脑机接口+医疗器械+创新药更新...

海外脑机接口公司Neuralink表示，很高兴宣布在英国有了首位参与者。

国内近期部分重要进展：

1）联影医疗：联合天津大学海河实验室研发的全球首套脑机交互定制化磁共振平台“神工-神观”正式启用，该平台能实现微米级全脑解析。

2）智冉医疗：联合吉林大学中日联谊医院在全国率先完成首例超百通道侵入式柔性脑机接口临床植入手术，并成功收集到运动皮层单细胞动作电位。

3）Science Corporation：脑机接口产品Prima临床研究数据在《新英格兰医学杂志》发布。研究表明，该技术能帮助因干性年龄相关性黄斑变性失明的患者恢复功能性中心视力。

4）由北京天坛医院牵头，“北脑一号”GCP多中心临床试验正式启动。此前已完成五例人体植入，帮助多位患者实现运动、言语功能替代与康复。

5）江西省医保局拟出台脑机接口相关医疗服务价格项目并公开征求意见，非侵入式脑机接口适配费为960元，侵入式脑机接口置入费/取出费分别为6500元和3100元（儿童则按比例/数额加收一定费用）。

考虑到脑机接口目前处于商业化起步阶段，当前市场主要以主题投资风格为主，我们在报告中进行了详细标的梳理。侵入式的建议关注临床进展较快的如爱朋医疗、高德红外、岩山科技等，非侵入式的建议关注商业化进展靠前的如创新医疗、爱朋医疗、翔宇医疗、诚益通等。

风险提示：政策变化风险；产品或服务商业化不及预期风险等。

1）基本面方向龙头企业Q3改善。如迈瑞上半年负增长，Q3预期正增长；开立H1负增长，Q3预期+20%等；华大智造、澳华内镜类似，行业大的标Q3逐步改善；

2）部分成长性突出，海外占比快速提升；

3）集采反内卷切实在逐步兑现，器械集采有望纠偏，此处会带来预期差和估值修复；

4）器械BD逻辑有望催化，如华大智造、先瑞达、启明医疗、海泰新光（有点类似）、祥生医疗（有点类似）等；

5）政策持续发力，器械集采反内卷、医疗设备以旧换新、大型设备配置证持续推进；脑机接口、AI医疗、手术机器人重视度也逐步提高，相关应用逐步落地；

6）从压制因素上看，器械集采大部分板块已经开展，集采压制器械板块已经进入第6年，集采带来的压制效应越来越小，集采的规模也在下降。产业链相关梳理：英科医疗、海泰新光、迈普医学、可孚医疗、奕瑞科技、天智航、心脉医疗等。

礼来公司的Omvoh获美国FDA批准，用于治疗溃疡性结肠炎。Omvoh单次注射剂型将于2026年初上市。

海外CXO：LonzaQ3表述StrongCDMOperformanceinQ32025 ，丹纳赫指引26年核心营收增长将在3%–6%之间，反映出下游市场的温和复苏；赛默飞预期26年“3%-6%的有机增长”是合理的假设水平；Medpace25q3新签订单同比增长48%，环比增长27%。

国内CXO：康德截至2025年9月末，持续经营业务在手订单598.8亿元，同比增长41.2%。博腾股份Q3单季度营收9.2亿元（+19.4%），归母净利润0.53亿元（同比大幅扭亏，环比增长69%）。普洛药业Q1-Q3CDMO营收16.9亿元（同比增长19%）。九洲药业Q1-Q3CDMO营收同比15%＋。上游方面，我们预计奥浦迈、皓元医药、毕得医药、百普赛斯、药康生物（单Q3扣非利润+78%）、百奥赛图（25前三季度，收入+52%）等都有望保持较好的业绩趋势。

我们认为美元降息带来全球biotech复苏，随着更多MNC与特朗普政府达成MFN药品价格协议，关税不确定性有望逐步消除。相关梳理：药明康德、药明合联、药明生物，以及奥浦迈、皓元、毕得，短期3/4季度订单和利润有边际改善的泰格、昭衍、益诺思。

10月27日，公司发布2025年三季报，单Q3收入11.10亿元（+15.85%），归母净利润2.16亿元（+30.19%），扣非净利润2.20亿元（+34.75%），利润大超预期。

