游戏更新 游戏点评：供给驱动...

2025年1-5月，游戏板块基本面强劲，国内游戏市场同比增长17%，移动游戏市场同比增长20%，端游市场同比增长5%，中国自研游戏海外收入同比增长13.9%。

-主要受供给驱动，与经济周期相关度较小；

-国内游戏公司在海外具备强大竞争力，商业模式、运营能力、创新能力领先海外竞争对手，且优势有望从移动端扩展到多端；

-游戏在新商业模式和技术应用方面持续领先（IP、抽卡商业模式、AI原生游戏等）。

-游戏板块竞争格局相对稳定，中腰部游戏公司常有突围机会。

-2025年“腾网米”三家头部产品较少，腾讯《无畏契约：源能行动》ios显示25Q4上线，《异人之下》ios显示25Q3推出，《王者荣耀世界》首测招募中；网易《无限大》24年12月获版号，仍未开启大规模测试，《遗忘之海》25年6月开启技术测试；米哈游《星布谷地》24年7月获版号，仍无开测信息。

-中腰部厂商凭借敏锐的市场感觉、题材&玩法创新，迎来一波大的产品周期，包括st华通《无尽冬日》&《kingshot》（冰雪/中世纪题材+休闲SLG融合玩法）、巨人网络《超自然行动组》（微恐题材+简化“搜打撤”玩法）、吉比特《杖剑传说》（二次元2D画风+放置养成）、《九牧之野》（三国题材+降低玩法付费门槛）、完美世界（二次元都市题材+ARPG玩法）。

-与其他市场相比，任天堂市值8250亿元，FY 26-27估值42/31x；卡普空市值1157亿元，FY 26-27估值34/30x；科乐美市值1438亿元，FY 26-27估值30/27x；square enix市值600亿，FY 26-27估值39/36x；take-two市值440亿美元，FY26-27年估值90/26x；EA市值386亿美元，FY26-27年估值19/17x。

-与泛新消费公司相比，泡泡玛特、网易云音乐、大麦娱乐、布鲁可等公司FY25年估值25x-35x。

-国内游戏板块由于政策及认知等原因，历史估值波动较大。2024Q3《黑神话悟空》之后，游戏文化出海价值被认可，国内整体政策转暖，支持政策不断，但与其他主流市场相比，国内游戏板块持续低估。

产业链相关：ST华通、吉比特、巨人网络、完美世界、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、姚记科技等。

巨人网络：新品《超自然行动组》表现优异，周度流水环比高速增长，我们预计其25年总流水有望达15-20亿，当前买量较为克制，预计后续暑期流水仍持续攀升。后续《代号杀》《五千年》有望上线。

吉比特：新品《仗剑传说》流水超预期，我们预期首月达2亿以上，其海外版有望下半年上线。老产品相对稳定，《九牧之野》预计Q4上线。

ST华通：旗下点点互动老产品《whiteout survival》及国内《无尽冬日》流水持续高位，新品《Kingshot》6月上升至出海手游收入榜第3名，目前国内版等待版号下发。

恺英网络：投资的3D AI陪伴应用《EVE》已开启内测，表现超预期，发布AI游戏引擎系统极逸；后续重点储备包括《三国天下归心》（已启动预约）《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记：启程》等。

完美世界：超自然都市开放世界RPG游戏《异环》6月26日已开启二测，《诛仙2》公测定档8月7日。

国家与地方政策支持力度显著加强，近期北京/广东/浙江等地陆续出台游戏相关支持政策，且版号供给数量持续加大。自4月国务院《提振消费专项行动方案》明确将“支持游戏、电竞及周边衍生品消费”纳入战略框架，去年黑神话悟空等爆款产品对游戏文化输出的拉动效果还是非常显著的，预计后续游戏市场的监管环境将持续温和正向。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！