影视传媒+消费+美团更新 1...

1）周六《疯狂动物城2》口碑发酵单日票房7亿打破记录，猫眼最新预测将票房上修至42亿（此前24亿），影视院线赛道值得关注。

2）AI漫剧波动较大，一方面来自抖音短剧版权中心迁移积压审核11月数据增速放缓（12月有望加速）一方面来自担忧如同短剧，行业增速好但是制作方不赚钱。但我们认为AI漫剧核心成本来自AI视频模型，多模态加速下性能提升而成本可控，目前流量补贴下各环节都能利润兑现，继续推荐快手、欢瑞、中文在线、捷成、阅文等。

3）游戏，中期角度确定性、持续性最高，估值合理（26年16X），继续推荐世纪华通、恺英、巨人、完美等

11/24~11/29：申万传媒指数涨4.23%/沪深300涨1.64%/上证指数涨1.4%/创业板指数涨4.54%；海外恒生指数涨2.53%/恒生科技指数涨3.77%/纳斯达克指数涨4.91%。

评论

年末内容娱乐板块景气度有所上行。本周传媒板块涨势较好，我们认为行业层面主要由于：

1）游戏板块出海实现新突破且多款新游进入新测试阶段/首次曝光/上线境外区域（如巨人网络《超自然行动组》11月27日上线中国港澳台地区）；

2）电影市场方面《疯狂动物城2》猫眼专业版预测总票房43亿元（截至11/30），带动影视板块及部分关联度较高的IP公司股价上涨。

3）此外，出版方面《全民阅读促进条例》推出带动板块个股标的上涨。短期提示关注年末至寒假、春节的景气度持续向上的趋势性机会；提示个股超跌反弹机会。

影视院线 《疯狂动物城2》票房走势强劲，关注IP经济潜力。

11月26日《疯狂动物城2》上映，截至11月30日上午8时，其猫眼专业版累计票房达16.3亿元，预测内地总票房达42.6亿元，豆瓣评分8.6分。据CLE中国授权展统计，截至上映首日，“疯狂动物城”IP已与超70个品牌进行授权合作。IP开发方面，迪士尼联动以年轻消费需求为核心，覆盖食品饮料、服饰配饰、潮流玩具等，渗透日常生活场景，并通过圈层传播放大IP影响力。

游戏 11月版号发放国产版号数量创新高。

11月27日，11月游戏版号如期发放。1）国产游戏获批178个，创近年单月发放数量新高。重点产品有金山软件《星砂岛》、完美世界《梦幻新诛仙：轻享》，腾讯、哔哩哔哩、恺英网络、吉比特等重点厂商亦有版号获批。2）进口游戏获批6个且已连续14个月发放。3）审批变更游戏7个，包括腾讯《和平精英》（增加客户端）。

2026年核心逻辑：政策友好环境下迎来内容新周期，核心关注：

1）AI：应用深化，提效基础上赋能商业化变现；

2）出海：华流内容出海扬帆，关注网文短剧等与游戏形成合力，推动华流从流量出海走向文化扎根；

3）IP：需求升级催化IP产业链价值重估。游戏（世纪华通/三七互娱/巨人网络/吉比特/恺英网络）/分众传媒/上海电影/芒果超媒；港美：快手/游戏（心动公司/网易）/IP（大麦娱乐/阅文集团）/猫眼娱乐/爱奇艺。（仅梳理，不构成投资建议）

看好贺岁档回暖【建投传媒互联网】

《疯狂动物城2》超预期。上映不到一周，票房已达17亿元。上映首周末票房预期大幅上调，猫眼最终票房预期从首日的25亿元上调至42亿元。

年末还有多部大片上映

1）《阿凡达3》将于12月19日上映，高口碑系列电影，加上《疯狂动物城2》有望带动进口片票房回暖。

2）《得闲谨制》定档12月6日。正午阳光主控，核心出品方还有猫眼娱乐、中国电影。

正午阳光的首部电影。公司是头部剧集制作公司，曾出品《欢乐颂》系列、《都挺好》《小巷人家》《知否知否》《山海情》《开端》等各类型爆剧。

《得闲谨制》是抗战题材，有望延续《南京照相馆》热度；肖战和彭昱畅等头部艺人主演。

产业链相关梳理：

1）猫眼娱乐：电影票务龙头；

2）中国电影：《疯狂动物城2》发行方和《得闲谨制》出品方；

3）上海电影、万达电影、横店影视、金逸影视、幸福蓝海等院线公司。

建投传媒互联网杨艾莉团队

1）关注12月爆剧。相较前两月，11月漫剧略平淡，主要是11月7日抖音短剧版权中心宣布，于25日把漫剧资源迁至新平台，因此审核标准调整导致大量漫剧积压。但漫剧储备多和抖音保底激励，12月有望迎爆发。

