绿色能源SAF+重卡+工程机械...

发布者：乐晴

1）需求：SAF元年验证政策力度

25-27年，SAF有望迎来两次需求增长斜率向上：

①据S&P，2025年欧盟首度2%强制加注执行后SAF需求有望达到190万吨，同比+130万吨。据IATA，届时全球消费量则有望达210万吨。

②2027年将进入国际航空业碳抵消与削减机制（CORSIA）第二正式阶段，届时ICAO所有193个成员国将强制承担其碳抵消责任，有望成为政策驱动从地域性转向全球性的需求加速拐点，据IEA，届时全球SAF消费量或达338-854万吨。

③更远期看，假设未来欧盟航煤消耗量恢复至2019年疫情前约6854万吨/年的水平，至2050年欧盟SAF最低掺混率须达到70%，预计对应SAF消费量约4800万吨，全球消费量则有望达到3.58亿吨。

2）供给：海外装置扩产不及预期

我们认为毋须担忧SAF供给扩张过快：

①HVO与SAF因技术路线相通，产能统计口径交叉致名义产能具有误导性。

②据UFOP《查找图书年生物柴油报告》，2024年全球HVO产量1545.8万吨，消费量1561.9万吨，HVO本身已面临一定程度短缺，而英国石油、壳牌、Neste等能源巨头纷纷延缓扩张计划，或使得现有HVO装置转产SAF难度更大。

③在RED III双倍计数取消以及欧盟对美征收SAF反倾销税的背景下，HVO消费提升或将挤压欧盟SAF供应，导致实际SAF投放产能更偏少。 ④近期进入国内外装置检修高发期，SAF供不应求态势强化，预计2025年将存在10万吨缺口。

3）中国SAF规模与成本优势突出

我国SAF产业原料回收、预处理到精炼加工的全产业链整合能力优异，较早期海外厂商具备一定后发与规模优势，或进一步巩固了中国SAF产品的性价比优势。此外，考虑到生物石脑油是SAF副产物之一，若未来我国政策对生物石脑油出口提供更多支持，将有望进一步增厚SAF项目的整体利润，增强其经济性。

产业链相关：山高环能、海新能科、卓越新能、朗坤科技、鹏鹞环保等。

风险提示：原材料价格大幅波动；产能建设或产能利用不及预期；政策变动风险、技术路线迭代风险等

国投证券化工王华炳及对口销售

第一商用车网数据显示，12月重卡行业批销约9.5万辆，同比+13%，环比-16%；Q4累计批销超31万辆，同比+43%，环比+11%；25年全年累计批销超113万辆，同比+26%。

12月出口景气延续&新能源创新高，26Q1重卡行业“开门红”可期

1）年末稳健收官，关注26年开门红。12月重卡销量连续9个月同比正增长，但增幅边际收窄，主因上年同期补贴退出前需求透支导致高基数，叠加主机厂“藏销量”影响。12月国内终端销量增速预计同比+11%，全年接近80万台，创近年来新高。考虑到同比基数回落及出口景气延续，26Q1行业“开门红”可期。

2）政策切换推动新能源创历史新高。12月新能源重卡预计实销3.7万+，同比增长超140%，渗透率接近50%，创历史新高，主因26年购置税减免退坡，叠加25年国补即将退出，导致需求前置，全年渗透率预计27-28%。

3）非俄支撑出口稳健增长。12月重卡出口继续稳健增长，预计同比增长近20%，全年接近33万台，同比增长10%以上，主要系非俄市场景气超预期，持续贡献增量。

26年重卡国补顺利官宣，看好板块中期趋势及传统能源预期差

1）日前两部委官宣26年报废补贴政策延续且补贴标准不变，考虑到目前约50万台国四未报废，2017-2018年首批国五车龄已满足置换条件，将合力支撑内需同比持稳；叠加非俄出口稳健增长，2026年重卡行业销量预计115w+，高基数上同比微增。结构上国内新能源渗透率预计30-35%（考虑到需求透支和购置税减半征收等因素），同比+3~8pct；叠加出口增量后，传统能源（柴油+天然气）销量基盘有望保持稳定。

2）27-28年假设补贴退出，保有量300-400w的国五成为报废主力，将驱动内销重回百万大关；随亚非拉市场扩容及欧洲市场拓展，海外可触及市场（70w）有望进一步扩大，出口将继续兑现外需拉动+提市占率逻辑，综上看好重卡周期上行的中期趋势，年销量140w可期。由于竞争格局集中，利好头部OEM及发动机厂。