医药创新药+医疗器械中报更新 ...

公司发布25年中报：

-25H1实现营收54.44亿元（yoy-15.31%），归母净利润5.63亿元（yoy-9.89%），扣非净利润5.21亿元（yoy-13.59%）。

-25Q2实现营收27.14亿元（yoy-15.98%），归母净利润3.15亿元（yoy-17.48%），扣非净利润3.15亿元（yoy-13.29%）。

分业务板块：

-原料药：实现收入36.03亿元，同比-23.41%，毛利率13.70%。

-CDMO：实现收入 12.36亿元，同比上升20.32%，毛利率44.04%。Q2收入6.87亿元，同比+30.3%，毛利率47%。#我们预计公司商业化API订单进入兑现阶段带动公司CDMO收入快速增长，利润率水平提升，并有望持续。

-制剂：实现收入5.83亿元，同比下降14.20%，毛利率61.03%。

公司公布1H25业绩：收入148.10亿元，同比+5.0%；归母净利润18.15亿元，同比-24.3%，扣非净利润16.98亿元，同比-26.5%。公司拟定2025年半年度利润分配预案，每10股派送现金4.5元（含税），约占2025年半年度归母净利润的41.39%。

发展趋势：

1）自我诊疗（CHC）积极扩充产品线。2025年上半年，CHC业务营收79.94亿元，同比-17.89%，主要由于感冒类产品去库存等原因。根据公司公告，公司上半年陆续上市999益气清肺颗粒、999冰连清咽喷雾剂、999玉屏风口服液、999荆防颗粒等新品类以及扩充胃肠产品线。此外，“三九商道”体系已完成2.0版本迭代升级，我们认为公司有望加强更多零售终端覆盖。

2）处方药业务：上半年业务增长超预期。2025年上半年，处方药收入48.38亿元，同比+100.18%。根据公司公告，处方药业务持续推进专家网络体系化建设，拓展医院渠道覆盖。我们认为化药集采对公司处方药业务的影响逐渐消化。此外，公司的国药业务抓住配方颗粒联采、饮片国采带来的市场机遇，上半年公司的配方颗粒及饮片市占率稳步提升。

3）子公司融合顺利。2025年上半年，昆药集团发布777血塞通软胶囊焕新包装，推进商销渠道拓新覆盖；紧抓中成药集采新标落地执行的机遇推进终端开发覆盖。昆中药1381正式启动战略升级，聚焦昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等战略大单品。此外，天士力持续推进“百日融合”工作，推进临床研究及成果转化，复方丹参滴丸等6个产品已经进入12项指南和共识。

4）多维扩展创新版图。上半年，公司研发投入6.62亿元，研发费用率为3.1%，同比+0.8个百分点，在研项目205项，围绕心血管与代谢、肿瘤、呼吸、神经/精神、消化、皮肤等治疗领域。截至2025年8月，公司：1）就BGM0504注射液在中国大陆达成联合研发合作；2）达成HiCM-188项目联合研发，并共同推进II期临床以及3）从境外引入并拥有大中华区域独家权益的脑胶质瘤治疗药物ONC201正在国内开展I期临床。

盈利预测与估值：考虑公司创新研发投入增加，我们分别下调2025年和2026归母净利润10%和10%至34.40亿元和39.52亿元。维持跑赢行业评级，由于公司业绩稳健，我们仅下调目标价（除权后）2.0%至39.5元，对应2025年和2026年19.2倍和16.7倍市盈率，较当前股价有26.6%的上行空间。

公告：收益99.5亿元（+16.1%），持续经营业务收益增长20.2%；毛利率42.7%（+3.6pcts），经调整28.4亿元（+11.6%）。

临床前收入+35.2%，临床早期阶段收入下降29.7%，由于数个大型项目由临床早期进展至后期开发阶段或者商业化阶段，以及订单时间安排的影响，临床三期+商业化收入+24.9%，体现了早期项目进入成熟阶段，以及现有商业化项目的持续爬坡。

