新型电力+雅下水电+AI电力链...

①国家能源局今日（2月23日）消息：将发布实施新型能源体系和系列分领域能源规划，安全有序推进雅下水电工程建设。

②暴风雪席卷美国东北部。据电力跟踪网站Poweroutages.us数据，截至美国东部时间2月23日早上6时30分，已有近40万用户遭遇停电。

据国家能源局今日（2月23日）官微消息，国家能源局规划司司长任育之表示，加强目标指标牵引。

“十五五”以初步建成新型能源体系为总目标：

一要供给保障更足，能源综合生产能力进一步提升，有效应对正常供需波动和非正常干扰冲击；

二要能源结构更优，新能源成为电力装机主体，非化石能源消费比重达到25%，电能占终端能源消费比重每年提高1个百分点左右；

三要系统形态更新，坚强韧性、绿色低碳、集成融合、智能高效的新型能源基础设施体系更加完善；

四要改革创新更强，能源科技创新和产业创新深度融合，适应新型能源体系的市场和价格机制加快健全。

据国家能源局今日官微消息，国家能源局规划司司长任育之表示，2026年是“十五五”规划开局之年，我们将发布实施新型能源体系和系列分领域能源规划，深入践行能源安全新战略，加快建设新型能源体系，推进能源强国建设，为基本实现社会主义现代化取得决定性进展提供坚强能源支撑。其中，工程项目是规划实施的重要抓手，要强化“项目跟着规划走”。

一方面，扎实推进战略性标志性重大工程建设，安全有序推进雅下水电工程建设，布局建设“三北”风电光伏基地、西南水风光一体化基地、沿海核电基地、海上风电基地，优化建设电力、油气等骨干通道。

另一方面，加快建设一批“小而美”项目，实施电动汽车充电网络提升工程，布局建设若干个风光氢氨醇一体化基地，建设一批光热发电工程，建成一批零碳园区，推动热力系统绿色转型另一方面，加快建设一批“小而美”项目，实施电动汽车充电网络提升工程，布局建设若干个风光氢氨醇一体化基地，建设一批光热发电工程，建成一批零碳园区，推动热力系统绿色转型。

1、全球燃机订单数据跟踪：

1）根据McCoy Power Report数据，2025年全球功率10Mwe以上燃气轮机市场规模达到99.9GW（yoy+72%），#高于此前华尔街预期10%（预期88-90GW）；

2）其中，25Q4订单预计33.9GW（yoy/qoq+129%/+47%），经历Q4圣诞假期订单依然强劲。

2、接下来板块怎么看？

1）春节期间GEV、西门子小幅上涨，估值来到28年30x以上，根据节前海外燃机龙头财报跟踪，西门子、三菱等整机企业已传递出明显的扩产意向，燃机订单取决于整机产能的上限，#我们判断接下来的扩产落地将会带来燃机板块业绩/估值的进一步上修；

2）整机扩产的核心取决于叶片产能，#叶片估值中枢远高于整机。我们同样对标美股GEV/HWM（叶片龙头）发现，两者28年PE分别30x/42x，即使看到29/30年，HWM估值也在38/35x。考虑海外叶片企业资本开支26年开始放缓，燃机扩产预期下国内叶片环节仍将迎来量利双升。

3）综上，我们认为燃机板块催化仍在演绎，北美电力需求远不至于当前燃机订单，

①叶片环节万泽（29年22x）、应流（29年30x)业绩估值仍有向上空间；

②铸锻件联德（29年23x）新客户/新产品导入后业绩能见度有望提升；

③HRSG龙头（29年20x)有望落地GEV/西门子订单提前锁定27年产能；

④常宝（26年14x）、东方电气（26年24x)、潍柴动力（26年16x)、中国动力（27年9X）低估值标的PE有望继续上修

美国电力供需因AI数据中心爆发显著趋紧，市场交易逻辑正从单纯的“总量短缺”向“交付模式变革”深化。

由于PJM区域能源成本自2020年以来飙升200%，且风光低容量系数（5-15%）无法支撑AIDC瞬间30%的负荷波动及24/7刚性需求，排队拥堵倒逼巨头转向BYOG（自带发电）模式。

这一转变确立了气电作为中期核心基荷的地位，GE燃气轮机年订单已从10GW翻倍至20GW+；同时特朗普宣布“国家能源紧急状态”，强制16台煤电机组延寿并拨款1.75亿美元升级，构建政策托底。该趋势引发全球设备产能挤兑，2025年前三季度中国对非美地区变压器出口增速达40%，电力设备出海逻辑已由单点突破演变为全球替代。

