国产算力链更新 ①寒武纪发布...

①寒武纪发布一季报，营收因中国AI芯片需求强劲而大幅增长。

②DeepSeek开启图片理解功能的灰度测试。

收入利润超市场预期、净利润率创历史新高

26年Q1，公司收入28.84亿，同比+150%，环比+53%，实现利润10.13亿，收入端实第一次实现了单一客户的大突破，毛利率基本维持稳定在54%，虽然小推理卡毛利率相对较低，但在新客户侧我们认为毛利率相较于老客户同产品线更高，带动整体毛利率维持稳定，预计在Q3-Q4，毛利率会继续上行。利润端，公司实现了上市以来最高的单季度归母净利率，40%。

资产负债表现亮眼、合同负债与预付款大超预期

公司一季度实现预付款19亿，环比增加了11.5亿，预示着公司在供应链上储备能力大幅提升，也预示着未来更稳健的出货量，存货环比微降到45亿，主要系转一季度出货量上升；一季度资产负债表上首次大量出现合同负债4亿，我们猜测主要系一些客户为了锁货先预付、预示着客户继续实现多元化。从存货+预付款的量来估算，我们预计这批资产能实现超过200亿的未来收入。

一季度只是寒王今年收入的起点、现在也是价值演绎的起点

我们从三月份开始强调，国产算力的需求斜率只会越来越高，供给侧的改善也将从二季度开始变化，供需的双方改善是推动整个板块上行的核心逻辑，这一逻辑只会继续加强，寒王拥有最优质的客户群、最好的产品力和顶尖的供应链能力。

我们从年初开始底部强call国产算力板块，从年初的IDC到三月份以后的芯片板块，始终call在无人问津时，虽然国产算力芯片板块已经有了一小波上涨，但这只是开始，今年的国产链就是去年的海外链！

天风计算机 缪欣君/刘鉴

寒武纪Q1 收入28.85亿，(此前市场预期方差大，20-30亿均有)，但超过25亿的预期是极少数，且信心是不足的！总体来说肯定是超预期的。

利润10.13亿，利润率超35%。

其他重点数据：

1. 存货环比维持高位

2. 预付款18.97亿，环比增加11.5亿。

3. 合同负债近4亿，环比增加3.9亿。

往后看：

需求不用讨论了，远远高于供给。

供给端各项数据在持续向上。

Q2往市场更乐观的预期 去走概率大幅提升。

事件：寒武纪发布 2026 年一季报，26Q1 营收28.85 亿元，同比 + 159.56%；归母净利润10.13 亿元，同比 + 185.04%；扣非归母净利润9.34 亿元，同比 + 238.56%，盈利弹性大幅领先收入增速。

【现金流历史性爆发：流入超营收，同比环比双高增】

26Q1 经营活动现金流净额8.34 亿元，同比由 - 13.99 亿元大幅转正，环比 25Q4-4.69 亿元显著改善；销售商品、提供劳务收到现金31.59 亿元，同比增长超 3 倍，现金流入大于营业收入，回款能力与盈利质量显著增强，AI 算力订单落地与交付节奏全面提速。

【预付 + 合同负债双高增，需求爆炸 + 供给改善】

预付款项：由年初 7.45 亿元激增至18.97 亿元，环比大幅提升，公司主动锁定上游芯片、供应链资源，供给端瓶颈持续缓解，保障后续产能与交付；

合同负债：由年初 610.62 万元飙升至3.96 亿元，订单与预收款项暴增，下游 AI 算力需求呈爆炸式增长，高景气度前置确认。

【DeepSeek-V4 Day0 适配，生态卡位持续强化】

公司基于 vLLM 推理框架完成对 DeepSeek‑V4的Day0 适配，模型发布当日即实现稳定运行，适配代码开源，国产软硬件生态龙头卡位进一步巩固。

26Q1业绩符合预期，利润水平稳健

营收：26Q1收入28.85亿元，yoy+160%，qoq+53%。

归母净利润：26Q1归母净利润10.13亿元，yoy+185%，qoq+123%。

销售毛利率：25Q4/26Q1销售毛利率分别达到54.81%/54.33%。

销售净利率：25Q4/26Q1销售净利率分别达到24.05%/35.12%。

预付款/存货趋势向上

预付款：25Q4/26Q1预付款分别为7.45/18.97亿元。

存货：25Q3/25Q4/26Q1存货分别为37.29/49.44/44.97亿元。

观点重申：AI应用全面爆发，算力需求侧逻辑持续验证。近期DeepSeek等国产大模型更新不断，叠加视频生成、Agent等高算力应用加速落地，应用端的繁荣正在倒逼底层算力基建扩容❗在这一轮需求侧强力驱动下，公司作为国产智能芯片龙头，有望捕捉更多成长机遇，长期价值显著。

