AIDC更新：SST+液冷散热...

HVDC方案推进已成主流，下一代SST（固态变压器）方案逐步明确，结合近期调研情况，我们预计【26年主流厂商SST样机将密集落地，28年实现批量应用】。当前时点市场对SST的预期差仍较大。

1）SST是什么：市电输入→800V直流输出的高效率供配电方案

巴拿马电源的原理为输入10kV市电→输出240V直流，变压环节使用移相变压器（基于工频的变频变压器）。

SST方案：输入35/10kV市电→输出200-1500V直流，变压环节使用#高频变压器，以伊顿方案为例，SST整体效率可达98.3%，高于巴拿马电源的97.5%。

SST内部结构主要包括：配电单元、高频变压器（用SiC等半导体开关器件提高变压器开关频率）、功率器件（HVDC模块等）。

价值量分布：预计批量应用后，全套SST价格有望压缩至4-5元/W（考虑2n），其中高频变压器约0.8-1元/W，占比20%；配电单元占比10%；功率器件占比40-50%。

市场空间：假设2030年全球新建AIDC 100GW，SST渗透率20%，对应#SST整体市场空间有望达800-1000亿元，其中#高频变压器市场空间160-200亿元。

2）产业进展

CSP：谷歌、微软的供电架构迭代方案中，未来方案均明确了SST的应用；

设备厂商：伊顿已有2MW SST样机验证中；台达25年3月在APEC2025大会上发布固态变压器在数据中心应用方案。

增量：预计NV、维谛均将于26年中推出SST样机。

产业链相关：

高频变压器：研发进度更快的新特电气（与维谛合作）、金盘科技（与NV合作）。

SST整体解决方案：投入研发以及未来有望新进入市场的阳光电源。

我们预计2026年ASIC及英伟达GPU芯片出货量有望大幅增长，这将大幅提升液冷的市场空间。

谷歌TPU作为ASIC领域的代表性产品，从2015年开始第一代TPU，目前已推出第七代TPU；AWS聚焦Trainium芯片，推动其在公有云和电商场景的深度应用；Meta的MTIA芯片已迭代至第二代，主要用于模型推理，并计划于2026年推出训练专用ASIC。

此外，OpenAI计划采用台积电3nm及A16制程生产ASIC，预计于2026年底实现量产，进一步加剧行业竞争。

我们预计液冷系统单KW的液冷价值量约8000元，其中CDU价值量占比约40%，液冷板占比约20%-30%，UQD占比约10%，假设2026年ASIC+GPU芯片出货量超过1000万片，对应整个液冷市场空间约为800亿元。

国内液冷企业竞争力强，出海机遇巨大。目前北美液冷产业链的公司主要集中于美国和中国台湾地区，而中国大陆液冷企业在技术、产品质量、客户拓展、项目经验等方面均有较大的提升，且部分龙头厂家（如英维克）已经进入英伟达供应链系统，我们预计未来将有更多的公司成功出海，在全球范围内获得一定的市占率。如果大陆厂商可获得800亿市场空间的30%份额，即对应240亿元收入体量，对于相关公司具有较大的业绩弹性。

云厂商定制化ASIC芯片有望快速增长，加上英伟达GPU的AI服务器热设计功率密度提升，预计对于液冷的强需求将使得液冷市场空间大幅扩容。国内大陆液冷企业在技术、产品质量、客户拓展、项目经验等方面均有较大的提升，且部分龙头厂家已经进入英伟达供应链系统，我们预计未来将有更多的公司成功出海，在全球范围内获得一定的市占率。

1）AI服务器迎来液冷时代

AI服务器功率2000-3000W，远高于普通服务器功率300W-1000W，随着功耗的持续提升，英伟达自BlackWell架构开始使用液冷，DGX GB300系统引入机架级液冷设计，方案为冷板式液冷。

黄仁勋预计在2027年下半年将推出的Vera Rubin Ultra机架，功率将高达 600kW，并计划全面转向浸没式液冷方案。

2）氟化液是理想的浸没式冷却液，市场空间广阔

浸没式液冷技术中，冷却液需满足不腐蚀、不导电的基本要求，同时兼顾介电性能、沸点和成本因素，氟化液是目前最好的选择，品类主要有全氟烯烃、全氟聚醚、全氟胺等。产业链相关：八亿时空、新宙邦、巨化股份、永和股份、东阳光。

冷板式液冷新趋势：双相冷板及散热介质R134a。单相冷板散热介质主要为水、乙醇， 通过对流进行散热，流速较高，维护成本较高；双相冷板通过相变（气化/蒸发）进行散热，散热能力提升显著。目前R134a制冷剂因低沸点和强汽化吸热能力在下游得到应用认可。相关标的：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。