2）抖音加大AI漫剧扶持。20日抖音版权中心发布漫剧分成系数调整公告，AI仿真人漫剧、2D/3D漫剧的分成系数最高，沙雕漫和静态漫最低。看好头部制作公司、上市公司参与更多的AI漫剧品类流量大幅增长。

3）平台竞争激烈，出品公司有望放业绩。

-腾讯：据Tech星球，21日腾讯布局漫剧市场，推出“火星动漫”和“火星动漫社”两款漫剧小程序。

-字节：在安卓端推出“红果免费漫剧”，苹果端还未上线。

-爱奇艺：19日上线漫剧专属频道。

IP：阅文集团、中文在线；制作：欢瑞世纪、上海电影等。

黑五网一开幕，增速仍处历史高位

-黑五的在线销售额达到 118 亿美元/+9.1%，22-24年同比增速为2.2%/7.5%/10.2%

-感恩节销售64亿美元/+4.9%

-Adobe公司预计网一在线销售额达到142亿美元

-从全周期角度，Adobe预测，25假日季在线消费额达到2534亿美元/+5.3%

分品类：家具家居及3C电子需求旺盛，上调Q4指引

-家具家居预计黑五销售额311亿美元/+6.51%，需求回暖；降息周期下，多公司上调指引，Wayfair 25Q3营收31.2亿/+8.1%，超此前预期，Q4仍将中个位数增长；WSM Q3可比增长4.0%，Q4预计增长0.5%-3.5%，利润率指引提升至17.8%-18.1%

-线下零售：黑五线下增长率仅为1.7%，慢于线上。沃尔玛全年增速上调至4.8%-5.1%；Target持平或小幅下滑；Costco预计中高个位数增长

-3C电子预计销售额575亿美元/+3.98%；化妆品销售额84亿美元/+9.1%；运动健身销售额82亿美元/+5.1%；玩具销售额88亿美元/+7.3%，Labubu仍为最热门产品，谷歌搜索指数回升，纽约的感恩节流行现场效果极佳

关注出口链，AI赋能的跨境电商平台小商品城/焦点科技；高需求家具家居与服装品类龙头致欧科技/赛维时代；线下零售商名创优品

风险提示：关税风险、需求复苏不及预期、业绩及估值不及预期

东北零售 易丁依

强预期下的消费板块胜率持续加温。我们之所以反复提及消费板块在弱基本面下的强预期投资机会，主要源自前两期周观点中提出的#“内需外贸的跷跷板效应”，即投资在转型期整体疲软的情况下，如果净出口增速在人民币升值预期下持续出现类似10月的波动，那么消费板块迎来强政策刺激的紧迫性与可能性会越来越大。所以消费行情的加温#后续需重点跟踪月度出口增速、中美协议落实进展、全球主要经济体PMI数据等。

事实上，周六部委也联合印发了《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》，虽然内容依然聚焦于供给驱动，并非更期待的需求侧引导，#但根据四中全会公报中提出的“以新需求引领新供给、以新供给创造新需求”。

我们认为本次只是政策组合拳之一。看好25Q4-26Q1的消费强预期行情（政策在元旦春节消费旺季的事半功倍+年底中央经济工作会议&明年2-3月十五五规划细节等），而在具体投资方向上，我们根据【传统消费-新消费（即行业规模增速变化情况）】、【供不应求-供过于求】将大消费各个细分板块分为四个象限，并且标注了每个细分板块在四象限中的变化方向，后续会继续详细挖掘各象限的机会，第一象限是重点、但我们也会根据各赛道当前的供需变化情况挖掘另外三个象限的机会，敬请持续关注！