风险提示：市场竞争，需求，地缘政治风险等

东吴电子：陈海进/李雅文

浪潮信息：一季度毛利率修复明显，上行周期好兆头

公司一季度营收354.70亿元，同比-24.30%，市场有预期，和产品交付节奏有关；

毛利率6.64%，同比+3.19pcts，创25年一季度以来新高，利润率上行通道开启；

归母净利润6.05亿元，同比+30.74%；

扣非归母5.90亿元，同比+38.22%。

浪潮已发布超节点产品，受益超节点需求爆发β

浪潮已发布支持64路本土GPU芯片互联的超节点服务器元脑SD200和超扩展AI服务器元脑HC1000，其中元脑HC1000不仅支持极大推理吞吐量，还能让单卡成本降低60%、均摊系统成本降低50%，将每百万Token输出成本降低至1元；2026M4，中国移动斥资20多亿采购超节点设备，2026H2超节点即将开始放量，浪潮信息作为超节点OEM龙头，随着国产超节点逐步规模放量，盈利能力有望实现显著提升。

华勤技术：26Q1营收&盈利能力持续成长，赛道高景气持续

营收407.46亿元，同比+16.42%，好于预期；

毛利率8.54%，同比+0.12pcts；

归母净利润10.61亿元，同比+25.96%，好于预期；

扣非归母8.22亿元，同比+8.08%。

华勤超节点项目交付在即，重申超节点带来的高业绩弹性

华勤技术是行业内极少数同时拥有计算节点、网络节点全栈设计能力的厂家，预计超节点项目会在2026Q2开始发货，2026H2规模交付，2026年预计超百亿收入；随超节点逐步规模放量，价值重心有望由标准化组装上移至全栈集成，重申超节点带来的高业绩弹性。

财通唐佳/周勃宇

需求确定性高！重申国产芯/超节点/液冷等将带来26年的利润巨大弹性！

业绩符合预期

26Q1公司营业收入354.7亿元，同比-24.3%，主要系发货节奏等影响；归母净利润6.05亿元，同比+30.7%，盈利质量显著提升。

毛利率拐点明确

整体毛利率达到6.6%（25Q1为3.4%），客户结构、产品结构的影响已在25年较为极致，26年超节点服务器将带来竞争格局优化，拉动整体毛利率明显改善！

此前超节点产品已经发布

已发布超节点AI服务器元脑SD200和超扩展AI服务器元脑HC1000。

1）元脑 SD200单机内实现64路本土AI芯片的高速统一互连，单机可承载4万亿参数单体模型

2）元脑HC1000无损超扩展设计聚合海量本土AI芯片、支持极大推理吞吐量，推理成本首次击破1元/每百万 token。

参考海外其他厂商超节点毛利率的快速提升（从传统的1.5%到超节点的5%），浪潮的利润率弹性有很大空间。

液冷优势显著

连续4年蝉联中国液冷服务器市场第一。推出兆瓦级两相液冷AI整机柜方案，前瞻布局未来的GW级AI数据中心。目前已经形成也冷数据中心全生命周期整体解决方案，长期研发积累的优势在AI时代进一步体现。