3）热界面材料：消除“接触热阻”的关键纽带

TIM承担电子器件散热第一道关卡，同样液冷结构中芯片–TIM–冷板这一界面热阻正在变成影响系统可靠性与散热效率的“隐形天花板”，英伟达GB300的TIM也从硅脂更换为镓基合金。产业链相关：润禾材料、苏州天脉等。

观点重申：

海内外持续高景气催化：

1）海外GB300和Rubin功率从百kW级到MW级演进，对电源、电力设备的功率密度要求持续提高，带动量价齐升。

2）国内H20恢复出货，8月8日美国商务部下辖工业安全局向英伟达发放H20出口到中国大陆的许可证，看好CSP厂商全年算力CAPEX恢复正常投放轨道。

电源端柜内往更高功率迭代、柜外800V的HVDC电源包括固态变压器SST都在加速研发。

1）柜内电源：海外NV链下一代功率有望从5.5kW提至8kW甚至12kW，元器件层面也升级为碳化硅至氮化镓。单W价值量有望进一步提升；同时国内服务器电源龙头GB系列电源下单在即，静待出货。国内链5.5kW电源还没开始渗透，后续出货也有望带动利润率提升。

2）柜外电源：海外HVDC渗透率比国内低，但是NV链已经在构建800V HVDC生态圈，明年下半年维谛等龙头有望形成产品，27年正式量产，看好中国企业与海外龙头联合研发乃至代工。国内随算力卡问题缓解、HVDC及UPS电源招标Q3起有望加速。

3）总成：后续电源柜side rack有望在明年开始渗透，集成服务器电源、HVDC、超容、BBU等多个品类，单机价值量在5-10元/W（因方案而异）。

电力设备切海外链进入0到1阶段、星辰大海

1）变压器：国内龙头已切入海外供应链，关税影响H1海外签单节奏，后续北美云厂商订单有望加速落地。同时数据中心往GW级升级，有望带动主变往更高电压等级提升。

2）元器件：断路器海外供应相对紧张、国内龙头公司有望开始送样维谛等海外链主，替代外资ABB、施耐德等份额，同时往HVDC相关的固态断路器去升级。同时HVDC对继电器、熔断器有电压等级的升级，也有价值量提升逻辑。

3）母排线缆：柜外电源高压化带动电流密度提升，智能母排有望渗透。

产业链相关：1）电源：麦格米特、禾望电气、中恒电气，以及欧陆通、通合科技、江海股份、蔚蓝锂芯、威尔高等，2）电力设备：金盘科技、良信股份、宏发股份、盛弘股份、科华数据、科士达、祥鑫科技、中熔电气、伊戈尔，以及明阳电气、威腾电气等。

1）AI服务器的强劲算力背后，离不开高效稳定的电源系统支撑。

以GB200为例，其电源架构分为三大转换阶段：AC-DC、48V-12V DC-DC和12V-1V DC-DC。

首先，机柜上的PSU将交流电转为48V直流电，GB200 NVL72机柜配备36个5.5kW的PSU，合计近200kW电力，为机柜提供充足电源。

随后，48V电压在Compute Tray通过PDB（Power Distribution Board）降至12V，每个PDB模块设计为8kW，由两个4kW DC-DC转换器组成，确保电力精准高效分配。

最后，12V电压经Bianca Board上的VRM模块调节至1V或0.8V直流电，满足芯片的精细供电需求。

如此分层设计，实现了电压稳定转换和高效供电，是AI服务器高性能运转的核心保障。

2）作为电源核心载体，AI服务器电源用PCB在材料、工艺和技术上均实现显著升级，价值不断提升。

铜箔厚度的加厚是关键举措，厚铜PCB能够承载更大电流，满足AI服务器对高功率密度的需求。

例如，浪潮K1 Power K8880G3的PCB电源层采用高达2盎司铜箔，每层镀铜厚度达到30μm，显著提升导电性和散热性能。

铜箔增厚不仅提升了PCB的电流承载能力，还推动了压合、钻孔、电镀等工艺升级，使PCB整体价值大幅提升。

此外，PCB嵌入式功率模块技术带来更高的性能和更低的成本。纬湃科技指出，嵌入式功率模块单位半导体通流能力提升约40%，同等功率条件下半导体用量减少三分之一，物料成本降低20%，且开关损耗显著减少，整体效率大幅提升。

材料方面，铜箔及覆铜板占PCB成本比重超30%，铜箔本身约占覆铜板成本的40%，材料升级直接驱动PCB价值量攀升。

随着AI服务器市场快速扩张，对高性能、高可靠性电源PCB的需求不断增长，相关制造商将受益于技术壁垒和高附加值产品的优势，具备极强的投资潜力。

未来，厚铜PCB与嵌入式功率模块工艺创新将成为推动AI服务器电源PCB市场高速发展的关键动力。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成投资建议！