GEVernova/西门子（燃气轮机订单翻倍，确立气电核心基荷地位），PPLCorporation/黑石集团（合作落地BYOG模式，规避拥堵变现缺电红利），伊顿/ABB（电力设备产能挤兑，受益电网投资及变压器出口激增）。

本汇报系统阐述了关于北美AI电力产业链的核心观点，主要分为行业分析、市场定位与估值逻辑、核心观点三个部分。

1）行业边际变化：聚焦紧缺环节，区分长短周期

发电侧：燃机和光伏是当前最紧缺、最契合北美需求的环节。燃机建设周期短，可与AI数据中心形成微电网，订单能见度已排至2028-2030年。光伏（尤其是特斯拉引领的地面光伏）因北美产能不足，技术成熟，预计2026年将有订单快速落地。国内设备商（如双良、迈为）及东南亚辅材厂商将受益。

电网侧：以变压器为代表的传统电力设备短缺是长周期趋势。核心逻辑在于欧美外资厂商扩产意愿和能力不足，其工业生产总值难以回到中国入世前的水平，导致供给无法快速释放。

用电侧：AI数据中心带动的机柜内设备（如储能、三次电源、液冷等）需求，其边际变化清晰，跟随维谛、台达等头部供应商，间接服务于英伟达、谷歌等最终客户。

2）市场定位与估值逻辑：三维度定价框架

汇报提出了基于“叙事高度”和“产业能见度”的估值框架，将标的分为三类：

终局空间定价：适用于供给格局清晰的环节（如变压器）。通过测算海外市场空间、公司份额，推算稳态利润并给予PE估值（如思源电气终局看150-200亿利润，15倍PE）。

订单能见度贴现：适用于订单排期极长的环节（如燃机）。直接将远期已锁定订单利润贴现回当前，计算市值空间（相关公司仍有50%以上空间）。

边际变化跟踪：适用于空间明确但能见度尚不足、需持续验证的环节（如三次电源）。通过跟踪送样、获取订单等边际进展寻找超额收益（如金盘科技、伊戈尔）。

3）核心结论

结论：北美AI电力产业链的空间尚未演绎完毕，供给短缺的长期性决定了行情持续性。任何由市场分歧带来的调整都是加仓机会。

相关梳理（不构成投资建议）

燃机：中原内配、联德股份。

光伏设备：迈为股份、双良节能；辅材：永臻股份。

电力设备（最大公约数）：思源电气（兼具空间与流动性）、华明装备。

机柜内电源：麦格米特、中恒电气。

整体上，汇报认为应把握产业链中供给受限最严重、格局最清晰的环节，利用不同的估值方法识别投资机会，在产业趋势中获取收益。

本报告主要是汇报一下我们对于整个北美AI电力产业链的整体观点。

本次汇报分为两部分：一是从行业的边际变化，二是从市场当前对产业链所处位置及估值定价的角度来展开。

1）首先看整个产业链情况

发电侧

从发电侧来看，目前紧缺需求程度较高的环节主要是燃机，以及前段时间市场关注度很高的光伏链。这两者与北美当前电力紧缺的状况非常契合。

以燃气发电为例，其建设周期相对较短（毕竟北美整体电网设备老旧，燃机建设比电网升级更快），且可与AI数据中心结合，形成离网微电网，因此匹配度较高。

电网侧的变压器环节，从2023年底开始就围绕AI缺电背景下的电力设备出海逻辑演绎，2024到2025年市场主要在讲预期（PPT），2026年可能开始有订单落地。储能环节相对清晰，主要以集成商为主，配套的机柜内设备，如三次电源及液冷等，也同步受益。

从当前整个产业链来看，我们比较看好紧缺环节清晰的领域，例如燃机。

从各外资头部厂商了解到，其订单能见度基本能看到2028年，甚至到2029年，可见度很高，这是比较清晰的。

发电侧，国内企业大多可以作为配套设备供应商参与

其次是光伏链，逻辑类似。虽然市场在炒作泰国光伏，但从EPS兑现或订单落地角度看，地面光伏（尤其是特斯拉这条链）可能更快。

北美整体光伏产能目前较少，2026年肯定需要落地产能。至于光伏与AI的关系，我更愿将其类比为2023年时光模块与AI的关系（与机器人逻辑不同），光伏技术相对成熟。

从春节前二轮、三轮审查节奏看，不太会有重大技术分歧，因此2026年应有订单落地，速度相对较快。主要设备提供商，我们相对看好双良、迈为等设备商，以及一些在东南亚有产能的辅材厂商，也将受益。

