策略+宏观更新 1、交易台：...

中国 A 股预计今日将进一步出现市场风格 / 主题轮动，一方面是因为存在获利回吐压力，另一方面是消费领域传来鼓舞人心的消息：

-李强总理主持召开与研究人员和企业家的会议，讨论当前国内大循环并提振本地消费；

-随着中国需求改善，LVMH 销售额恢复增长。

尽管这些消息不一定会对基本面产生任何有意义的变化，但可能会推动资金进一步从科技股 / 小盘股转向今年以来表现落后的板块（消费、银行和可再生能源）以及高股息板块。下周将公布第三季度 GDP 数据-如果政府需要在第四季度实施更多刺激措施以缓解不确定性，这可能是需要关注的关键数据。

2）中国市场即将到来的宏观催化剂

2025 年 10 月 20 日：2025 年第三季度 GDP 发布

2025 年 10 月 20 - 23 日：中共二十届四中全会（会议后可能会发布 2026 - 30 年第十五个五年规划的建议）

2025 年 10 月 26 - 28 日：2025 年东盟峰会

2025 年 10 月底：政治局会议（可能涉及经济政策）

2025 年 10 月 31 日 - 11 月 1 日：2025 年韩国 APEC 会议

2025 年 10 月底 - 11 月初（可能）：全国人大常委会会议

2025 年 11 月 10 日：中美临时关税减免的 90 天延长期届满

2025 年 11 月 22 - 23 日：2025 年约翰内斯堡 G20 峰会

2025 年 12 月初 - 中旬：关于经济政策的政治局会议

2025 年 12 月 16 日：特朗普对 TikTok 禁令的延长期届满

2025 年 12 月中旬：中央经济工作会议

2025 年 12 月底：全国人大常委会会议

来源：政府网站、高盛全球投资研究

3）新闻

宏观：中国通胀数据（香港时间上午 9:30 公布）

高盛预计 9 月整体 CPI 同比温和为 - 0.2%，较 8 月的 - 0.4% 有所回升。

4）中美关系

-特朗普考虑终止与中国的部分贸易关系，包括与食用油相关的贸易；

-贸易组织希望禁止向中国出口废铝罐；

-格里尔认为中美在会晤后将解决贸易僵局；

-中国通过对韩华实施限制和调查，在航运方面对美国进行反击。

5）消费

-李强总理主持召开与研究人员和企业家的会议，讨论当前经济形势，国内大循环和提振本地消费是关键讨论点-名创优品董事长出席了该会议

-随着中国需求改善，LVMH 销售额恢复增长—— 该公司首席财务官塞西尔・卡巴尼斯在财报电话会议上表示，第三季度中国市场销售额 “转为正增长”，主要受本地需求上升推动

-电动汽车：京东宣布与宁德时代和广汽集团（601238.CH）合作推出新电动汽车车型，京东将负责销售和消费者数据分析支持。

机构代表性反馈：关于我们说的调结构 “现在要买就优先买那些，无论晚上特朗普发什么贴，能相信其股价第二天都不会怎么下跌的股票。 ”

那么具体是哪些？

是不是简单的小登转老登？

真正盈利受特朗普关税直接显著冲击的并不多，但每次中美风波显著影响走势的却不少

我们从属性出发，把主要投资线索分为几类：

一、基本面逻辑和美国有关，包括部分 消费电子，汽车零部件，电新 ，海外算力 乃至整个AI、机器人，包括CXO 创新药等

二、逻辑是本土国产，但估值乃至走势依然与海外有对应性，比如国产算力，国产AI应用

三、国际化相关，但不太依赖中美判断。比如黄金乃有色，比如非美市场的出口出海； 如工程机械等。

四，内需主导，如传统消费、金融、红利等，其中有一块结构性的新消费，兼具出海属性，算是三四的交集。这里面的传统消费会包含一些政策加码预期。

五、走势乃至逻辑有独立性的本土成长与主题方向，如军工，国产软件、量子计算、可控核聚变，十五五预期支持产业等。

一二其实是市场主线，依然会有大量资金留守，但毕竟盈利盘丰厚且包含一定杠杆与交易性资金，而短期再平衡导致结构资金边际净流入的板块 ，预计可能集中在三四五里，具体选择和不同资金属性的风险偏好有关，如小登/高风险偏好资金会选四五或者四中间的新消费，具体也和对这些方向位置、基本面和催化预期相关。

