业绩更新 1、金山办公：20...

金山办公发布2025年年报：2025年，公司实现营收59.3亿（yoy+15.8%）；实现归母净利润18.4亿（yoy+11.63%）；实现扣非后归母净利润18.0亿元（yoy+15.8%）。分业务来看，WPS个人业务36.3亿（yoy+10.4%），海外WPS个人业务收入2.8亿元（yoy+53.7%）；WPS 365业务7.2亿（yoy+64.9%）；WPS软件业务14.6亿（yoy+15.2%）。

WPS个人业务增速继续回升，WPS 365业务保持高质高速增长。Q4单季度来看，公司实现收入17亿元（yoy+17.2%）；WPS个人业务收入9.8亿（yoy+14%）；WPS 365业务收入2.1亿（yoy+63%）；WPS软件业务收入5.3亿（yoy+16%）。

WPS AI月活高速增长，WPS 365接入OpenClaw能力。截至2025年底，公司WPS AI国内月活用户已超8013万，同比+307%。WPS AI服务产生的日均Token调用量超过2000亿，同比增长超12倍。此外，WPS 365已正式接入OpenClaw能力，用户可通过自然语言指令高效完成会议预约、消息汇总、文档整理等高频协作操作，实现多步操作的自动化执行，进一步丰富AI办公生态布局。

郑宏达 谢忱 李想 卢可欣

联接业务高速增长，AI光模块放量驱动业绩新高。2025年公司实现营业收入143.55亿元，同比+22.59%；归母净利润14.71亿元，同比+20.48%。业绩增长主因AI算力基础设施建设浪潮下，公司以高速光模块为核心的联接业务收入大幅增长。扣非归母净利润11.87亿元，同比+32.32%。单Q4公司实现营收33.17亿元，环比-2.70%；归母净利润1.49亿元，环比-63.66%。

三大业务板块稳健发展，联接业务表现亮眼。分业务看，联接业务（光电器件）受益于AI算力需求，实现营收60.97亿元，同比+53.39%，实现全球第一梯队规模化交付800G硅光LPO系列和1.6T光模块产品。感知业务（敏感元器件）营收40.27亿元，同比+9.78%，在新能源汽车市场主导地位强化，国内市占率提升至70%。智能制造业务营收36.36亿元，同比+4.13%，新能源汽车和船舶行业订单分别同比增长29%和24%。

产品结构优化拉动光电器件毛利率显著提升。

2025年公司光电器件系列产品毛利率为13.26%，同比大幅提升4.85个百分点，成为盈利能力改善的核心驱动力。受其他业务板块影响，公司全年综合毛利率为21.22%，同比略有下降。费用率上，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.90%/2.60%/6.16%/-0.12%，其中销售费用率同比下降0.71ppt，费用管控能力增强。研发方面，公司持续加大投入，研发投入总额达10.92亿元，占营业收入比例为7.60%。

产能：武汉、泰国基地投产，全球化产能布局保障交付。公司武汉光电子信息产业研创园项目一期、泰国海外高速光模块产业基地均已顺利竣工投产。泰国工厂已于2025年10月开始交付800GLPO大订单，月产能达15-20万只。武汉基地全面达产后，年交付能力将超4000万只高速光模块，为公司业务规模持续扩容提供了强有力的硬件支撑。

研发：高速光模块产品完成代际跨越，自研芯片已规模应用。公司在两年内完成了从400G到1.6T、3.2T的产品代际跨越，业界首推1.6TLPO方案、3.2TNPO、3.2TCPO光引擎。公司自研硅光芯片已应用于400G、800G及1.6T光模块并实现交付，同时依托硅光高集成度优势，实现3.2TCPO/NPO高集成的硅光芯片。

展望：国内token需求旺盛，二线客户有望为公司带来增量订单；另一方面，公司积极突破海外M客户供应链，海外订单有望增厚光模块业务利润率。

中国人寿2025年规模、价值、效益同步提升，核心指标表现亮眼，行业龙头地位巩固，后续有望持续受益于养老、健康保险市场增长与投资端优化。

业绩表现亮眼。全年营收yoy+16.5%；归母净利润yoy+44.1%；加权平均ROE27.81%（yoy+6.22pct）。NBVyoy+35.7%（创2017年以来同期新高）。全年累计分红yoy+31.7%，占归母净利润16%。

业务结构持续优化。总保费超7000亿元（yoy+8.7%），创行业新纪录。首年期交保费稳居行业榜首，十年期及以上占比44.92%。人寿/年金/健康险新单占比近三分天下，浮动收益型业务占首年期交近50%。14/26个月保单持续率升至92.1%/88.8%，退保率降至0.95%。

