AI链海外算力更新 ①海外A...

①海外AI七巨头中5家公布一季报。

②AMD将发布第一季度财报。

③OpenAI 与私募股权公司达成 100 亿美元合资企业，部署人工智能。

④苹果探索使用英特尔和三星制造主要设备芯片。

⑤瑞穗银行将Meta目标价从850美元下调至835美元。

美股延续4月以来的反弹行情，但驱动因素逐步从地缘缓和、流动性修复和空头回补，切换至“经济韧性+盈利兑现+AI交易扩散”的组合。CSP财报再次成为近期重要催化，市场或开始重新定价AI硬件需求的广度。

谷歌：云业务积压订单达到4620亿美元，环比接近翻倍。公司表示，云业务仍受算力供给约束，管理层表示如果供给更充足收入本可以更高。公司将2026年全年Capex指引上调至1800–1900亿美元，并表示2027年资本支出将较2026年大幅增加。

亚马逊：AWS持续加速，Trainium已锁定超过2250亿美元。Q1营收1815亿美元，同比+17%；净利润303亿美元，同比+77%，其中包含Anthropic投资带来的168亿美元税前收益。其中，AWS收入376亿美元同比+28%增速创15个季度新高； AWS经营利润142亿美元，较去年同期115亿美元继续提升。订单层面，AWS订单积压达3640亿美元，且尚未包含近期与Anthropic宣布的超过1000亿美元合作；自研芯片方面，Trainium已锁定超过2250亿美元收入承诺。

Meta： 营收净利润均超预期，上调全年资本开支至1250–1450亿美元。广告展示量同比+19%，广告均价同比+12%。MuseSpark上线后Meta AI 单用户会话数实现双位数百分比增长。FY26 CapEx 指引上调至 1250–1450 亿美元，上修主因存储等组件价格上行叠加27 年数据中心准备。

微软：AI业务ARR突破370亿美元，Azure云收入增40%。云业务持续加速，Azure同比 +39%，超出指引上限；剩余履约义务(RPO)达6270亿美元。AI商业化进展积极，Microsoft 365 Copilot付费席位突破2000万单季新增席位创发布以来最快增速（同比+250%），5万席以上大客户数量同比翻4倍，Accenture席位数已达74万。CY26 全年 CapEx 指引上修至约1,900亿美元；公司明确未来两年总算力规模将翻倍。

观点：

四大CSP财报集中验证：AI需求不是放缓而是继续加速。Azure +40%、Google Cloud +63%、AWS +28%，三家均指向算力供给不足；META广告收入+33%、量价齐升。AI商业化已在云和广告两大场景同步兑现。我们认为，市场对AI ROI和商业化节奏的担忧正在被财报数据修正。对于硬件侧而言，Capex合计上修至约7,000亿美元，但本轮上修核心并非单纯项目扩张，而是组件涨价推动单位投入上行。

我们认为，AI算力链正在从“需求扩张”进入“供给瓶颈+价格重估”阶段，上游硬件议价能力继续提升。另一方面，闪迪本季新签420亿美元LTA，显示存储已从传统周期现货涨价升级为长协锁量和prepayment的成长逻辑。我们认为，本轮行情有望从GPU单点扩散至存储、光模块、ASIC及云算力全链条，继续看好美股AI硬件确定性机会。

相关：1）AI芯片【NVDA】【AVGO】【MRVL】；2）存储【MU】【SNDK】；3）CPU【INTC】【AMD】【ARM】；4）云算力【GOOGL】【AMZN】【ORCL】【CRWV】【NBIS】；5）光模块/光通信【LITE】【COHR】。

买入评级，目标价上调至465美元。

近期上涨及英特尔业绩超预期后，市场预期已有所提升；但我们仍保持乐观，并明确了业绩会及之后需要关注的关键事项。

结合更新的业绩前瞻及更高的CPU/GPU出货量，我们将2026E/2027EEPS预测上调2%/6%，目标价从311美元上调至465美元，基于38倍2027E市盈率。