短期重视K型分化的配置机会。消费板块在强政策预期下，更应该重视基本面有向好趋势的细分方向。

在政策刺激需求推动CPI整体复苏之前，我们认为消费更多呈现K型分化：

一方面，慢牛下的资本市场造富效应利好高端人群消费力回升，而且人民币升值带来的海外资金回流将进一步强化这一效应；

另一方面，中产阶级受产业结构调整影响更大，中产人群数量的修复与增长仍需要时间，在此之前主打性价比的平价消费景气度更高，而且这个景气度已经维持了很长一段时间。

近期我们发现越来越多的数据在证明国内高端消费正在复苏：

1）LV、爱马仕等奢侈品集团&雅诗兰黛、欧莱雅等国际美妆大牌25Q3营收增速环比普遍提速，大中华区的推动是关键；

2）高端商场如太古系25Q3销售提速；

3）海南离岛免税销售额同步增速9月转正后，10-11月加速提升；

4）25Q3中高端酒店RevPar降幅明显收窄；5）澳门博彩数据10月创近6年的单月新高。#高端人群的资产变动受股市影响更大，而本周人民币汇率创今年以来新高且仍有继续升值预期，中美利差缩减至220bp以内，有望吸引更多资金流入我国资本市场，有助于A&H股继续维持慢牛行情，那么高端消费的复苏更有可能是持续性的机会，而并非昙花一现。

东财新消费&轻纺&食饮&家电团队相关梳理（不构成投资建议）：

【零售】老铺黄金、潮宏基、泡泡玛特

【社服】三峡旅游、力盛体育、首旅酒店

【美护宠物】乐普医疗、若羽臣 、上美股份

【食饮】古井贡酒、安井食品、有友食品

【纺服】江南布衣、申洲国际、华利集团

【轻工】匠心家居、美盈森、洁雅股份

【家电】春风动力、安克创新、美的集团

美团 25Q3 实现营业收入 954.88 亿元，同比增长 2.0%，弱于彭博一致预期975亿元；经调整净亏损160.10 亿元，弱于彭博一致预期亏损140亿元。

核心本地商业Q3 收入 674.47 亿（yoy-2.8%），弱于彭博一致预期692亿元；运营亏损为 140.71 亿，经营亏损率为 20.9%，弱于彭博一致预期亏损率16.1%。

新业务Q3 收入 280.41 亿（yoy+15.9%），略弱于彭博一致预期286亿元；Q3 运营亏损12.78 亿，运营亏损率4.6%，好于彭博一致预期的亏损23.2亿元。

公司预计Q4核心本地商业及公司整体运营亏损趋势将延续。

运营数据

1）餐饮外卖日活跃用户和月交易用户创历史新高，核心用户规模同比稳健增长，中低频用户向高频跃迁。

2）美团闪购新用户增速及核心用户交易频次提升，多品类消费用户占比稳步增长，七夕节订单量和交易金额创历史新高。

财务速览：

1）公司收入：954.9亿元，低于预期2.1%，+2.0%yoy

2）毛利：251.8亿元，低于预期9.3%，-31.5%yoy，毛利率26.4%，低于预期2.1pp，-12.9pp yoy

3）经营利润：-197.6亿元，低于预期21.3%，经营利润率-20.7%，低于预期4.0pp，-35.3pp yoy

4）经调整净利润：-160.1亿元，低于预期16.1%，经调整净利润率-16.8%，低于预期2.6pp，-30.5pp yoy

经营状况：

1）核心本地商业收入674.5亿元，低于预期2.6%，-2.8%yoy，经营利润-140.7亿元，低于预期7.1%，经营盈利率-20.9%，低于预期1.9pp

2）新业务收入280.4亿元，低于预期1.0%，+15.9%yoy，经营利润-12.8亿元，预期-23.3亿元，经营利润率-4.6%，-0.3pp yoy

经营费用：

1）销售费用342.7亿元，+90.9%yoy，费用率35.9%

2）研发费用69.4亿元，+31.0%yoy，费用率7.3%

3）管理费用29.6亿元，5.7%yoy，费用率3.1%

夏路路/苏燕妮/邵浩岚

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！