全渠道协同发力。个险渠道保费5518亿元（yoy+4.3%），十年期及以上首年期交占比升至58.48%，分红险占首年期交保费比例跃升至近60%。银保渠道总保费1109亿元（yoy+45.5%），新单保费yoy+95.7%，首年期交保费yoy+41.0%。团险渠道提质增效，互联网保险业务保费yoy+38.9%。

投资端表现稳健。投资资产yoy+12.3%；总投资收益yoy+25.8%；总投资收益率6.09%（yoy+59bp）；三年平均总投资收益率4.76%。股票和基金（不含货基）配置比例yoy+4.71pct至16.89%。持仓AAA级信用资产超99%，风控有效。

数智转型深化落地。AI大模型广泛应用，理赔平均时效0.36天，数智化赔案占比超75%；寿险APP累计用户1.7亿，“保险+服务”生态持续升级，16城布局20个养老项目。

资本实力雄厚。总资产yoy+12.1%；归母净资产yoy+16.8%。综合/核心偿付能力充足率174.01%/128.77%，连续30个季度评级A类、近8个季度AAA级，风险抵御能力强劲。

东财非银：王舫朝/廖紫苑

事件：公司发布2025年报，公司2025年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润41.68/5.31/5.25亿元，同比+11.6%/+20.5%/+32.3%；其中25Q4实现营收/归母净利润/扣非归母净利润13.90/1.97/2.17亿元，同比-2.3%/+5.0%/+61.7%，环比+55.5%/+114.6%/+171.0%。

业绩超出预期，主要因Q4新能源电控业务收入环比+2.6亿，工程传动业务收入达到3.16亿，超过前三季度之和所致。预计主要因风电、储能发货旺盛，以及传动业务年底密集确收所致。

拆分：

新能源电控业务：

全年收入32.9亿，同比+15%，其中Q4收入10.1亿，环比+2.6亿。毛利率33.4%，同比基本持平。结构上预计风电收入超20亿，发货超过40GW；光伏持平；储能有所增长。

工程传动业务：

全年收入6.27亿，同比+11.5%，其中Q4收入3.16亿，超过前三季度之和。毛利率达到51.6%。预计Q4收入高增主要因年底项目集中确收所致。业务下游广泛，包括西气东输、石油开采、冶金、船舶等。

此外，公司海外收入达到3.7亿，同比增长42%，毛利率达到50%，预计主要因海外新能源、传动业务增长所致。公司在土耳其、荷兰、韩国、巴西等设立子公司进行海外销售，并设立匈牙利子公司进行海外研发制造，进军欧洲风电、传动市场。

减值：

Q4计提资产、信用减值0.7亿，全年达到1.3亿，若加回减值，则全年经营性业绩达到6.6亿。

公司大功率电力电子技术具备稀缺性，海外工厂设立后，预计在风电、工程传动方面加速发展，预计公司今明年业绩6.5、8亿，估值24、19倍。

公司发布2025年年度业绩公告。2025年，公司营收8.03亿元，同比+201.2%；净利润为1.35亿元，2024年同期亏损15.15亿元；经调整净利润为2.58亿元，2024年同期亏损4.57亿元。

营收高速增长。药物发现解决方案营收5.38亿元，同比+418.9%，主要受益于多个项目达到阶段性交付里程碑以及抗体业务的快速放量。AI4S智慧解决方案营收为2.65亿元，同比+62.6%，主要由客户数量增长及新老业务持续拓展驱动。整体看，公司客户数量同比增长62%，并持续渗透全球头部药企，体现出技术能力与商业化能力的同步提升。

首次实现年度盈利。成本端，营业成本为2.43亿元，同比+70.2%，主要由于业务规模增加带动履约义务交付增加；费用端，管理/研发/销售费用分别为4.10/5.69/0.81亿元，同比-1.9%/+36.1%+14.3%，整体保持高研发投入强度。利润端，公司实现净利润1.35亿元，经调整净利润达2.58亿元，同比扭亏。盈利改善主要受益于收入高增带动核心业务亏损明显收窄，以及金融资产公允价值收益的大幅增加。

药物发现业务加速兑现、管线进度与商业化双轮突破。目前，公司已赋能及孵化5+条创新管线进入临床或IND-enabling阶段。同时，公司与礼来等国际药企达成高价值合作，商业模式由单一项目服务升级为平台授权+里程碑付款+分成收益。