CPU业务强势与产能：我们预计AMD数据中心CPU业务在2026E/2027E将实现55%/48%的同比增长，驱动因素包括：

1）4月/4Q26的CPU涨价；

2）3Q26Venice平台的上量；

3）凭借产品领先优势和客户拓展带来的市场份额提升。

短期来看，受云业务驱动，我们预计第二季度ODM服务器出货量环比增长约10%。需求方面，受智能体AI推动，CPU与GPU的比例有望重新趋于平衡，而AMD凭借基于N2制程的Venice平台，领先优势正不断扩大。

根据我们4月29日发布的日月光报告，我们相信AMD已在2027年锁定了16-18万片CoWoS产能。

与Anthropic的新合作：根据Wccftech4月17日的报道，供应限制促使Anthropic与AMD签署了利用MI450芯片的协议。这可能是本次业绩会的关键焦点。

与Meta/OpenAI以AMD认股权证为交换达成5年6GW的合作不同，我们预计此次合作在GW规模及交易结构上都将更为灵活，但考虑到Anthropic快速增长的ARR，合作首年的规模可能更大。

MI455进展：继我们在4月14日《需求远超供给》报告中指出因堆叠设计复杂导致MI455出货量下调之后，我们认为供应链仍维持了第三季度中旬开始出货的目标。同时，在纬创和工业富联的支持下，下游准备情况已有所改善。凭借OpenAI、Meta和Anthropic等多个GW级客户，我们预计MI455的强劲需求将延续至2027/2028年。

MI550对比RubinUltra：正如我们在3月31日报告中所言，我们认为RubinUltra已变更为双芯片设计（以及第二版MCM用于连接两组双芯片），而16层HBM4e可能因产能限制改为12层。

对于AMD而言，凭借其在2.5D/3D封装领域的经验，我们认为其MI550仍将按计划推进，采用四4芯片/8-XCD封装搭配12层HBM4e方案；加之2纳米

市场显然意识到，英特尔（INTC）的业绩指引对 AMD 非常有利 —— 尤其是服务器 CPU，因为相关评论暗示英特尔的出货量低于市场需求约 20%。

目前的主要问题在于 AMD 的供应，但我们整个季度的实地调研显示，英特尔零部件的供应受限程度远高于 AMD—— 因此我们认为这对 AMD 非常有利，并预计其季度营收指引将环比增长至少 10 亿美元，达到110 亿美元左右的低端水平（市场预期约为 104 亿美元）。

服务器 CPU：英特尔对 2026 日历年的展望暗示其数据中心和人工智能业务部将同比增长约 40%，而我们现在预计 AMD 服务器 CPU 今年增长将高达 80%，出货量增长约 40-45%，价格涨幅目前在 20% 左右 —— 这在一定程度上得益于新一代 Venice 产品的放量。

从竞争角度来看，我们的调研结果依然积极。AMD 的 CPU 产品组合与英特尔的产品相比持续保持优势，且 Diamond Rapids 和 Coral Rapids 缺乏实质性的时间表更新，这进一步强化了我们的观点，即 AMD 在 2026 日历年之前应能在整个 x86 生态系统中保持竞争优势。

数据中心 GPU：考虑到我们对机架交付周期的研究，我们将 2026 日历年数据中心 GPU 营收预测从 145 亿美元略微下调至 140 亿美元，部分营收从第三和第四季度中扣除。

但总体而言，受数据中心 CPU 的强力驱动，我们将 2026/2027/2028 日历年的营收 / 每股收益（EPS）预测分别从 470 亿 / 710 亿 / 910 亿美元上调至 490 亿 / 750 亿 / 950 亿美元，并将 EPS 从 6.65/11.57/15.94 美元上调至 7.65/13.09/17.62 美元。

基于 2027 日历年 EPS 乘以 35 倍的行业平均市盈率，我们将目标价（PT）从 310 美元上调至455 美元。

由于 AMD 正处于向巨大的 XPU 可服务市场（TAM）扩张的极早期阶段，我们认为该股票应获得高于同行的估值倍数。

考虑到我们预测 2028 日历年 EPS 约为 18 美元，455 美元的目标价对应约 25 倍的市盈率是合理的，而同行 2027 日历年预测值的平均市盈率为 24 倍。

