿元，同比+211.7%，毛利率40.76%，同比-10.7pct；我们估计，25H1收入高增可能与换流阀交付有关（24H1无换流阀交付），换流阀毛利率维持相对稳定的水平，毛利率下滑主因24H1收入主要来自毛利率偏高的运维仿真业务。

智能变配电系统25H1收入18.47亿元，同比-13.0%，毛利率26.93%，同比+3.8pct； 智能中压供用电设备25H1收入13.39亿元，同比-5.5%，毛利率23.67%，同比+3.3pct； 新能源及系统集成25H1收入6.96亿元，同比-30.4%，毛利率10.61%，同比+4.1pct； 以上三项业务毛利率提升反映公司持续推进产品结构升级，盈利能力改善。

智能电表25H1收入15.28亿元，同比-4.4%，毛利率24.06%，同比-3.5pct；毛利率下降主要受24H2电表中标均价持续下滑影响。

充换电设备及其它制造服务25H1收入5.77亿元，同比+4.9%，毛利率15.23%，同比+2.8pct。

25H2特高压直流核准开工有望提速、柔直渗透率提升。6月底开工藏东南-大湾区、蒙西-京津冀；年内有望进一步核准开工南疆-川渝、巴丹吉林-四川；此外库布齐-上海、腾格里-江西、松辽-华北等项目进展较快，最晚26年核准开工。中性预期下，25年预计核准开工藏东南-大湾区（四端全柔直）、蒙西-京津冀（受端柔直）、南疆-川渝（全柔直）、巴丹吉林-四川（受端柔直）项目，柔直渗透率将明显提升至80%。

后续核心关注十五五规划情况。①送端省份报送项目非常积极：内蒙古报外送17条直流（蒙西15+蒙东2），青海报5-7条，但未考虑受端接收情况，故项目难以完全落地。②电网在认真研究5条直流：澜上外送工程，云电、黔电、皖电、川电接续工程（四省区为外送地区，但近几年供需紧张，故考虑外受电）。

盈利预测与投资建议。预计25-26年归母净利润为13.8/16.7亿元，同比+23.4%/21.4%，当前市值为233亿，对应25-26年17/14x PE，建议重点关注。

收入增速回升。25Q2营收23.5亿元，超BBG一致预期3%，YoY+24%（Q1为11%）。【公司业绩会表示H2增速将高于H1】

AI仍是最核心增长驱动。25Q2公有云服务收入YoY+32%（Q1为14%）；其中AI收入YoY＞120%，QoQ+39%，占公有云收入比例已提升至45%。行业云服务收入YoY+10%（Q1为5%）。

金山+小米占比提升。25Q2来自金山+小米收入YoY+69.5%，占总收入已达到27%。25H1收入已占全年关联交易上限金额的40%。

算力投入模式调整导致利润率小幅下滑。25Q2调整后毛利率15%，调整后经营利润率-14%，调整后净利率-13%，同环比小幅下滑，主要由于24H2起从投资本开支自采转为与资源池合作分润，可降低负债降低经营风险。

现金流改善。25Q2经营活动现金流净额为14.6亿元。截至6月底现金、现金等价物以及受限制现金余额为55.2亿元，可支持公司AI投入。

公司作为金山+小米生态最核心云厂，AI拉动增长的逻辑仍在兑现。云仍然是AI产业链不可或缺环节，关注金山云弹性机会。

FY25预计实现净利润21-23亿元，同比增长165%-190%；对应FY25H2 净利润

14.2-16.2亿，同比增长189%-230%，经营性利润大幅改善，主要系#销量增加+煤炭能源成本下行+浆纸一体化正向贡献+供应链优化降本增效

考虑永续债利息支出约4亿人民币，预计FY25 归母净利润17-19亿元，同比增加126%至153%，对应FY25 H2 归母净利润12.3-14.3亿，同比增长169%-212%

公司持续推进纸种多元化、浆纸一体化战略。截至25H1末，公司拥有1713万吨箱板瓦楞纸、200万吨灰底白、180万吨白卡纸以及227万吨文化纸，并配套#473万吨木浆、206万吨木纤维及70万吨再生浆；另有70万吨文化纸+120万吨白卡纸+70万吨化机浆预计于2025Q3投产，此外公司计划在北海、天津新增80、50万吨浆线，预计FY26-27投产，进一步强化浆纸一体化优势

伴随进口纸和国内供给逐渐缩量，及箱瓦纸需求自然增长，供需有望逐渐改善。成本驱动，叠加下半年为箱瓦纸需求传统旺季，纸价逐渐企稳回升，截至8.20，箱板纸/瓦楞纸较7月底部上涨68/163元/吨，处于过去10年的22%/11%分位，后续有望逐渐向上改善

公司造纸产能居全球第一，当前PB 0.5X，浆纸一体化、纸种多元化布局逐渐完善，伴随行业景气度改善，向上弹性充足，预计公司FY25-27 归母净利润分别为17.32/30.11/37.16亿元（扣除4亿永续债利息后），分别同比+131%/+74%/+23%，PE分别为13/8/6X，经营性利润对应ROE分别为4.3%/6.5%/7.3%，维持“买入”评级！

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！