AI4S智慧解决方案业务稳步增长、平台化升级推动跨行业规模化落地。2025年，公司业务从过去的机器人与算法升级为面向生物医药、新材料等领域的全流程智能化研发体系，其中AI4S智能机器人实验室持续突破全球化工巨头巴斯夫、韩国药企JW制药等多行业标杆客户，而AI4S智能服务业务客户粘性持续提升，整体服务复购率超过75%。

公司2025年实现营收257.37亿元，同比+11.2%，实现归母净利润26.92亿元，同比+16.1%，业绩符合预期（此前预期27亿左右）。

电池盒放量逻辑兑现，全球化经营能力进一步增强

车身结构件（原电池盒）25H2营收39.5亿元，同比+34%，毛利率24.7%，同比+2.6pct，环比+1.7pct。25H2公司海外营收占比62.1%，同比+1.9pct。

资本开支温和回升，股东回报水平改善

公司25年资本开支22.1亿元，同比+15.6%，主要投向国际基地建设、车身结构扩产及新业务领域。公司派息比率回升至30%。

新业务订单逐步兑现，拟布局SST方向

公司机器人、液冷领域订单持续兑现，同时公司拟进一步布局SST方向。

公司是逆全球化下最受益的汽零公司，产能布局全球，主业增长来自欧洲电车。液冷/机器人新业务订单持续落地。预计公司26年PE约10.9，当前位置建议关注。

中国太平发布2025年业绩：1）归母净利润248亿元，同比+223%；其中25H2归母净利润186亿元，同比+740%。寿险/境内财险/境外财险/再保险/资管经营净利润分别同比+229%/+20%/-43%/+34%/+169%。2）归母净资产952亿港元，较年初+34%，较年中+28%。3）ROE高达25.5%，同比+15.5pct。4）每股分红1.23港元，按最新收盘价计算股息率为5.8%。

1、利润大增主要为税收调整影响。受2026年起税务总局要求险企转用新准则缴纳所得税影响，公司于2025年转回106亿元往年税项亏损，导致2025年所得税为收入32亿元，2024年同期所得税为支出93亿元。若剔除所得税影响，公司2025年税前净利润同比+51%。

2、寿险：分红险占比大幅提升，银保新单保费同比+15.7%

1）2025年公司NBV 86.6亿元，同比+2.7%；其中25H2同比-27%。2025年个险、银保NBV分别同比+7.2%、+5.7%。

2）太平人寿新单保费同比+0.6%。其中个险/银保新单分别同比-6%/+16%，个险/银保长险新单期缴分别同比-7%/+4%。

3）产品结构方面，分红险保费同比+91.7%，占比同比+13.3pct。

4）代理人规模16.7万人，较年初-26%。银保销售网点同比+6.6%至9.5万家。

3、财险：各险种占比保持稳定，综合成本率同比优化

1）太平财险综合成本率为98.8%，同比下降1.3pct。我们预计主要得益于2025年大灾偏少，并叠加公司持续强化成本管控。

2）太平财险原保费收入355亿港元，同比+3.4%，其中车险/水险/非水险分别同比+1.2%/+3.8%/+7%。

4、投资：大幅增配股票，小幅减配基金

1）集团投资资产规模17431亿港元，较年初+11.6%。债券/股票/基金占比分别为76.1%/12.2%/4.4%，分别同比+1.6pct/+3.9pct/-0.3pct。

2）净投资收益率3.2%，同比-0.3pct；总投资收益率4%，同比-0.5pct；综合投资收益率1.7%，同比-8.6pct。若剔除FVOCI科目下债券公允价值变动的影响，综合投资收益率为4.29%。

目前股价对应2026E PEV仅0.35x。

2025年收入822.5亿元、同比-7.3%（此前预告收入同比下降7~8%），归母净利15.5亿元、同比大幅增长（此前预告归母利润14~16亿元）。其中2025H2收入406.8亿元，同比-7.6%，归母净利-5.3亿元、同比大幅减亏，主要系24H2确认贝拉米减值及来自现代牧业联营公司投资亏损较多，而25H2依然亏损主要系确认委托贷款计提减值、部分资产设备减值。公司全年经营利润率（OPM）同比下降20bp至8.0%（此前预告OPM 7.9%~8.1%），整体符合此前业绩预告信息。