25Q1-3创新产品收入拆分

信立坦：接近12亿（同期9+亿），全年预计15-16亿，年底将转入常规目录；

恩那度司他：约2亿，全年3亿，预计年底医保谈判续约降幅较小；

复立坦：接近1亿，全年1.5-2亿；

信立汀：大几千万，全年1.0亿；

特立帕肽：1.5-1.6亿（同期0.9-1.0亿），全年2亿。

创新产品仍保持极佳的增长态势

当前公司在“心肾代谢“领域已拥有信立坦、恩那罗、复立坦、信立汀四款创新产品，前三季度收入已接近16亿，在制剂中的收入占比超过50%，全年我们预计创新产品收入有望超过22亿。同时S086高血压及SAL0108两款高血压产品年内将参与医保谈判，特立帕肽长效也将于2026初获批，后续创新管线将进一步丰富。

JK07临床进展顺利，有望重塑估值体系

JK07进展顺利，HFrEF适应症入组完成，HFpEF入组工作也已进入尾声，预计2026年3月起将开始陆续读出II期数据。基于慢性心衰现有竞争格局（全球仅诺欣妥、达格列净、恩格列净、维利西胍4款创新药，诺欣妥24年全球销售额达78亿美金）和慢性心衰的用药模式（不同机理药物临床设计多为标准治疗基础上的叠加用药，不同机理不存在替代关系），JK07一旦展示出完整II期的积极数据，其想象空间极大，有望重塑公司的估值体系。

盈利预测：我们预计25年营业收入达46.1亿，同比增长15.0%，归母净利润6.6亿元，同比增长8.9%。

事件: 公司发布 2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入231.88亿（同比+14.85%），实现归母净利润57.51亿（同比+24.5%），实现扣非归母净利润55.89亿（同比+21.08%）；单三季度看，公司实现营业收入74.27亿（同比+12.72%），实现归母净利润13.01亿（同比+9.53%），实现扣非归母净利润13.17亿（同比+16.89%）。业绩符合预期。

目前公司尚未披露详细的收入拆分，但是去年3季度公司未有BD首付款收入，今年3季度也无大的BD收入确认，因此3季度基本为公司主业的业绩表现，后续待确认的大BD首付款包括7月28号达成的PDE3/4+11个临床前资产的交易（首付款5亿美金，预计首先确认PDE3/4，按照合同比例确认首付款）以及9月达成的Myosin 选择性抑制剂（7500万美金首付款+近期里程碑）。

根据我们的测算，预计3季度创新药的收入增速和上半年的收入增速（+23%）趋近，从股权激励目标的角度来说，全年股权激励目标为153亿，按照这个节奏达成无压力，2026年和2027年创新药的收入目标为191亿和240亿，复合增速在25%左右。

当前公司国内和国外业务均处于快速发展阶段，国内25年有7款1类创新药首次获批，是历年获批创新药数量最多的一年，6款1类创新药处于申报上市阶段，未来国内业务也有望加速增长；出海业务方面，23年以来，已达成13项BD交易，随着BD交易管线的推进，公司也有望拿到后续里程碑款。另外公司早前管线也有望持续达成BD交易，加速国际化进程。全年业绩我们预计在84亿左右，26年和27年预计分别为103亿和125亿。

事件：2025年10月27日，公司发布三季报：25Q1-3实现收入11.2亿元（yoy+17.7%），归母净利润1.0亿元（yoy+51.7%），扣非归母净利润0.9亿元（yoy+64.7%）；Q3单季度实现收入4.4亿元（yoy+28.8%），归母净利润0.5亿元（yoy+5.8%），扣非净利润0.5亿元（yoy+51.3%），业绩超预期。

在API及集采制剂整体承压的大环境下，公司通过KRKRA的制剂代加工业务实现稳定业绩增长。我们认为Q4 KRKA的制剂代加工订单有望加速增长，有望带动公司全年业绩保持较高增速。

事件：2025年10月27日，诺华宣布与康哲维盛正式签署战略合作协议，自2025年11月1日起，将诺适得(雷珠单抗，2024年国内销售额15亿元）和倍优适(布西珠单抗，2025年5月上市)两款眼科产品在中国的独家进口、商业推广和分销权将转让给康哲维盛，协议为期5年。

打通疾病链条，康哲眼科线有望形成显著协同作用

康哲眼科线核心产品“施图伦”在疲劳缓解市场市占率高，纳入雷珠单抗、布西珠单抗后，有望直接打通“视疲劳-黄斑变性”的眼底疾病链条。

催化加速落地，看好业绩增长

2025年以来，康哲已经先后取得诺华的眼科产品、智翔金泰的被动免疫制剂，产品矩阵持续增厚；此外，子公司德镁药业在港股分拆上市、芦可替尼乳膏在大陆地区上市等重磅催化有望在年内落地。