高成长的低估值

收入侧：目前格局更加集中，大厂的CR3可能达到80%，在确定性的需求下，浪潮受益弹性确定性高；

利润侧：超节点带来利润率显著提升：海外超节点预计Q2开始大批量出货，国内超节点Q3规模化交付；

26年预期利润50亿（需求、利润率都有超预期空间），已经开始展现部分利润率弹性！

1）hwj一季度近30e收入，10亿净利润，符合预期就是超预期，展望全年以及27确定性大幅提升，龙头地步进一步夯实，ytd几乎持平，严重低配，加大重视！

2）更重要的是，hwj之外，沐曦、摩尔、芯原等订单、收入和利润呈现出加速趋势，国产算力类似于24-25年海外算力，AI芯片类似于24-25年光模块！

By Txy

OEM全面超预期，超节点放量引领产业加速

1）中科曙光、紫光股份等OEM厂商一季度业绩纷纷超预期，算力产业景气度兑现。

2）2026年是超节点0-1的放量元年，互联网大厂资本开始迅速向超节点产品形态倾斜。

3）OEM有望在超节点产品转型趋势下获取50%以上的净利率水平提升。相关：浪潮信息、中科曙光、紫光股份 等OEM核心。

张旭光/孙乾/蒋佳霖

GPU厂商：营收+订单进入兑现期

1）寒武纪：利润率超预期、供给端备货充分

· 26Q1，公司营收28.85亿，归母净利润10.13亿、净利率高达35%，并且计提信用+存货减值损失2.45亿元，还原净利润高达12.5亿元、对应净利率43%（规模效应持续增强）

· 26Q1，公司预付款19e、存货45e，对应54%毛利率， 对应货值139亿元

2）芯原：订单超预期：4月单月新签订单超80e+

4月21-29日十日内新签近35e+，彰显ASIC领域强劲需求与公司接单能力。一季度末在手订单51.33亿元，一年内转化比例超90%

3）沐曦：营收+利润符合预期

· 26Q1，公司营收5.62亿元，归母净利润-0.99%亿元，预付款12.33e、存货14.22e，毛利率60%情况下，对应货值66e

服务器公司：利润持续增长

1）华勤技术： 净利润增速超预期

· 26Q1，公司营收407亿元、yoy+16%，归母净利率10.61亿元、yoy+26%、增速高于收入增速，净利率2.63%、环比+0.3pct

2）浪潮信息：营收利润符合预期

· 26Q1，公司营收354.7亿元、yoy-24%，归母净利润6亿元、yoy+30%，预付款19亿、存货442亿、环比下降

芯原股份：新签订单大超预期！重视2026量产大年！

新签订单大超预期！芯原股份发布2026年一季报，公司2026年1月1日-2026年4月29日公司新签订单82.4亿元，AI算力相关订单占比91.37%，数据处理领域订单占比90.15%且主要来自于云侧AI ASIC及IP，截至报告期末的在手订单中，预计一年内转化的比例超90%。大超市场预期！！

初步测算截至4月29日公司在手订单达125亿元！按目前订单20xPS即可上看短期2500e市值，且量产订单一般为按季度下达需求，未来每个季度均有望持续下达量产订单，海外回片周期一般为1-2个季度，26年5月之后下达的量产订单按正常产业节奏保守10月可以回片，有望进一步打开市值空间！目前海外谷歌、亚马逊、微软、Meta 四大CSP均发力自研 ASIC 芯片， 产业趋势明确，重视公司2026量产大年，且未来更加值得期待。

沐曦股份：预付款项达12.33亿元，环比上季度末增长4亿元

沐曦股份发布2026年一季报。公司26Q1营业收入同比增长75.37%至5.62亿元，核心GPU产品出货量显著提升，市场认可度持续增强。截至报告期末，公司预付款项达12.33亿元，环比上季度末增长4亿元，从产业来看，芯片设计公司付给供应商的预付款一般为10%-30%，预付款杠杆效应有望带动未来营收放量。

风险提示：需求不及预期、研发进展不及预期

根据报道，4月29日，多位用户发现DeepSeek开启图片理解功能的灰度测试。具体来看，被灰度测试选中的用户的DeepSeek首页上会出现“识图模式”入口，当光标移动到该选项时，会出现“图片理解功能内测中”的字样。

Deepseek内测识图功能意味着开始补齐过往多模态短板，国产模型能力有望更进一步。众所周知，Deepseek作为国产开源模型中的重要玩家，一直以来都以纯语言模型为主，不具备多模态能力。近期这一识图能力内测，无疑是众望所归的展开，意味着以Deepseek的技术能力以及开源倾向，未来有望见到国产模型多模态能力的进一步提升。

