消费更新：白酒+宠物+泡泡玛特...

25H1经济&政策双重影响下行业迎4大变化，目前仍处深度调整阶段。白酒行业为强β行业，2025H1受经济/消费仍偏弱&廉洁教育/限制饮酒相关文件出台影响，春节后淡季动销表现持续走弱，

在新环境下，行业迎4大新变化：

①产品矩阵变化：在低度化/年轻化/高性价比趋势下，酒企相继重视低度产品序列化&中档价位序列化布局工作&产品品质升级；

②渠道持续升级：酒企通过组建平台公司加强渠道掌控，拥抱新渠道平衡线上线下；

③营销：打破“红包”内卷，侧重培育新场景、新人群；

④目标理性：头部酒企均以渠道健康&中长期发展为方向，理性看待业绩增速目标。白酒行业经历了“广告为王-渠道为王-品牌为王”阶段后，即将迎来“质价比”比拼阶段，在龙头酒企已凭借敏锐嗅觉提前布局背景下，行业集中度有望加速提升。

低估值/低预期/低持仓/高股息，重视龙头酒企相对底部机会。虽当前板块仍处β偏弱&业绩承压阶段，但经历持续回调后，板块已呈现低估值、低预期、低持仓、高分红回报特点：洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒等酒企股息率已经达到4%以上相对较高水平，贵州茅台股息率也达到3.55%的较高水平。

我们认为，后续随着大众消费逐步修复&龙头酒企在综合实力方面优势持续凸显，拥有强壁垒的公司有望率先实现价值重估修复，建议重视强品牌、强韧性的白酒龙头相对底部机会。

我们认为，板块PE修复或先于EPS修复，预计26Q2板块业绩低基数背景下或迎EPS层面拐点，重视当前板块机会。

①价值主线：强品牌、强需求韧性且分红回报可观的贵州茅台、五粮液、山西汾酒等；

②弹性主线：关注政策&需求端变化带来的潜在预期修复，泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、华致酒行、珍酒李渡等。

行业整体：禁酒令影响可能会拉长行业磨底时间。整体来看小商因为灵活表现好于大商，内地比东部地区降幅更大。目前大众消费场景以外的场景没有完全放松，中秋国庆预计禁酒令的影响还在、但计划内的打款问题不大。

批价：预计年内茅台批价在1900-2000元。1618批价850元左右，普五近期批价下跌主要是销售不畅。

增长情况：上海部分经销商7月飞天环比及同比均有增长，实际利润有下滑。增长主要因渠道转型，飞天体量整体不大，客户服务做得较好。

库存：渠道整体库存有放大，上海经销商库存情况较好（都在2个月以内，少的在1个月以内），公司是动态发货的。

经销商情况：大小商综合成本有差异，今年对于带货的产品没有强制要求，目前茅台经销商仍然赚钱只是利润偏低，茅台经销商资金压力暂时不是很明显。当前经销商主要是心态变化，进货意愿较弱。

研究员观点：当前行业走出底部、板块有胜率。业绩下修后股息率仍可观，企业价值已体现。节奏上来看，先股息视角赚绝对后成长视角做相对，第一步，能看长且考虑绝对收益的资金有流入现象，优选股息标签如茅台老窖等；第二步，随着经济预期好转当逐渐加成长弹性标，如今世缘汾酒等，另外包括底部改善的酒鬼、珍酒等。

中宠股份近期对海外自主品牌预期上调，主要区域在东南亚和中东，我们找了相关专家聊了下该区域的情况，供参考。

东南亚与中东宠物食品市场规模及增长

东南亚市场：2025 年东南亚宠物行业整体规模约 200 亿美金，年增速 15%，其中宠物食品规模为 40-50 亿美金，增速约 20%。主要国家中，印尼宠物行业规模23 亿美金，马来西亚 4.5 亿美金，泰国 22 亿美金，核心增长驱动力为疫情后新进养宠人群快速增加。

