半导体更新：先进封装+CPU+...

①美股交易时段，英特尔股价现上涨14.15%。有报道称苹果正考虑与英特尔和三星合作，为其设备制造处理器。

②据报道，英特尔已向中国台湾企业下达了先进封装生产线设备的大额订单。

③分析师郭明錤指出，EMIB良率从90%提升至98%比从项目启动提升到90%更具挑战性。

④AI催生超大封装需求，ASICs有望从CoWoS转向EMIB技术。

据知名分析师郭明錤透露，英特尔的EMIB-T先进封装后段良率已提升至90%以上，在技术验证方面，这是一个非常积极且合理的指标，或推动谷歌在2027年下半年推出的TPU v8e（Humufish）中采用EMIB封装。

以下根据我的产业调查：

【EMIB-T 90% 良率，该怎么看？】

1. 基于 Intel 已经有稳定生产 EMIB 的经验，开发中的 EMIB-T 技术验证良率达到 90%，是很正向但也合理的讯号。

2. Intel 把 FCBGA 设定为 EMIB 生产（组装）良率的比较标竿。目前业界 FCBGA 的生产良率约在 98% 以上。

3. 从良率角度，90%→98% 难度高于从开案 → 90%。此外，技术验证良率与成品生产良率也是两回事（特别是 Humufish 仍有规格未定案）。所以我虽正向看待 Intel 先进封装长期发展，但中短期内仍会谨慎关注 Intel 如何面对这些挑战。

【从 90% 到 98%，表面上才差个几%，Google 会在意吗？当然会】

1. Google 近期询问过台积电，自行投片 Humufish 的 main compute die（由 Google 自行设计），与让联发科代为投片相较，成本可节省多少。

2. Google 与联发科的合作一开始（8t）就是采 semi-COT 模式。联发科的 mark-up 主要来自自行设计部分，所以 Google 是否亲自投片 main compute die，不是联发科获利成长趋势的观察重点。

3. 但从 Google 连投片相关的 pass-through mark-up 都想看看能不能省，代表 Google 的成本控管态度，已从过去的好好先生，变成锱铢必较的精算者，原因在于要跟 Nvidia 直接竞争，所以具备成本优势的 Google 当然会在意 EMIB-T 生产良率。顺带一提，台积电对 2026 年 5.5-reticle CoWoS 的生产良率目标，也是 98% 起跳。

【台积电的立场】

1. 我的理解是，台积电仍在评估 2H27 要分配多少先进制程产能给 Humufish，原因在于：(1) 仍想争取后段封装订单（但目前看很难，这是 Google 有意为之的策略）、与 (2) 尚在评估后段 EMIB-T 实际产出，避免稀缺的先进制程资源被错置。

2. 影响 Humufish 后段有效产出的关键，包括 EMIB-T 与载板，要追踪这件事必须两个一起看。

3. 在 Humufish semi-COT 方面，台积电也是倾向让联发科投片main compute die，除了两家公司关系好外，关键是联发科是台积电第三大先进制程客户（2025年），若 TPU 订单有变化，以联发科的规模，较容易协助台积电做投片组合调整，扮演一个称职的缓冲角色。