单25Q3来看，公司实现营业收入3.10亿元（同比+17.67%，环比+26.54%），实现归母净利润0.28亿元（同比+842.01%）；

单25Q3来看，公司销售费用率1.21亿元，销售费用率38.96%；管理费用0.38亿元，管理费用率12.16%；研发费用0.77亿元，研发费用率24.78%。

25Q1-3，公司实现营业收入6.93亿元（同比+22.13%），实现归母净利润0.14亿元（同比+106.49%）。经营活动现金流量净额均由上年同期的净流出转为本期净流入，前三季度为0.22亿元。

25Q1-3，公司销售费用率2.77亿元，销售费用率40.03%；管理费用1.10亿元，管理费用率15.89%；研发费用2.25亿元，研发费用率32.44%。

公司Q1-3利润总和与归母净利润双双实现扭亏为盈，主要原因在于：

1）MCV2+4市场占有率不断攀升，推动销售收入增长

2）公司获得政府专项补助及国际专项资金支持，25Q1-3确认其他收益0.92亿元，同比增长233.63%

3）公司将本增效持续推进，综合毛利率为80.67%，同比提升6.47pct

公司此前发布股权激励计划，业绩考核目标A下，以2024年营业收入为基数，2025-2027年增长率不得低于22%、71%和109%；经测算营业收入不低于10.32/14.47/17.68亿元，同比增长22%/40%/22%

我们看好公司未来包括MCV4、PCV13、组分百白破、VPV等多个全球创新品种的研发持续推进及商业化兑现。

6）三友医疗发布2025年三季报，业绩符合我们此前外发报告的预期【中信建投医药】

2025年前三季度公司实现营收3.91亿元（+17.65%），归母净利润0.62亿元（+623.19%），扣非归母净利润0.49亿元（+1737.69%）

Q3单季度营收1.42亿元（同比+17.44%，环比+6.29%），归母净利润0.25亿元（同比+268.13%，环比+6.74%），扣非归母净利润0.23亿元（同比+418.26%，环比+59.89%）

2025 年第三季度，公司业务在国内全面集采的大环境下取得了不错的业绩表现，国内业务终端手术量和销售业绩稳定增长，国际业务特别是美国市场业务保持了持续的业绩增长，水木天蓬国内及海外市场延续了前两个季度的快速增长。

公司利润增速较快，主要系公司整体业务增长，特别是超声骨刀业务增长带来利润的同步增加以及收到的政府补助的增加，此外水木天蓬2025年2月持股比例从51.8154%变为100%控股带来并表利润增加。

前三季度水木天蓬合并层面实现营业收入1.15亿元，同比增长52.21%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长179.65%；扣非归母净利润0.54亿元，同比增长97.81%，已基本完成 2025 年度的业绩承诺。前三季度水木天蓬的骨刀刀头发货数量和销售金额均实现了50%以上的增速，并实现海外收入1800 多万，实现近翻倍的增长。

第三季度Implanet 实现收入291.59万欧元，同比增长26.37%，其中美国市场实现收入106.20万欧元，同比增长22.21%，前三季度美国业务同比增长83.04%。

2025年9月，公司孵化并投资的春风化雨脊柱手术机器人及其相关智能化产品通过国家药品监督管理局医疗器械技术审评中心创新医疗器械特别审查程序。

中信建投医药：贺菊颖/王在存/李虹达/刘慧彬/朱红亮

Q3利润略好于预期，费用率下降，净利率提升。全年收入预计个位数增长，扣非利润20%+增长。

公司前三季度实现收入10.19亿元（同比-2%），归母净利润2.2亿元（同比+1.45%），扣非归母净利润1.73亿元（同比+3.1%）。毛利率75.69%（同比-1.86pct），净利率21.60%（同比+0.73pct），销售费用率31.45%（同比-2.58pct），管理费用率6.72%（同比-0.3pct），研发费用率17.99%（同比-0.1pct），财务费用率-0.47%（同比+0.06%）。

单三季度实现收入3.65亿元（同比-1.55%），归母净利润0.84亿元（同比+18.52%），扣非归母净利0.69亿元（同比+27.85%）。毛利率75.48%（同比-1.75pct），净利率22.92%（同比+3.88pct），销售费用率31.10%（同比-0.57pct），管理费用率6.38%（同比-1.60pct），研发费用率14.75%（同比-6.63pct），财务费用率-0.38%（同比-0.24%）。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！