消费更新：旅游+免税+黄金珠宝...

①中方已经同意恢复中国公民赴加拿大团队游。综合考虑中国游客出境需求，当地旅游环境等各方面的情况，中方决定恢复旅行社经营中国公民赴加拿大团队游业务。

②为持续便利中外人员往来，中方决定将对法国、德国等45国单方面免签政策延期至2026年12月31日24时。此外，中方将于2025年11月10日至2026年12月31日对瑞典免签。

1）企业采购金料用于生产一般是提前3个月左右，今年四季度备货估计已经完成，11月1号之前的预计均不受影响，主要是明年。

2）投资金用途方面，会员单位+直营模式的企业反而迎来利好的机会，重点提示菜百股份

3）非投资金关注超跌机会，个位数税务的增加其实传导后整体影响有限。后续金价持续涨的话，消费者对于涨价的体感相对还好。

1103黄金珠宝板块大跌，主要受黄金税收新政影响。我们认为新政核心在于通过“用途定性、分类管理”堵住税收套利空间，引导黄金资源更有效地服务实体经济。

影响分析：

1）黄金珠宝品牌商受影响、成本或上涨7%、但已通过提高终端零售金价传导部分影响。此前品牌方从两大交易所购买/或向会员单位购买的黄金均能抵扣13%增值税，新政后仅能抵扣6%，#采购成本将提高7%（但增加的成本或在产业链不同环节分摊、实际影响程度或更小），例如今天多数品牌普遍上调内地黄金饰品及金条零售金价（涨幅平均约5%），但同期国际金价基本持平，反映出毛利率较低的克重黄金和金条都通过涨价部分传导了新政的影响，而一口价黄金因调价频率低、且多数品牌在10月下旬均普调过一轮，故短期未再次提价。

2）部分品牌的实物金条的定价吸引力或有所下降。新政对于实物金条的规定，#利好会员单位直接销售投资金（例如菜百的toC业务），但批发给下游客户则会受影响（因下游批发商无法抵扣进项税、成本将增加13%）；如果是交易所客户（非会员），即便用于投资用途，其采购成本也将上升7%，因此或变相转嫁成本给消费者，最终影响#实物金条终端定价的吸引力下降，这部分需求除了向黄金ETF、积存金等转移以外，也可能会向低工费首饰上转移一些。

3）行业规范化发展下有助于市场份额向头部品牌集中、利好高端品牌强者愈强。此次新规旨在从源头上堵塞可能存在的税收套利空间，若行业整体提价以转嫁税负成本，则头部高端品牌凭借更强的定价能力和成本管控能力有望进一步强化竞争优势。同时，新政亦提高了“水贝模式”商家的经营成本， 有望利好市场份额向头部品牌商集中。

华泰消费 樊俊豪/惠普

机场客流：

美兰机场（10.01-10.31）

1）10月旅客吞吐量203.1万人次，同比+0.3%，增速环降（9月YoY+14.8%，但需考虑24年9月有台风影响）；航班起降架次1.4万架次，同比+9.0%，增速环降（9月YoY+15.0%）。

2）25年1-9月累计旅客吞吐量2027.6万人次，同比-1.5%；累计航班起降架次13.9万架次，同比-0.9%。

️凤凰机场（10.01-10.31）

1）航班执行量1.1万架次，同比+3.5%，增速环升（9月YoY-3.1%）。

2）25年1-9月累计旅客吞吐量7456.5万人次，同比+8.7%；累计航班起降架次10.2万架次，同比+7.5%。

中免销售额表现优于行业：

1）预计10月中免各店铺销售额合计28亿元，同比+17%左右， 环比9月提速增长 （9月YoY+0.3%）。

2）预计25年1-10月销售额合计284.9亿元，同比+1.4%。

全岛离岛免税销售转正：

海南全岛离岛免税销售金额9月销售额同比+3.4%，#连续下滑18个月后首次转正，1-9月累计销售金额同比-7.7%。

基本面底部拐点已现、政策加持中长期弹性可期

根据行业、公司层面销售数据跟踪以及中国中免25Q3业绩环比改善趋势，我们认为行业与公司经营层面已现拐点，近期离岛免税与出入境、市内免税政策利好频出，从品类囊诺更多新消费商品、国货进入免税渠道、购物人群范围扩充、购物便利性提升等多方面提振免税消费，看好龙头中长期成长空间与利润率修复弹性，相关：中国中免，王府井等。

嵇文欣/孟鑫

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成投资建议！