发电侧主要就是燃机和光伏这两块相对紧缺。

电网侧

电网侧仍以传统电力设备为主，因为外资厂商基本不太会扩产

我们与很多领导交流时，大家常探讨外资（如变压器厂商）是否会扩产，我们一直认为不太会。

除了主观上（经历过苦日子后不愿轻易扩产）的情感因素，更关键的是，要说服这些头部企业扩产，需要回答一个根本问题：如何让北美（以美国为例）的工业生产总值占全球比例重回2000年左右（中国入世前）的水平？这非常困难。

欧美国家工业生产总值难以回到当年比例，因此其扩产速度不会快。所以，本轮电力设备短缺不是一个短期趋势，而是一个长周期趋势。

用电侧，例如AI数据中心配套的储能、电能质量控制装置（可统称为机柜内设备，包括三次电源等），更多是跟随头部企业。比如能给维谛（Vertiv）、台达供货，而它们又能给英伟达、谷歌供货，边际变化可能更清晰。这是从发电、输电、用电三个环节的分析。

2）第二部分，关于电力设备板块自2023年以来的演绎。

市场先后演绎了亚非拉出海、北美缺电等叙事。如何看待当前位置和空间？

复盘下来，我们认为有两个核心维度：叙事的高度和产业的能见度。只要满足这两点，就没问题。

第一，从空间高度定价。

这类方式比较适合变压器等电力设备环节，因为其供给格局相对清晰，只要拍出终局空间即可。以思源电气为例，海外（除中国外）年电网投资约两万多亿人民币，扣除基建部分，约一万多亿。思源份额若能到15%，则稳态终局利润可达150亿以上（150-210亿区间）。

在当前流动性宽裕环境下，给15倍PE，对应市值约2250亿至3150亿。这是一种基于终局空间、供给不会快速释放的定价思路。

第二，从订单能见度定价。

典型如燃机类，订单已排到2028甚至2030年。只要订单能见度足够，可以直接将远期利润贴现回来。基于此算法，国内相关企业（如中原内配、联德股份等）可能还有50%以上的空间。

第三，跟随边际变化定价。

这类公司空间感有，但能见度目前不足，需要边走边看。典型如三次电源（机柜内），正在给海外CSP厂商送样。例如金盘科技（较早海外送样）、伊戈尔（从特斯拉拿到长单）就是典型案例。从二级市场角度看，跟踪研究这类公司可能获得更明显的超额收益。

第四，如光伏链（北美）。

空间感足够，例如规划100GW产能，其份额和能见度相对可拍。光伏技术稳定，除了泰国路线尚有分歧，地面光伏路线清晰，设备落单速度较快。这类属于空间感和份额都相对较好，短期可跟随情绪操作。

以上就是北美链的整体情况。

具体到板块，展望2026年，波动和分歧肯定存在（毕竟市场已处牛市阶段），但我们认为空间尚未演绎完毕，所有分歧都是加仓点。

回到最初问题：北美AI链何时算演绎结束？复盘上一轮电信牛市，市场曾将多年需求前置到一年，甚至极端到将中国所有火电替换为风光电，直到后来发现消纳问题、供给释放，行情才结束。

本轮相比上一轮，更好的一点在于供给短缺难以缓解。

无论是燃机、传统变压器还是SST等新技术，短期都不太会有新产能释放。至于关税等地缘政治扰动，我认为不必过度担心，这不是增量边际信息。

对特朗普而言，下半年中期选举更重要，且其能打的牌已不多。更关键的是板块整体空间感能否继续上升。

从产业链看，我们仍认为空间感足够，供给格局清晰，这与上一轮电信行情不同。任何质疑都需要回答：海外巨头的扩产动能在哪？这相对更好解读。

第三部分，产业链相关梳理（不构成投资建议）

发电侧燃机：如中原内配、联德股份等，空间能看到50%以上，订单能见度清晰。

光伏设备：如迈为股份、双良节能，以及永臻股份等辅材厂商。

电力设备：思源电气和华明装备仍可配置。思源当前位置不算很高，有两种叙事支撑：一是终局空间（150-200亿利润，15倍PE看2200-3000亿市值）；二是当年利润（2026年约45亿利润，给予50倍PE也能看2000多亿）。它是容量大、难以绕开的最大公约数。华明装备当前约300亿市值，向上看400-450亿。整个电力设备板块估值已较一致，难言特别低估，后续需靠产业趋势打开空间。若不想跟踪边际，直接配置思源这类最大公约数即可。

机柜内电源（三次电源、液冷等）：如麦格米特、中恒电气等。中恒电气2025-2026年业绩尚未完全兑现，但其产业链卡位好，空间感仍足，能看到300亿以上。

以上是我们整体的观点，仅供参考，不构成投资建议！