根据我们近日交流，市场短期未必能形成单一主线共识。

但我们继续认为在后面线索里面选一些做再平衡是合理策略。

欢迎讨论交流 陈果

一、市场概况和行业表现

10月14日，A股放量大跌，主要指数集体回调。沪指跌0.62%收报3865.23点，沪深两市成交额25762亿，较前一个交易日放量2215亿。盘面上，大盘高开后单边下行，午后小幅反弹后继续向下，尾盘跌幅略有收窄。全天上涨股票数量1734家，下跌3554家，大盘风格占优。

分行业看，申万一级行业中涨幅前5位分别是银行（+2.51%）、煤炭（+2.18%）、食品饮料（+1.69%）、交通运输（+0.50%）、公用事业（+0.49%），通信、电子、有色、计算机、电力设备跌幅居前五。

分主题看：

1）反内卷深化，推动光伏在成长板块一枝独秀；

2）国际金价冲高回落，叠加今日盘中大盘剧烈回调，带动前期高位的贵金属板块大跌；

3）稀土永磁未能守住涨势，尾盘纷纷掉头转跌；

4）可控核聚变今日分歧，标签票合锻智能一度炸板，日内博弈剧烈；

5）避险资金大量流入银行保险，大金融板块表现突出，白酒板块上涨，贵州茅台止住9月中旬以来的下跌趋势。

二、市场要闻

1）商务部新闻发言人就近期美方宣布对华加征关税重申立场，并对韩华海洋株式会社5家美国相关子公司采取反制措施；

2）韩媒称特朗普可能不会参加亚太经合组织峰会；

3）交通运输部启动航运业、造船业及相关产业链供应链安全和发展利益受影响情况调查；

4）国家发展改革委支持电力、煤化工、钢铁、有色、建材、石化、化工、机械等重点行业节能降碳改造。

三、后市展望和思考

中美关税博弈反复：14日商务部发言重申立场，并对韩华海洋株式会社5家美国相关子公司采取反制措施，交通运输部启动航运业、造船业及相关产业链供应链安全和发展利益受影响情况调查。多重因素导致市场对关税谈判前景难以判断，避险情绪继续抬升，前期高位股持续回调。

我们在13日复盘里提示了下跌中继的可能性，今天确实也出现明显的风格再平衡，这种每年Q4相对明显的日历效应体现的比较突出。

今天的上涨方向仍然集中在避险板块，而算力、半导体、机器人以及昨天上涨的软件都在大幅下跌，且这些下跌方向资金还在天量净流出。

如果后续大盘回踩20日线，可能是更差的信号。从应对层面看当前建议按照震荡市思路操作，对避险资金来说抱团银行或许是不错的选择；有色仍然是当前交易降息的首选；可以适当往低下行波动率如新消费等方向轮动；另外建议关注超跌的恒生科技。

1014回调，多数认为是中美对抗升级导致，虽然也有观点认为“只是给卖出找理由“。

当天上午中国宣布制裁韩华海洋等5家美国子公司--实际影响不大（我们韩国分析师已和韩华确认，5家美国子公司和中国无业务，故无直接影响；即使其韩国母公司，用的20%中国钢铁，找其他国替代也并非难事）。但该举措，被视作中国继续反制的象征信号，在双方领导人会面之前抛出筹码，escalate to de-escalate。

交易台方面，当天2点后我们看到卖出和做空开始加速，主要卖出了近期涨幅大的TMT股，因为担忧11/1之前的不确定性。

全天看，我们当日在港股1.2倍净卖出，A则是2倍净卖出。部分LO有切换到红利，例如平安和工行。总体看，有避险情绪，但没有大的恐慌性卖出。

下午我们交易/衍生品/结构性产品等团队联合开了电话会，总体看，均无恐慌，不过认为11月之前市场或维持波动。投资人有兴趣buy on dip，但希望等到更大跌幅再买。衍生品市场总体稳定，做空有增加，但比起4月而言也在较低水平，对冲更多是针对升高的波动性，提供downside protection。

涡轮方面，香港散户在切换到成长滞涨股，其中，阿里在过去几周是看跌期权占比远高于看涨期权（7：3），但13日开始逆转，看涨多于看跌。

A vs HK？短期内，我们策略组认为A或跑赢H，因为有更多产业政策，必要时也会有国家队支持（13日似乎没有参与），而港股相对更受国际资金流影响。

切换？14日我们看到一些切换（例如消费，估值低+ 又yy要出政策支持），不过也有反馈表示是战术性调仓，流动性牛市下，momentum还得看科技，AI和大盘走势或是一荣俱荣、一损俱损。