中东市场：土耳其宠物食品规模约 40 亿美金，年增速 14%；阿联酋、以色列等发达区域市场成熟，沙特、伊朗、伊拉克等新兴市场增速约 15%。受战火影响，中东整体数据分散，但土耳其因人口基数（6000-8000 万）、养宠比例及经济水平（GDP 为中国 1.5-2 倍）成为核心增长市场。

市场竞争格局与中国企业机会

国际品牌主导中高端市场：东南亚高端宠粮市场由玛氏（皇家、渴望）、雀巢（伟嘉、爱慕斯）等国际品牌占据，本土企业以泰国、越南厂商为主，主打低端市场且部分依赖中国代工；中国出口产品因进口属性，即使是低端粮在当地也定位中端，如中宠、比瑞吉的五谷粮在东南亚属中高端价位。

中国企业差异化优势品类：宠物烘干零食是中国出口优势品类，因本土生产供应链成熟；猫条等湿粮产品在东南亚竞争较少，国际品牌布局薄弱，中宠已进入该品类前三。此外，干粮市场中，中国企业可通过本地化代工（如土耳其工厂）降低成本，聚焦品牌运营。

市场发展阶段与消费结构

-东南亚处于高速发展期：养宠人数年增速 5-7%，猫狗总保有量 5700 万只（狗 3700 万、猫 2000 万），市场以干粮为主（干粮与湿粮比例 7:3 至 8:2），零食占比极低（约 3%），但中宠在零食细分领域已占据前三位置。

-中东市场分化明显：土耳其、阿联酋等成熟市场增速稳定，沙特等新兴市场增长迅猛；中国品牌在中东接受度较高，中宠在土耳其的增速连续三年超 100%，且计划通过成立子公司/办事处深化本地化运营。

中国企业出海策略与壁垒

- 渠道布局以线下代理为主：东南亚线下渠道占比超 70%，宠物专营店（占比近 50%）和超市（30-40%）为核心，中宠通过与当地 Top3 进口商合作，联合开展促销与推广；线上渠道以 Shopee、Lazada 为主，占比不足 30%，但增速较快（印尼线上增速约 20%）。

-品牌与合规壁垒显著：宠物食品出口需通过目标国认证（如泰国注册门槛高），且客单价低导致跨境电商模式难以盈利；中宠凭借十年 OEM 积累的注册认证资源，在东南亚、中东建立先发优势，但泰国等市场仍未突破。

-业绩增长与品类策略：中宠海外自主品牌 2024 年起重点推广宠粮，当前基数小但增速快（宠粮业务增长超 80%），零食占比逐步下降；在土耳其市场已实现规模化销售，东南亚聚焦猫条、猫主粮等优势品类，目标 2025 年海外自主品牌规模达 2 亿美金。

-盈利能力与成本控制：海外自主品牌净利率达 10%以上，高于 OEM 及国内品牌业务，主要依赖代理模式降低费用（客户分担部分渠道投入）；未来计划通过本地化子公司、产品定制（如中东猫产品占比提升）进一步释放增长潜力。

近期泡泡玛特动作频频，短线资金影响接近尾声，新IP储备释放、亚太区域扩张加速及品类创新深化有望打开后续成长空间。

核心看点解析：

1） 新IP矩阵再添猛将：继KeyA之后，公司在近期设计师沙龙中披露将与日本新锐插画师合作推出治愈系IP“星眠兔”，主打睡前陪伴场景，与现有潮流向IP形成互补。该IP计划年内推出盲盒+香薰组合，有望复制“Crybaby”场景化成功路径。

2）亚太市场密度提升：继德国二店筹备后，新加坡乌节路旗舰店将于9月开业，这是东南亚第5家旗舰店，首次引入“IP主题互动工坊”，强化体验式消费。截至目前，海外门店数突破190家，其中亚太地区占比超60%，本地化选品（如适配东南亚气候的搪胶材质）拉动复购率提升显著。

3）品类创新不止于毛绒：除毛绒大娃外，公司试水“IP联名潮鞋”，首推LABUBU×新锐鞋履品牌合作款，限量发售即售罄。此外，宠物用品线（如IP造型猫爬架）进入测试阶段，拓展家庭消费场景。

风险提示：数据跟踪滞后风险，汇率波动风险等。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成投资建议！