收入结构看：2025年液奶收入822.4亿、同比-7.3%，奶粉36.4亿、同比+9.7%，冷饮53.9亿、同比+4.2%，奶酪52.7亿元、同比+21.9%，其他（baru food、大包粉等）30.0亿、同比+7.5%。2025H2液奶收入406.8亿、同比-7.6%，奶粉19.7亿、同比+16.8%，冷饮15.1亿、同比-16.0%，奶酪28.9亿元、同比+31.1%，其他（baru food、大包粉等）15.6亿、同比+3.3%。

盈利能力：2025年公司毛利率39.9%、同比+0.3Pct，主要受益原奶价格回落以及品类结构优化，销售费率26.3%、同比+0.2Pct（其中广告费用74.1亿、同比+4.2%）,管理费率5.0%、同比+0.3Pct，财务费率0.2%、同比+0.1Pct，OPM 8.0%、同比-0.2Pct，同比略有下降。2025H2毛利率38.0%、同比-0.9Pct，预计主要系促销投入加大，销售费率24.6%、同比+0.9Pct（其中广告费用29.3亿、同比+12.0%），主要系公司费用投入回归正常节奏而24H2费用投入基数过低，管理费率5.4%、同比+0.2Pct，财务费率0.1%、同比持平，OPM 7.4%、同比-2.0Pct，虽然同比下降较多，但是较23H2依然有130bp提升。

其他重要指标：

1）其他收入及收益2025年6.9亿、同比-33.0%，下降较多，主要系24年存在子公司处置收益2.7亿而25年没有，同时政府补贴减少；2025H2 2.9亿、同比-1.4%。

2）其他支出2025年19.7亿、2024年则为64.5亿。细拆项目：2025年存货减值4.7亿（2024年9.1亿），2025年没有商誉及无形资产减值（2024年46.4亿），2025年固定资产及在建工程减值4.3亿（2024年0.2亿）。

3）金融资产减值18.9亿元（2024年为3.7亿），其中应收账款减值/其他金融资产减值7.5/11.3亿元（2024年为1.3/2.4亿元）。

4）投资收益2025年-8.0亿（2024年-8.7亿），同比略有减亏，2025H2 -2.2亿（2024H2 -7.0亿），投资收益减亏较多主要系现代牧业25H2同比亏损大幅缩减。

5）2025年公司分红绝对额20.1亿元（2024年则为19.9亿），同比略有提升。2025年分红率提升至50%+（2022/2023/2024年分别为30%/40%/45%），每股股息0.520元，对应股息率3.7%。

公司计划未来3年每股分红绝对额稳定增长，同时会保持2024/2025年回购金额强度（2024/2025年回购金额分别为2.2亿/4.5亿）。因此考虑分红+现金回购，则公司目前现金回报率达4.5%。

公司发布25年业绩:25年营收63.17亿元，同比+11.25%；归母净利润2.68亿元，同比扭亏为盈；扣非净利润0.45亿元，同比扭亏为盈。25年Q4营收13.56亿元，同比+12.83%，归母净利润亏损1.38亿元；扣非净利润亏损1.86亿元。

每股派发现金红利0.2元。

25年毛利率62.6%（+5.0pct），净利率4.2%（同比转正）。销售费用率为48.0%（+1.3pct）；管理费用率为9.3%（-1.4pct）；研发费用率为3.2%（+0.5pct）。

分品类来看，

个护：营收24.19亿元，同比增长1.65%；毛利率64.89%，同比提升1.30pct。

美妆：营收16.13亿元，同比大幅增长53.70%，为增速最快品类；毛利率73.80%，同比提升4.1pct。

创新：营收8.11亿元，同比下滑2.31%；毛利率49.75%。

海外：营收14.71亿元，同比增长3.90%；毛利率53.59%，同比提升5.27pct。

公司2025 年内成功培育三大亿元单品：

佰草集大白泥

以“新七白”古方为基础，融合七种中草药成分，秉承中医平衡理念，25全年 GMV 超过 2 亿元。

玉泽干敏霜（第二代）是玉泽品牌多年来首次升级，焕新上市后实现两位数增长，增速超越品牌整体水平。

六神驱蚊蛋，创新驱蚊产品“驱蚊蛋”精准把握户外经济与Z世代消费趋势，采用含 20% 羟哌酯的专业配方，设计兼具实用性与潮流属性， 有效拓展品类使用场景。

2025 年是公司战略改革的关键一年， 公司始终贯彻深化 “聚焦核心品牌、 聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率”的经营战略，全面推动品牌和渠道战略升级，运营效能持续优化，为长期高质量发展奠定坚实基础。