高通 (QCOM Buy) FY2Q26业绩点评

☀FY2Q26财报

-营收 USD$10.6bn, -13.5%QoQ, -3.5%YoY, 符合市场预期

-EPS USD$2.65, 优于市场预期USD$2.56

☀收入结构

-QCT营收 USD$9.1bn, -14.5%QoQ, -4.2%YoY, 低于市场预期USD$9.21bn

-Handsets营收USD$6.0bn, -23%QoQ, -13%YoY, 受记忆体价格上涨影响，OEM拉货保守

-Automotive营收USD$1.3bn, +20.4%QoQ, +38.3%YoY, 受第四代芯片导入新车价值量提升驱动，创历史新高

-IoT营收USD$1.7bn, +2.3%QoQ, +9.2% YoY, 受Consumer + Industrial驱动

-QTL营收USD$1.4bn, -13.2%QoQ, +4.8%YoY

☀FY3Q26指引低于预期

-营收USD$9.2-10bn, 低于市场预期USD$10.2bn

-EPS USD$2.1-2.3, 低于市场预期USD$2.42

-QCT营收USD$7.9-8.5bn, 低于市场预期USD$8.93bn (Handsets USD$4.9bn, Auto +50%YoY, IoT high single YoY)

-QTL营收USD$1.15-1.35bn

☀手机业务

-中国Android需求预计FY3Q触底，FY4Q恢复环比增长

-短期压力来自OEM去库存，而非终端需求崩塌

-高端需求稳定，弱点集中在中低端市场 (受memory供给紧张影响，OEM优先保障高端机型)

-Samsung关系稳定，预计明年份额维持在70%以上

- Apple预计维持2026年秋季新机份额20%

☀AI

-Agentic AI驱动新一轮设备升级周期，CPU将成为Agent核心，高通具高效能CPU负责调度Agent + 低功耗NPU用于本地模型 (达85 Tops) + 连接能力

-Snapdragon X2性能优于Intel Panther Lake 30%，

-Agentic手机2027年将开始影响高端市场需求，目前正和小米、字节、中兴等合作开发

-新推出的 Dragonwing IQ10平台提供达700 TOPS的NPU算力，与机器人公司 Figure AI 及 NEURA 建立合作

☀数据中心与定制芯片

-与hyperscaler展开定制芯片合作，预计今年12月季度开始出货

-收购 Alphawave 后提升定制ASIC能力，开发专为数据中心Agentic设计的CPU

-策略将采Merchant + Custom结合，定制业务将有利提升OPM

☀汽车业务

-ARR突破USD$5bn，FY26目标超USD$6bn

-ADAS+自动驾驶推动价值量大幅提升

-第五代Digital Chassis平台预计才年底开始出货，3倍CPU & GPU 及12倍 NPU效能提升

☀6G

-2028年展示原型芯片，2029年发布，2030年达成规模化

-在MWC组建60家包括电信营运商、云设备厂、汽车OEM等公司的合作联盟

☀资本回报及税务收益

-FY2Q26回购USD$2.8bn、分红USD$3.7bn，股东回报共计USD$3.7bn

-FY2Q26认列USD$5.7bn的税务收益，源于美国R&D费用资本化指引的变动

云业务：谷歌最超预期，AWS积压订单增长明显

【谷歌】增长加速，规模追近AWS，Gemini需求驱动明显

1Q26收入达200亿美金（上季度177亿），同比增速63.4%，相比上季度48%加速，三家中增速最快且加速幅度最大。OP为66亿美金，Margin扩张至32.9%。需求端来看，Gemini的Enterprise付费MAU单季+40%，GenAI产品收入+800%YoY，API调用量160亿tokens/分钟，环比+60%。

