医药+医疗器械更新 1、Q4...

上周Q4公募基金医药持仓情况出炉，Q4公募基金医药持仓占比为8.11%，环比减少1.66pp；剔除主动医药基金后，公募基金医药持仓占比为3.90%，环比减少1.36pp。创新药ETF在Q4规模达到1006.2亿元，占医药基金比例为13.11%，环比减少1.35pp。

创新药赛道在25Q4展现出了较强的韧性，其中单季医药基金/非药基金针对化学制剂持仓在医药中占比+0.82%/-2.36%。

受到地缘政治因素扰动，CXO板块持仓比例有所下降。

医疗设备赛道得益于脑机接口、手术机器人等创新产品海外映射叠加政策支持，持仓占比有所提升。

非药基金对中药有一定加仓，主要系部分中药公司股息率较高，具备防守属性。基金对药店持仓总体相对平稳。

我们认为，26年随着更多国产创新药的出海、医保谈判的常态化以及产业链的成熟，创新药赛道有望持续成为资金配置的核心方向。

我们持续看好具备核心管线竞争力、全球化布局能力以及业绩兑现确定性的龙头企业。

医疗器械板块投资将聚焦在出海和创新，出海将为企业带来额外增长空间，而创新产品将在传统业务价格下滑的时间段支撑起企业的利润率水平。

中药OTC龙头以及药店龙头等左侧板块部分估值低位的优质资产建议持续关注。

相关梳理：恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、康诺亚、甘李药业、特宝生物、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。

核心逻辑：

Moderna与默沙东公布KEYNOTE-942（mRNA-4157+Keytruda）2b期5年随访数据：在高风险黑色素瘤中，联合疗法相较PD-1单药，复发或死亡风险下降近50%，长期获益明确。目前该项目已布局8项II/III期临床，覆盖黑色素瘤、NSCLC、膀胱癌、肾癌等。数据验证mRNA在肿瘤治疗中的真实疗效与平台价值。

事件驱动下，Moderna美股单日涨近16%，港股云顶新耀同步大涨，产业与资本形成共振。

产业判断：

mRNA这项木头姐与马斯克都疯狂打CALL的技术正由“疫情红利”迈向“肿瘤+慢病”的长期价值兑现阶段。

技术端：平台化、研发周期短、可个体化，联合PD-1显著改善长期生存，竞争力已被反复验证。

产业端：海外龙头资金、产能、监管经验成熟，肿瘤与多疾病管线进入数据密集读出期；国内在LNP递送、工艺及政策支持下加速追赶，不确定性持续消除，资产有望重估。

未来2–3年，临床数据、BD授权、审批与商业化将持续成为板块催化。

海外：Moderna、BioNTech

港股/国内：云顶新耀、康希诺、沃森生物、键凯科技、莱美药业。

AI医疗正从技术验证迈向商业兑现的产业周期 。在医保控费与大模型技术成熟的双重驱动下，核心投资逻辑转向数据闭环与场景刚需” 。只有能切实帮助医院省钱或帮药企赚钱的产品，才能跑通支付逻辑 。

细分赛道逻辑

AI制药（付费意愿强）： 因能显著缩短新药研发周期，药企付费意愿最强 。商业模式正从AI-SaaS发展到AI-CRO，部分再发展为AI-Biotech，风险与药企共担，现金流更好 。

AI医学影像（落地成熟）： 是落地最成熟的赛道 。AI将成为医疗设备的“操作系统”，核心关注具备全栈“软硬一体化”能力的企业，通过AI提升硬件溢价 。

AI健康管理（保险支付闭环）： 商业价值在于降低长期保险赔付 。打通“监测-干预-支付”闭环，通过与保险和药企深度绑定，跑通可持续商业路径 。

AI制药： 关注晶泰控股、英矽智能等 。晶泰控股的核心壁垒在于“量子物理计算+AI算法+机器人实验”构建的技术护城河，作为研发基础设施的价值将持续重估 。

AI医学影像： 建联影医疗作为AI全栈赋能的先行者，AI是其实现技术超车和溢价的关键工具 。

AI健康管理： 鱼跃医疗、三诺生物 。鱼跃医疗利用AI算法分析医疗级院外数据（如呼吸、血糖），具备极强的用户粘性 。

AI手术机器人：微创机器人-B（H）结合5G基建优势使得远程手术常态化，解决资源分布不均痛点，具备最强的国产替代能力 。

风险提示：政策风险、数据安全风险、市场竞争加剧风险、研发进度不及预期风险。

光大医药 吴佳青

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！