申万美护：王立平/聂霜/王盼

2025年实现收入36.5亿元、同比-48%（25H1 -40%、25H2 -61%），经调整净利润5.2亿元、同比-69%（25H1 -40%、25H2转亏），经调整净利率14.3%、同比-9.4pct。此前预告全年营收35.5-37亿元、经调整净利润5.2-5.8亿元，实际收入落在区间中部，利润落在区间下沿。

主要品牌2025年：

【珍酒】收入19.2亿元、同比-57%（量-48%、价-17%），毛利率-1.2pct；

【李渡】收入10.9亿元、同比-17%（量微增、价-17%），毛利率-0.5pct；

【湘窖】收入4.7亿元、同比-42%（量-29%、价-17%），毛利率-0.6pct；

【开口笑】收入1.0亿元、同比-70%（量-61%、价-22%），毛利率-11.3pct。

分价位：2025年高端白酒收入-58.3%，占比-4.6pct；次高端收入-47.3%，占比+0.9pct；中端及以下收入-42.5%，占比+3.8pct。

渠道体系：截至2025年末，经销合作伙伴、体验店、零售商分别3,077家、942家、4,264家，分别较6月末净增-182家、-83家、1,429家。董事会已决议将联盟商权益支付计划扩展至本集团其他产品系列的经销商。

分红：2025年度每股拟派息0.07港元、分红总额折算人民币2.37亿元，以经调整净利润计算分红率约45%（2024年度39%，2023年度35%）。

业绩概览：收入129.1亿元，同比+46.9%；经调整利润25.7亿元，同比+66.9%；归母净利润31.1亿元，同比+110.3%。

门店扩张提速。25年全年净新增门店3,640家，年末门店总数达13,554家，同比增长36.7%，超越公司原定目标。一线/新一线/二线及以下城市门店数分别为416/2079/11059家。二线及以下城市占比达82%，低线市场下沉趋势明显，截至年末乡、镇门店占比进一步提升至44%。加盟商从4,868名增至6,675名，加盟商生态持续扩大。

新品类助推单店店效提升，平均单店表现亮眼。25年GMV总额327.3亿元，同比+46.1%，单店日均GMV达7.8千元，同比增长约20%，日均杯量456杯，同比+18.8%。1）外卖平台竞争加剧带来的补贴带来消费群体的拓宽及频率提升；2） 新品尤其是咖啡品类快速放量是同店增长重要驱动因素，25年共推出106款新品，截至年底12,000+家门店已配备咖啡机，单店咖啡杯量占比自年初逐渐爬升至15%-20%。

毛利率及利润率兑现优化逻辑。毛利率由2024年的30.6%提升至33.0%，经调整利润率由17.5%提升至19.9%，经调整核心利润率由18.0%提升至21.7%，规模效应持续释放。

回馈股东力度积极。董事会建议派发每股0.50港元末期股息，总额约11.89亿港元，这是公司上市以来第三次派发股息，前两次分别为1）上市前股息17.4亿元人民币；2）25年11月派发22.12亿港元特别股息，充分体现管理层对长期现金流的信心。

核心观点：25年古茗业绩的增长不仅源于外卖补贴，更多源于内生品类拓展。26年公司计划维持同等开店力度，并向上海、广西、山东、河北等新区域拓展。咖啡业务自25年Q3起量，26年仍将持续贡献增量，早餐品类部分门店试点中，具备同店提升潜力。我们预测26年归母净利润为33亿元，对应当前PE 16.6X。维持推荐评级。

饶临风 / 石凯同

公司25全年归母7.7e，同比+9%，单25H2归母2.8e，同比-12%。符合预期

成长性：涂料利润持续增长。合资公司中远佐敦为船用涂料龙头，25年贡献3.4e投资收益，同比+17%，单25H2贡献1.7e投资收益，同比+13%。＃涂料业务受益于新造船量增长+船只保有量提升，成长性提升。

其他业务： 船舶经纪、保险、船用备件25年税前利润分别同比+63%、+6%、-41%。船舶经济业务受益于船舶交付量提升，保险业务维持稳健，船用备件业务短期价格承压但已处于智能化转型阶段，后续有望改善。

期权属性：前瞻性布局绿醇，当前绿醇成交价约7000元/吨附近，单吨利润约3000元。上海吉远预计26-27年投产，年产能20万吨，对应利润约6亿元，中远海运国际持股35%，潜在利润增量约2.1亿。

高在手现金： 在手现金约58亿元，全年财务收益2.2亿元。

维持100%派息率： 计划25年每股派息总额0.62港元，对应派系率99%，已连续6年分红率100%左右。若分红率保持稳定，26、27年股息率均约9%。

王晨鉴/闫海

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！