【AWS】积压订单大幅扩张，Anthropic中长期加持

1Q26收入376亿美金（上季356亿），同比+28.4%（上季+24%），符合预期。OP为142亿，Margin37.7%，高于预期1pct。目前订单积压达到3640亿，较上个季度增长近50%。Anthropic近期宣布的未来10年向AWS承诺1000亿云支出，尚未纳入上述积压数字。

资本开支：四家均明确上修，加总增幅接近100%

四家公司均在本季上修全年CapEx指引：谷歌1800～1900亿、微软~1900亿、亚马逊~2000亿、Meta1250～1450亿，四家合计近7000亿，较2025年实际约3600亿同比增长近100%。谷歌进一步表示27年CapEx将"显著高于"2026年。

主业：谷歌搜索广告/Youtube强劲，Meta广告保持高景气

谷歌搜索广告收入604亿美金，同比+19%，YouTube广告收入接近100亿美金，整体广告收入773亿美金，同比+15.5%。Meta广告维持强劲，1Q26广告收入同比+29%，其中广告展示量+19%，单条广告均价+12%。

芯片数量并不是关键指标，真正重要的是计算吞吐量与内存容量 / 带宽之间的平衡。

理由一：内存容量与带宽

TPU v8i 搭载 8 堆栈 HBM3E 12-Hi，而 TPU v8t 只有 6 堆栈，因此前者拥有 288 GB HBM 和 8.6 TB/s 内存带宽，后者则为 216 GB 和 6.5 TB/s。

这一点很关键，因为推理解码受限于内存带宽，而非计算能力。

此外，8i 还配备了 384 MB 片上 SRAM，而 8t 为 128 MB，为 KV 缓存和注意力运算提供了更大的缓冲空间。

理由二：训练芯片用单芯片实现更高的 FP4 FLOPs

尽管有两块计算芯片，TPU v8i 在 FP4 下仅达到 10.1 PFLOPs，而单芯片的 TPU v8t 则达到 12.6 PFLOPs。

Google 将 8t 的芯片设计得计算密度极高，最大化 MXU 吞吐量，以应对训练中持续的高算术强度。

这似乎也凸显了 Google 更宏观的方向，即 Google 正尝试用 FP4 进行训练，而 8t 的高密度单芯片正是在这种场景下表现出色。

英伟达1日股价下跌4.6%，表面看起来有些反常。

因为本轮人工智能财报实际上进一步强化了算力需求。

谷歌、亚马逊、微软、元平台几大云厂商均明确加大投入，按逻辑本应继续利好英伟达。

但市场开始交易另一个核心变量：竞争。

核心出现了三个关键变化：

1）云厂商 “去英伟达化” 的路径越来越清晰。

谷歌的张量处理单元、亚马逊的自研训练芯片均在持续推进，且不仅自用，还在向外部生态延伸。

如果这些自研芯片逐步成熟，意味着长期特别是 2027 年以后对英伟达的需求天花板会被压制。

2）产业链正在出现 “替代叙事强化”。

本周多个信号集中叠加，包括谷歌张量处理单元取得进展、亚马逊自研芯片放量、高通暗示将参与定制人工智能芯片、深度求索转向华为Q昇腾。

这些变化不一定马上影响英伟达收入，但会影响估值框架。

市场开始重新定价 “英伟达是否存在长期垄断”。

3）资金开始做相对交易。

英伟达下跌的同时，超威半导体上涨 5%、博通上涨 3%。

说明资金在往 “替代链条” 切换，而不是简单看空人工智能。

但这里有一个容易被误读的点：

短期基本面没有问题，算力需求依然极强，数据中心资本开支还在加速。

甚至可以说，这轮财报是第一次验证 “人工智能投入→收入回报” 的闭环成立。

所以现在更像是：基本面继续向上，但估值逻辑从 “单一垄断” 向 “竞争格局” 过渡。

4）总结一下这个阶段的核心矛盾：

人工智能需求在加速，但英伟达的份额预期在下降，哪怕只是远期预期。

市场开始从 “确定性溢价” 切换到 “竞争折价”，这才是这一轮下跌的本质。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！