2025上半年新增86个项目为1H历史新高， 其中超过一半新签项目来自美国，北美地区收入同比增长20.1%。

订单：截至2025年6月30日，未完成订单总额达203亿美元，其中未完成服务订单约114亿美元（同比24H1增加13.5亿美元）。

上调全年收入指引为14%-16%（原为12%-15%）

公司业绩会周三上午9点中文、晚上20点英文

公司公告1H25收入/归母净利润/扣非归母净利润1.71/-11.18/-11.76亿元，同比-96.9/-124.0/-125.3%。1H25公司收入和利润下滑主要受公司持续加大研发投入及1H24对外授权收入高基数影响。2H25公司核心产品BL-B01D1鼻咽癌适应症预计将递交首个NDA，同时国内/海外临床进展和数据读出有望迎来持续催化，我们看好BL-B01D1的全球竞争力。

一、 BL-B01D1海外临床提速，国内即将申报上市

公司持续加速BL-B01D1的全球临床布局，并取得多项重要进展。海外：1）已启动TNBC 1L、NSCLC 2L、UC 2L+单药对照化疗的3项海外II/III期临床；2）2L EGFRm NSCLC首次获得FDA突破性疗法认定，进一步确证本品的疗效与安全性。国内：1）11项III期临床进行中，覆盖了EGFRm NSCLC 1&2L、EGFRwt NSCLC 2L、HR+ BC 2L+、TNBC 1L/2L+等多个大瘤种；2）针对鼻咽癌适应症的III期临床期中分析已于7M25达到主要终点，即将申报上市。

二、2H25/26年BL-B01D1有望迎来持续催化

海外：

1）单药、联用（K药/奥希替尼）的I期临床数据有望2H25-26年读出；

2）2H25-26年有望加速启动多项海外III期临床。

国内：

1）EGFRm NSCLC 1L和2L的I/II期临床数据将在2025 WCLC披露；

2）我们预计2H25有望启动NSCLC一线联用PD-1的III期注册临床；

3）我们预计鼻咽癌适应症III期临床数据将于2H25读出并递交NDA，1H26获批上市；

4）食管癌适应症有望于1H26递交NDA，2H26获批上市。2026年BL-B01D1预计正式进入商业化兑现期，后续适应症申报上市节奏有望持续，我们看好其商业化前景。

三、后续研发管线稳步推进，持续拓展新治疗领域

1）BL-M07D1三项辅助/2L+治疗HER2+/HER2-low BC的III期临床正在进行，有望26年递交首个NDA，27年获批上市；

2）BL-M11D1 AML适应症国内/海外I期临床正在进行，2025 ASH有望进一步更新数据；

3）多抗产品临床有序推进中，GNC-038自免适应症（RA/SLE）I期临床已启动；

4）首款抗体放射性核素偶联药物BL-ARC001正式提交IND；

5）技术平台内部持续迭代，新一代毒素/连接子ADC的国内/海外临床正在陆续开展。

四、海外临床进展有望带来里程碑收入，公司在手现金充沛

1H25公司研发费用10.39亿元（+90.7% yoy），伴随BL-B01D1等产品研发投入不断加大，预计25年公司研发费用将维持较高水平。截至1H25公司现金及现金等价物31.45亿元，现金储备充裕。25/26年公司亦有望凭借BL-B01D1海外临床进展分别确认2.5亿美金里程碑收入，进一步充实资金储备。

公司发布2025年半年度报告。

2025年Q2单季度，公司实现营业收入109.4亿元，同比+3.6%，环比+1.9%；

实现归母净利润9.0亿元，同比+8.0%，环比-1.6%；实现扣非归母净利润8.6亿元，同比+9.8%，环比-3.7%。

- 医药工业，2025Q2单季度实现营业收入37.0亿元，同比+12.0%，环比+2.1%，实现归母净利润7.4亿元，同比+16.3%，环比-12.6%。

-其中创新产品业务中，2025年上半年实现销售及代理服务收入合计10.8亿元，同比增幅达59%，已进入高速增长通道；

-2025年上半年，公司已经向科济药业下达111份CAR-T产品赛恺泽有效订单；

-华东贵州公司（核心产品伤科灵）2025年上半年实现营业收入1.0亿元，同比+188%，实现净利润2754万元，同比增长超300%。

-医药商业，2025Q2单季度实现营业收入70.1亿元，同比+2.6%，环比+1.1%；2025年上半年实现净利润2.3亿元，同比+3.7%。

-医美业务，2025年上半年实现营业收入11.1亿元，同比-17.5%；

- 其中，2025Q2单季度sinclair实现收入2.9亿元，同比-4.1%，环比+20.0%；2025Q2单季度欣可丽美学（对应核心品种少女针）实现收入2.9亿元，同比-19.9%，环比+14.2%。