1）财务长董宏思：

① 今年LEAP（先进封测）业务成长优于预期，全年营收目标上修至35亿美元以上，年增扩大至118％。

② 原已上修至约70亿美元的资本支出不排除再度调升，AI封装与高阶测试需求加速扩张，并预期2027年动能将进一步放大。

2）LEAP业务：

① 封装占比约75％，测试约25％，其中以晶圆测试（Wafer Sort）为主。

② 相预计关测试设备第四季陆续进驻，并自2027年开始放量出货。

3）布局CoWoS全制程、共同封装光学（CPO）及面板级封装（PLP）等新技术。

① CoWoS全制程今年营收目标约3亿美元，未来有望成为另一项重要成长来源。

② CPO与PLP目前仍处于开发与试产阶段，已与上游晶圆厂及客户密切合作，并建置自动化试产线，预计明年起逐步进入量产。

4）获利面：

① 第一季封测（ATM）业务毛利率达26％，优于原先预期。

② 第二季封测毛利率可望至26~27％。

③ 预期下半年毛利率有机会挑战长期结构区间上缘。

5）非AI应用部分，PC与智慧手机需求仍偏疲弱，但AI周边芯片、车用与工业应用成长，已有效抵消传统市场下滑。

① 第一季营收强劲并非来自提前拉货，AI需求具备结构性支撑。

据媒体报道，世界先进正在评估兴建第二座 12 英寸晶圆厂，因为现有产能已被客户全部预订，但首先必须与客户确认。

报道指出，这家台积电关联公司旗下 VSMC 合资厂在新加坡的生产计划也已发生变化。

VSMC 将生产更多硅中介层以支持台积电的先进封装，部分设备由台积电提供。

VSMC 的晶圆厂产能规划已从每月 5.5 万片下调至 4.4 万片，投资金额也从 78 亿美元降至 67 亿美元。

在这场重构中，算力价值正在发生实质性转移。

智能体AI的崛起让流程编排与逻辑控制重新成为核心瓶颈，CPU借此摆脱了边缘化的命运，重新夺回了数据中心的定价权。与此同时，长久以来由x86架构主导的市场格局正在被打破。

Arm的强势崛起与RISC-V的加速入局，共同催生了一个多元化的算力底座生态。更深远的变化发生商业模式层面，随着Arm亲自下场造芯以及云厂商全面转向自研，传统的线性产业链正在瓦解，取而代之的是高度垂直整合的竞争格局。

对于中国半导体产业而言，这场全球性的架构多元化浪潮无疑拓宽了国产CPU的商业化路径。然而，在市场热情高涨之际，产业界仍需直面现实的物理约束。

先进工艺的良率爬坡、先进封装的产能瓶颈，以及内存供应链的持续紧张，都将成为制约CPU产能释放的硬性门槛。

当GPU不再是唯一的焦点，CPU的重新崛起才刚刚拉开序幕。这一轮由智能体AI驱动的CPU需求爆发，将深刻影响未来数年的半导体产业走向。

1）需求端两条线。

一条是先进制程逻辑芯片（7nm以下），晶圆需求预计明年开始加速，到CY28接近100万片/月，占300mm等效总需求约10%。用的是外延片（epi wafer），供需平衡收紧速度比市场预期快。

另一条是HBM，8到16层DRAM die加一层逻辑base die，每GB的晶圆消耗远高于普通DRAM。HBM用的是抛光片，虽然不直接收紧epi的供需，但能帮整个晶圆市场消化前几年积累的深度过剩。

2）供给端几乎被锁死。

四大晶圆材料商（信越、SUMCO、环球晶圆、Siltronic）的资本开支从CY23高点大幅收缩，CY26E只剩峰值的约30%。原因很简单，没有客户长约承诺就不扩产。

关键设备epi反应炉交期超过6个月，就算客户现在签约，新产能最早也要2H27才能上线。

价格拐点正在酝酿。过去几年ASP持续承压，现有LTA锁定了到2027年的大部分定价。但SemiAnalysis认为市场已经在转向，TXN和STM等模拟芯片公司的数据也能印证。

他们预计2028年及以后的新长约谈判将在明年初启动，epi wafer新合同ASP可能比现价高出20%左右。整体节奏类似2016到2017年那轮由存储驱动的晶圆上行周期。

核心就是四大硅晶圆厂商：GlobalWafers、SUMCO、信越化学、Siltronic。

我们前期3周集中路演核心均已新高，站在当前位置，我们仍看好晶圆代工与半导体设备：

1)晶圆代工：行业景气度超出市场预期，4家Fab调研下来均表示高稼动率背后是真实的需求，而非单纯拉库存，背后驱动因素是AI周边成熟芯片与工业、储能、消费电子（除手机、pc）的周期向上。海外联电、格芯、台积电均新高，国内还在低位。相关：华虹、燕东微、中芯国际、晶合集成、华润微。

2）半导体设备：行业大周期下，当前主要设备公司均还有可观空间，800亿美金的市场，设备板块仍有至少50%上行空间。相关：北方华创、中微公司、拓荆科技、微导纳米、中科飞测、精测电子

3）零部件：设备大周期下，零部件先行。相关：富创精密、江丰电子、强一股份、恒运昌。

近期事件:

