贵金属更新 1、FOMC之后...

1）为什么黄金大幅下跌？

尽管黄金已经因油价上行压制降息预期而连续一周下跌，但Fed在本次会议上没有给出任何提前宽松的信号。

Powell也明确表示当前形势与1970年代相去甚远，这进一步打压了多头情绪，黄金跌破5000美元后抛压明显放大。

此外，Fed将2026年PCE和核心PCE中位数都上调到2.7%（高于12月的2.4%和2.5%），2026年GDP中位数上调到2.4%，预期失业率仍在4.4%，数据强化了美联储的鹰派立场。

2）战争、油价与黄金的逻辑

战争、油价、黄金不是一条单向直线，我们复盘了历史上原油价格大涨时黄金的表现，历史样本大致分成三类：

第一类（结构性供给冲击➡滞胀➡黄金趋势上涨）：如果供给冲击足够大，且高油价真正沉淀成滞胀预期，例如1973年赎罪日战争和1978–79年伊朗革命，黄金从短线避险走向宏观长期的趋势上涨（Powell安抚市场想避开的情境）。此外，当时黄金叠加了金本位解体后的再定价。

第二类（实际断供时间短➡油金短期脉冲）：当事件新闻冲击大，但实际断供短、可替代，或根本没有实质断供，例如2003伊拉克战争、2006以黎冲突、2020美伊冲突以及2025年12日战争，这种情况下避险情绪来去匆匆，油金通常只呈现短脉冲。

第三类（宏观强反抽➡实际利率与美元压顶➡黄金受重挫）：战争和油价本来利多黄金，但因为推高了通胀，导致央行用更高的实际利率反过来压制黄金。1980年两伊战争和2022年俄乌战争是典型的例子。

3）会是2022年俄乌战争时黄金暴跌的剧本重演吗？

在上述第三类剧本的重压下，短线的价格行为正在局部重演2022年的第二阶段，即战争初期的溢价输给了利率和美元重估的压力。但不同点在于，这一轮的起点和底层支撑并不一样。当前Fed本来就处在3.5%-3.75%的限制性高位区间，并非像2022年那样从接近零利率的底部绝望起步，同时，各国的结构性去美元化买盘和对信用货币长期的担忧，使当前黄金的中期底部支撑比2022年坚实。

4）短期是否要当成抄底机会？

左侧摸底风险较高，建议观察以下条件是否发生改变再做决策：油价不再继续上冲，市场对Fed年内宽松的定价不再继续后移，美元不再继续走强。

自1月底的四年低点以来，美元已反弹约5%，在这轮冲突中，美元作为传统避险资产仍是赢家。短线来看，在这个位置上，必须承认现在的黄金更像是一个对利率和美元极度敏感的宏观风险资产，在右侧企稳信号出现前，暂不建议盲目抄底。

会议要点：

1）3月不降息，符合预期；点阵图维持26、27年各1次降息预期，长期联邦基金利率预期中值小幅上调至3.1%；

2）上调25-26年通胀预期，上调26-28年GDP增速预测，上调27年失业率预测；

3）鲍威尔：延续观望立场，中东局势对经济影响尚不确定；更高GDP预测反映了对生产力增长的信心，滞胀暂时不是基准预期。

流动性收紧预期加剧波动，降波后黄金配置价值有望回归

短期看，油价高企提升通胀隐忧，美国PPI连续4个月超预期，PPI是否会向CPI传导还需观察。但市场提前定价不确定性，一致性恐慌致使黄金等高流动性资产承压，但往往也蕴藏机会。

中长期看，金价上行驱动仍存。第一，名义利率持平或下行-通胀预期上行-实际利率大概率下行 的链条仍然成立，利好黄金金融属性；第二，伊朗局势滑向失控，石油美元根基动摇，美元长期走弱利好黄金货币属性；第三，滞胀风险仍在加剧，黄金有望体现超额收益。

黄金目前属于短期被抽走流动性、但中长期趋势明确的品种，静待恐慌平抑。

天风金属刘奕町/曾先毅

这种情况并未好转。海峡仍然关闭，海湾合作委员会成员国的石油生产商正在关闭油井，未售出的原油库存正在迅速填满。此时油价飙升可能对黄金构成利空，也可能无关紧要……如果特朗普无法开放海峡，消费国可能会抛售黄金来购买石油。归根结底，黄金就是货币。

1）春季行情已经结束

正如我们此前所说，事情在变好之前一定变得更差，美伊局势必将升级，否则僵在这里谁都无法走上谈判桌。

这对有色供应侧一定是利好的，但对需求侧、货币侧是巨大的扰乱和压制，所以导致有色板块短期会分子端价格震荡，分母端估值下杀的局面。

尤其是在前期有色板块积累巨大涨幅的背景下，担忧货币收紧、需求紊乱的滞胀交易成为有色杀跌的主要力量。可叹今年春季行情结束并不是以漂亮的季报行情利好出尽来体现，反而是通过这种暴力的途径。

2）短期看，富贵险中求——静待战争走向明朗化的抄底机会

复盘二战时美国股市，向上的拐点不是1944年6月的诺曼底登陆，而是1942年6月中途岛战役美军挫败日军。这意味着市场会在战争走向可预期的拐点处迎来抄底机会。

一旦战争走向明朗化，需求侧、货币侧的变量就会迎来二阶导拐点，股票估值提升，有色板块自然会见底回升。

3）中期看，我看青山更妩媚——有色牛市的逻辑不仅没有消解，反而愈加强劲。

战争是政治矛盾不可调和的产物，而政治又是经济的集中体现，旧的全球化所带来的贫富两极分化是一切问题的根源。

旧经济模式和政治秩序的崩塌，与新经济模式和新政治秩序的建立，一定伴随着更加激烈的科技革命、能源革命、资源和装备三大维度的竞赛，也正是因为在这些烈度日益加大的竞赛中，新的才会崛起，旧的才会消亡。

有色在以上三大竞赛中，会迎来新需求（AI、核聚变、电力、军工）、新地区（欧美再工业化、新兴市场工业化和中国优势产能出海）、新库存（关键资源的战备需求），也会迎来供应侧的大国竞赛，更会迎来肉眼可见的货币体系的巨大分裂。

这场战争并没有改变我们看好有色的底层逻辑，反而进一步证实和加速了以上逻辑，只不过被波斯湾的硝烟所扰乱。

4）有色牛市必将卷土重来，大约在秋季

为什么大约在秋季？其实是肌肉反应。

有色作为强周期行业，一般春季有强行情之后，会需要一个季度负反馈进行消化。具体到当前，我们至少需要一个季度，等待滞胀的负反馈见顶：一是战争升级后，更加糟糕的后果逼迫大家走上谈判桌；二是美国CPI起来导致美联储极端鹰派；三是全球供应链紊乱导致需求大跌。然后才是战争走向明朗、货币紧缩预期见顶以及需求否极泰来。

结论有三：1、短期看，当前滞胀交易下的有色暴跌一定会出现普遍的错杀，一旦战争走向明朗化就可以抄底。2、中期看，趋势性的有色牛市还需要滞胀负反馈见顶。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！