-工业微生物2025年上半年实现收入3.7亿元，同比增长+29%。

期间费用：2025Q2单季度，公司毛利率34.9%（同比+1.5 pct，环比+2.0 pct），销售费用率16.1%（同比-0.04 pct，环比+2.4 pct），管理费用率3.4%（同比-0.2 pct，环比+0.1 pct），研发费用率4.4%（同比+1.0 pct，环比-0.4 pct），财务费用率0.1%（同比-0.1 pct，环比-0.1 pct）；2025Q2单季度，公司研发支出总额6.9亿元，同比+32.8%，环比+33.6%。

公司公布2025年半年报。

2025年Q2单季度，实现营业收入8.1亿元，同比+6.4%，环比-11.3%，实现归母净利润0.4亿元，同比-68.4%，环比-60.2%，实现扣非归母净利润0.3亿元，同比-79.4%，环比-84.1%。

2025年上半年公司息税折旧摊销前利润（EBITDA）达到5.0亿元，同比增长13.1%。

期间费用：2025年Q2单季度，公司毛利率81.1%（同比-4.1 pct，环比-0.2 pct），销售费用率38.5%（同比+0.2 pct，环比+8.0 pct），管理费用率15.7%（同比+3.1 pct，环比+1.2 pct），研发费用率17.4%（同比+3.8 pct，环比+5.0 pct），研发投入1.86亿元，同比-18.8%，环比+64.6%。

2025年上半年，固定资产折旧0.9亿元，同比+115.6%，无形资产摊销1.8亿元，同比+45.6%，公允价值变动损失0.8亿元（2024H1为0）。

业绩概况：

2025H1：收入3.57亿元（+28.72%），归母净利润5504万元（+20.28%），扣非后归母净利润5072万元（+32.71%）；

25Q2：收入1.68亿元（同比+45.51%，环比-11.24%），归母净利润1803万元（同比+56.47%，环比-51.27%），扣非后归母净利润1577万元（同比+71.07%，环比-54.89%）；

简评：

收入端： 招投标高增，收入增速不及招标推测主要系确收延长所致，自产耗材延续高增态势，公司稳居国产血液净化设备第一品牌，耗材及海外市场有望打造新增长点。

2025H1收入按产品线拆分

1）血液净化设备：收入2.36亿元（同比+22.63%），其中国内设备收入1.52亿元（+14.6%），占比64.4%，CRRT设备中标市占率约20.42%（24H1为18.18%），位居国产第一；血液透析机设备中标市占率约15.29%（24H1为10.35%），位居国产自主品牌第一。

2）血液净化耗材：收入8534万元（+46.17%），其中自产耗材收入6533万元（+91.9%），占比76.6%。

3）医疗服务：收入2967万元（+24.51%）。

2025H1收入按区域拆分

1）国内：收入2.70亿元（同比+25.15%），毛利率53.85%（同比+4.19pp）。

2）海外：收入8682万元（同比+41.30%），毛利率42.37%（同比+4.62pp）。北美洲、非洲等新兴市场增长显著。

利润端： 产品结构占比影响毛利率，期间费用率不断优化。

25H1： 毛利率47.71%（+0.69pp），净利率15.18%（-0.83pp），销售费用率17.58%（-3.76pp），管理费用率9.77%（+0.18pp），研发费用率5.56%（-2.05pp），财务费用率-0.94%（+2.45pp）。

25Q2： 毛利率48.83%（+1.89pp），净利率10.31%（+0.92pp）；销售费用率21.20%（同比-3.65pp），管理费用率5.97%（同比-3.52pp），研发费用率11.00%（同比-1.30pp），财务费用率-0.99%（同比+2.27pp）

大家比较关心： 核心是环比数据比较产生。

1）25Q2收入为何环比未增长： 25Q1有24Q4延迟确收，25Q1医院都在做预算，采购活动不及24Q4，且安徽/江苏等地近期集采一定程度使采购节奏后移，部分预计确认在25Q3。

2）25Q2利润率环比下降比较多的原因： 25Q2毛利率环比提升2.1pp，销售费用率+6.8pp，管理费用率0.78pp，研发费用率2.3pp，核心是期间费用率环比增加9.9pp所致。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！