4.29，美国设备企业对华虹暂停部分先进设备付运；

4.23 美国众议院外交事务委员会推进通过了MATCH Act法案，旨在确保美国与日本、荷兰等盟友在对华半导体设备出口上采取“步调一致”的严格限制。

前道设备：

芯源微 （四代机在即，去日化设备先锋）

微导纳米 （长存敞口显著，ALD设备龙头）

北方华创 （中国半导体设备龙头，先进逻辑敞口显著）

中微公司 （存储链核心刻蚀龙头，平台化有望提速）

精测电子 （先进工艺敞口大，26年订单高速增长，与光纤客户合作意向强烈）

拓荆科技 （26年订单边际提速，CX份额快速提升）

中科飞测、华海清科、盛美上海等

后道设备：

长川科技 （测试设备平台龙头）

光力科技 （划片机龙头，后道去日化设备先锋）

骄成超声 （0→1放量，订单进入快速成长阶段）

金海通 （高景气度，低估值，订单快速成长）

芯碁微装 （HW链先进封装gkj龙头）

精智达 （长鑫链测试机锐度龙头、订单快速增长）

华峰测控、矽电股份（联讯链龙头）等

零部件：

富创精密 （26Q1拐点+零部件平台龙头）

江丰电子 （靶材龙头+零部件平台化）

华亚智能 （零部件出海）

汇成真空、珂玛科技等

业绩综述：

1）25H2起受益台积电、美光等业主资本开支加码，台资洁净室龙头业绩增长显著提速，26Q1延续较快增长。

2）大陆地区2025年受关税等因素影响，半导体企业外销及原料设备进口受阻，下游业主资本开支有所放缓，龙头业绩增长承压，Q1从订单端已有明显改善（算力国产替代提速下资本开支节奏恢复，部分去年未推进项目集中招标），预计Q2起业绩将迎改善拐点。

盈利能力：

1）亚翔/汉唐/帆宣依托海外市场开拓及区域履约项目经验提升，毛利率显著改善，其中台湾亚翔/亚翔集成25年毛利率分别同增3.5/11pct；净利率同增2.6/6.4pct。圣晖受个别境内大型项目影响毛利率短期承压，后续随着海外占比提升，毛利率预计逐步恢复。

2）境内除柏诚股份（项目结算&成本管控强化）外，其余龙头毛利率均有不同程度下行压力

订单：

1）去年以来多家海外龙头调增资本开支指引，带动洁净室需求快速增长，亚翔集成/圣晖集成2025年新签订单同比大幅增长97%/60%。

2）境内签单2025年有所承压，自26Q1起明显恢复：柏诚股份1-4月合计订单43亿元，已超去年全年签单总额。后续随着两存等龙头扩产项目逐步推进，境内洁净室需求预计将延续改善。

【业绩回顾】4Q业绩超BBG预期，FY26营收创新高

4QFY26营收同比+8.6%，超BBG预期3%；归母净利JPY214.2bn（yoy+50%）超BBG15%（战略持股出售一次性收益叠加HBM/先进逻辑需求旺盛影响）。FY26全年营收JPY2,443.5bn in line，同比持平；净利JPY574.5bn（yoy+5.6%）略超BBG 5%。

【segment拆分】存储复苏及先进逻辑持续领涨

1）应用来看，FY26 DRAM/NAND/Logic占比31%/10%/59%（同比持平/+3pct/-3pct）。HBM/通用DRAM受AI驱动持续旺盛；3D NAND客户产能利用率改善进入复苏轨道；先进逻辑投资需求旺盛。2）地区来看，韩国/台湾需求强劲。FY26中国占比34.1%（yoy-7.6pct），韩国20.4%（+3.5pct）、台湾22.3%（+5.5pct）；CY26中国WFE占比预计从CY25的30%后半降至30%中段。

【指引】1HFY27业绩及CY26行业指引强劲

1）公司变更披露口径，仅披露H1指引：营收JPY1,570bn（yoy+33.1%）超BBG 13.3%；净利JPY328bn（yoy+35.7%）超BBG 11.4%。SPE新设备H1销售yoy+41%，下半年DRAM/先进逻辑出货持续增加。中期目标1-2年内GPM突破50%（FY26 45.3%）。2）行业来看，公司CY26-27 WFE上修至USD 150-170Bn/年（yoy+20%以上），leading edge设备yoy或+30%以上；AI服务器相关询单大幅增加并出现交期提前。

【产能及Capex】FY27 R&D JPY330bn（yoy+18.8%）/Capex JPY190bn。宫城/熊本新开发栋、岩手生产物流中心已竣工，宫城生产新栋（Smart Fab）2027年夏季竣工。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！