我们认为，Deepseek能力圈的扩展有望利好AI应用的持续落地，进而传导至整个国产算力阵营。

AI算力产业链，包括：

1）AI芯片厂商（海光信息、寒武纪、沐曦股份、摩尔线程等）

2）服务器厂商（中科曙光、浪潮信息、工业富联、紫光股份、神州数码、烽火通信等）

3）算力租赁厂商：智微智能、协创数据、宏景科技等。

AI应用：1）C端关注流量入口&生产力工具：金山办公、合合信息、科大讯飞等。2）B端关注高KnowHow数据壁垒厂商：中控技术、鼎捷数智、拓尔思、卓易信息等。

风险提示：大模型技术迭代不及预期；AI商业化落地进度不及预期；宏观经济波动的风险。

孙行臻/陈泽青

英伟达美东时间4月28日开源Nemotron3NanoOmni，原生全模态+MoE架构（300亿参数仅激活30亿），定位代理式AI底座，富士康、Palantir已率先采用。底模迭代再加速，Token消耗向生产场景实打实落地。

底模端：全模态+智能体效率提升9倍，Token调用从对话向多模态/Agent跃迁，单次任务Token消耗量级跳升

数据端：国内日均Token调用量3月已破140万亿，两年增长1000倍，Q1环比仍加速40%+

应用端：可灵1月ARR环比+25%达3亿美元，巨量引擎预测26年漫剧市场破220亿、AI覆盖80%制作环节

为何此刻加配算力Token

算力侧从”叙事预期”切到”业绩兑现”，估值与业绩戴维斯双击窗口打开。利通电子26Q1净利预增700-900%，弹性已经走出来。奥飞数据同比暴增79%；亚康股份同比增长接近40%。

IDC算力底座：光环新网、奥飞数据、亚康股份

算力租赁高弹性：利通电子、协创数据、宏景科技

云服务变现：优刻得、顺网科技

主线：底模能力迭代→Token用量爆发→算力承接→应用变现，闭环已成。全模态底座+下游应用”双主线，算力租赁弹性环节优先。

1）第一点，周五国产算力板块的异动，是一日游行情，还是大级别行情的开端？

我们观点是大级别行情开端，这轮国产算力行情的级别，可以借鉴“光”板块。

从市场层面看，我们预计4月至8月是2026年行情的主升段，也是决定今年收益率的胜负手。

参考主升段年份的案例，比如2019年、2020年、2021年、2025年。而这些年份的核心共性在于，当年都有景气高增长的产业主线。

以2025年为例，5月至8月的主升段分为起步期、加速期、震荡期三个阶段，在此期间，创新药、新消费、光模块、PCB、国产算力等方向有序展开，围绕景气因子机会非常多元。此外，以AI应用为代表主题机会也比较多。

就2026年的主升段而言，（1）从行情阶段来看，当前处在主升段起步期，即是战略布局窗口，也是战略调结构窗口。（2）从结构主线来看，应该以景气为锚，除了已经率先启动的海外算力链，接下来国产算力和半导体设备也将接力，行情级别可以参考“光”板块。

2）第二点，为什么我们说当前是战略布局窗口？

当前不少观点认为，市场已经修复至2月高点，接下来可能有调整，不能追高。但是，我们不这么认为。

原因在于，从方法论上看，分析节奏问题时，不能本末倒置。“无产业，不牛市”，主线产业景气释放是牛市周期的决定性力量，而宏观事件等扰动影响有限。

接下来，二三季度是密集财报季，景气因子将成为行情的主导因素。而今年AI上游，包括海外算力链、国产算力链、半导体设备等关键环节，都是景气持续爆发的方向。

3）第三点，为什么说当前是战略调结构窗口？

原因在于，2026年相较于2025年而言，我们预计分化会加剧。

针对过往牛市周期的研究，牛市中后期和牛市初早期，非常关键的区别在于，分化是加剧的。原因在于，牛市初早期，市场位置低，各板块都有修复需求。但当牛市运行至中后期，大部分板块完成修复后，进一步向上的力量源自景气驱动。由此可以推理出，牛市中后期，市场会更为聚焦主线。

因此，我们预计，2026年市场分化会加剧，会更为聚焦AI上游算力和半导体环节。因此，当前调整结构也比较重要。

风险提示：AI产业进展不及预期。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！