AI：我们电子首席刚在美国路演了一周，虽然近期AI投资进展不断，但北美LO对AI泡沫的担心有所增加，对非AI的例如半导体设备/苹果兴趣反而有提升。

1）今日继续下跌原因：由于昨天学习效应过强，导致市场并没跌透，跌幅在3%以下的时间过于短暂，风险情绪没有出清完全，抛压并未得到全面释放。但今天尾盘的加速下跌其实出清了绝大部分风险。

10月会是相对前几个月较为难做的一个月，但依然不要悲观，大趋势仍然要看着证券化率1.1倍去做，而下一个发令枪需要等到四中全会/十五五。

关于指数后市，我们认为当前阶段仍有红利股做支撑，上证整体形态仍趋于稳定。此前我们曾提及类15年1月-2月的指数多重顶后回踩日线MA60的可能性较大，但目前看市场强度更高，以横盘代替调整，而假设以当前价格横盘，上行的MA60将于10个交易日后（刚好对应4中全会的落地)上行至3800上方或构成较强驱动。

2）风格切换的原因：最近4个交易日的风格切换是2个因素合并后对低位品种的阶段性需求：

①外部冲击的避险需求；

②科技斜率过高后催化剂的钝化。当前的切换主要还是出于防守思维下的选择。

3）但现有的条件下，我们仍然判断是阶段性的风格切换，时间不长，后续仍然是科技主线，成长等待下一个发令枪。

当前的有一点类似7月中旬的反内卷行情，在前期科技上行斜率过快后资金希望寻找一个平衡的出口。但从中期角度来看，科技仍然是产业突破和基本面更为向好的品种；对于顺周期，无论是财政的节奏、消费的复苏力度上看，尚不支持高低切的基本面和风险偏好切换，资金大幅切向顺周期/红利的中期条件并不具备。

4）现阶段的应对方法

①如果看长且对波动忍耐度高，依然建议继续持有科技，“科技为先，PPI交易为辅”，科技当中向科技的高低切切换：电池、电网、消费电子、游戏、军工、互联网，PPI交易依然要重视有色和化工；

②如果操作灵活，则在重要大会前保持相对均衡的配置，待新发令枪打响后再参与高斜率行情。

1）风险资产波动继续放大

1014市场高开低走下跌，A股和港股共振下跌，科技股普遍回调。

其中，A股市场来看，通信、电子、有色、计算机等行业在上一日反弹之后，今日整体跌幅靠前，而银行、煤炭、食品饮料、交通运输等行业指数涨幅相对领先。

商品市场来看，工业金属下跌，即使黄金也回吐了今日涨幅。

外汇市场上，美元指数盘中出现跳升。

资产价格波动上升的表面因素可能是中美贸易摩擦再度升级所带来的风险扰动：边际上今日商务部对5家美国相关子公司采取反制措施等。

但是值得思考的是，反应贸易冲突的光刻机和稀土板块与昨日不同，同样出现了明显回调。

值得思考的是，对当下估值较4月更高估值的市场而言，单纯的TACO与否或许不是市场交易的核心，而是基本面已经出现的变化。

2）服务业走弱与金融扩张的边界

9月以来全球资产价格的表现建立在“弱美元”的叙事逻辑之下，我们曾在周报中提示：美元在被多方做空下，并未创下新低，反而进入了反弹通道。

服务业强于制造业是过去美国科技股走强的宏观背景，结合人工智能的科技变化，形成了最强的风险资产主线。

未来需要关注：服务业已经开始走弱，美股盈利已经整体震荡，更多体现为大型公司的盈利上涨。而AI的资本开支与盈利当下又要求金融资产上涨，但全球金融资产占GDP已经触及滚动3年的2倍标准差。

不过，当下宏观层面的担忧还需要微观层面的验证，近期海外科技的3季报或成为重要关注点。我们提示投资者要警惕美元出现跳涨的阶段性风险。

3）正视调整，动能切换

我们在上周提示了抄底需要“等一等”的观点，也重点提示了内需资产（消费、金融）的机会。未来看，服务业下行后制造业复苏仍是中期主线，实物资产上行仍然值得期待；同时，要关注结汇资金增加带来的变化，海外金融资产的收缩或许会进一步帮助中国资金未结汇现象，资本回流本身也会对中国走出通缩的步伐行成支撑。

值得关注的是，以TMT（除传媒）为代表的科技股，短期涨幅较高且融资买入占比居前。历史经验看，即使考虑到市场稳定力量，历史上这一力量往往可以稳定市场，但是无法消除去杠杆和获利了结的结构性影响。

4）市场调整期，聚焦国内政策（“反内卷”）和内需见底，中期维度全球制造业周期仍是重要主线

第一，内需方向将阶段性获得市场更多关注：食品饮料、航空机场、房地产等；

第二，非银金融将受益于全社会资本回报见底回升；

第三，制造业活动修复与投资加速的实物资产中期仍然是最占优资产：上游资源（铜、铝、油、金），原材料（基础化工品、钢铁）。

中共中央政治局常委、国务院总理李强10月14日下午主持召开经济形势专家和企业家座谈会，听取对当前经济形势和下一步经济工作的意见建议。

座谈会上，徐奇渊、陈斌开、杨赫、张瑜、李洪凤、江鑫、周宇翔、叶国富等先后发言。大家认为，今年以来，我国经济运行顶住压力、稳中有进，展现出强大韧性和活力。大家还就更好地实施宏观政策、解决当前突出问题提出了意见建议。

徐奇渊：现任中国社会科学院美国研究所副所长；

陈斌开：中央财经大学党委常委、副校长；

杨赫：工商银行现代金融研究院副院长、深改办副主任；

张瑜：华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师；

李洪凤：现任中国电气装备集团有限公司党委书记、董事长；

江鑫：现任合肥产投集团党委书记、董事长；

周宇翔：黑湖科技创始人兼首席执行官；

叶国富：名创优品创始人、董事会主席兼首席执行官。

韩华海洋（Hanwha Ocean，前大宇造船海洋）是韩国防务与造船领域的核心企业之一，也是韩华集团全球布局的关键支柱。其业务涵盖商用与军用舰艇、海洋工程装备、海上能源系统等领域，是韩国“造船三巨头”之一。

2023 年，韩华海洋的全球销售额达到约 56.9 亿美元，资产总额超过 104 亿美元；公司在美国拥有多个战略性子公司，包括 Hanwha Shipping LLC、Hanwha Philly Shipyard Inc.、Hanwha Ocean USA International LLC、Hanwha Shipping Holdings LLC 和 HS USA Holdings Corp。

这些子公司主要负责北美地区的造船、船运与零部件贸易业务，其中 “Philly Shipyard” 是最具代表性的资产，年产量约 1～1.5 艘大型船舶，计划在 2035 年前扩张至 10 艘／年、年收入约 40 亿美元，并成为美国海军舰船建造的重要承包方。

然而，随着中方宣布将上述五家美国关联子公司列入反制清单，并禁止中国境内组织与个人同其交易、合作，这一扩张计划面临新的外部风险。此次措施意味着这些子公司在中国的供应链、融资、设备采购、乃至技术交流将被全面切断。

韩华海洋的造船与海洋装备业务对中国零部件、钢材及电子系统存在一定依赖，短期内替代供应商难以完全填补空缺，这将导致生产成本上升、交付周期延长。根据估算，这些美国子公司每年与中国市场相关的直接或间接业务规模可能在 2 亿至 5 亿美元之间。若全部中断，韩华海洋整体利润率可能下降 3% 至 5%，部分项目甚至可能被迫暂停或改线采购。

中方将韩华海洋五家美国子公司列入反制清单，并禁止中国境内组织和个人与其交易或合作，这一举措的战略含义不仅在于经济打击，更在于对美国海军能力的间接压制。通过限制这些子公司在中国获取关键原材料、零部件和技术支持，中方实际上在削弱其在美造船和海军舰艇建造能力。

Philly Shipyard 等美国子公司长期依赖中国的钢材、电子元件及自动化系统，一旦供应链受阻，生产成本上升、建造周期延长，将直接影响美国海军舰船交付和维护效率。这种“隔山打牛”的方式，使中方无需直接与美军对抗，却能通过影响其战略承包商施加压力。

这一制裁也向全球防务供应链发出信号：任何深度参与美方军事项目且依赖中方资源的企业，都可能成为战略报复对象。

总的来看，中方此次制裁通过市场与供应链间接作用于美国海军，体现了高水平的战略智慧：无需正面军事冲突，即可通过经济与产业手段削弱对手的战略能力。这种“隔山打牛”策略不仅凸显了中方在全球产业链和高端造船技术上的控制力。

*公开资料整理，仅供行业参考，不构成任何投资建议！