反内卷：光伏+工业硅+电力+储...

①业绩预告显示，光伏头部企业受限于产能规模较大，亏损幅度较去年同期扩大，产能出清急迫性增加。

②行业出现回暖信号，隆基、爱旭以及多家二三线制造公司同比减亏明显，企业策略对业绩影响明显。

今年上半年，国内光伏市场经历政策引发抢装潮，1-5月新增装机量达到197.85GW，同比增长约150%。不过对于仍处于阶段性供需失衡的光伏行业，其对产业链利润支撑有限，晶硅主材企业仍处于普遍亏损中。

近期中报业绩预告陆续出炉，光伏行业多家企业在预告中提到，产业链各环节产能供需失衡，库存压力导致产品价格下行，影响经营业绩。

目前光伏板块上市公司中，通威、TCL中环、隆基、晶澳等上半年预计亏损金额均超过20亿元。这也是光伏行业营收规模最大的几家企业，其亏损程度基本和规模成反比。

行业“寒冬”延续，但转机也在显现。已有光伏企业今年前二季度亏损幅度收窄，隆基绿能同比减亏达到24.43亿元到28.43亿元，爱旭股份预计在Q2实现单季度盈利；在近期“反内卷”推进中，产业链各环节报价已经出现上涨，下半年进入出清关键节点，价格中枢稳定抬升后，为光伏企业全年业绩指引提供乐观信号。

1.）近期，高层会议针对综合整治”内卷式”竞争持续发声，“反内卷”决心不宜低估！七月初，中央财经委员会第六次会议召开，为“综合整治内卷式竞争”政策部署指明方向。相比过往，本轮“反内卷”站位更高、覆盖面更广，地方政府、企业“内卷式”行为均为讨论重点；企业层面，生产环节、流通环节、生产性服务业等皆有涉及，延伸至居民端的“内卷式”行为未来也可能会成为关注方向。

2）本轮“反内卷”或重在打破产能过剩、低价竞争、激励不足、需求抑制螺旋式加强的问题。当前“内卷式”无序竞争对物价拖累明显，亦掣肘税收收入修复；企业“低价竞争”并未改善盈利能力，短期盈利承压，长期或阻碍产业转型。“内卷式”竞争传导至居民端，还会抑制消费能力和意愿。唯有打破既有反馈机制，经济才能重新回到健康发展轨道。

3）综合整治“内卷式”竞争，或通过政策引导与行业自律、市场机制结合等方式，去化过剩产能、推动供需匹配、整治低价无序竞争、推动结构转型升级。经验显示，鼓励行业并购、提高行业标准、加强行业自律，以及匹配相应托底政策，或是可行的政策组合。

近年来，中国在制造业供给侧推动（以提升自给自足能力并抵消房地产放缓）后，多个行业的产能利用率较低。我们可能再次处于向改善供应纪律转变的早期阶段，Wendy指出，7月初中央财经委员会的最新政策评论最具分量。

本轮周期中产能过剩的行业。食品加工、汽车、电子、化工和医疗保健等行业的产能利用率较低。除了钢铁和水泥等长期受影响的传统行业。这些行业的利润率均有提升空间，如果利用率提高。

“反内卷”对股市有利但对增长不利。解决供给侧过剩将在短期内拖累GDP增长（产出减少），但应提振股市（利润率提高）。鉴于政策权衡，此次政策转向可能是渐进的而非仓促的（符合北京的一贯做法），但它正在发生。

光伏导电浆料是制备电极的关键原材料 银浆是目前光伏导电浆料的主流选择，占光伏电池成本的27%，是非硅成本中占比最高的一项。N型技术对银浆的单位消耗量相比P型有所提升，叠加银价中枢不断上移，光伏导电浆料的降本需求已迫在眉睫。

光伏浆料降本主要分为工艺降银和材料降银两种 工艺降银包括栅线图形设计（如0BB、叠栅）或印刷工艺优化（如激光图形转印等）等方式。

1）材料降银指贱金属替代，即用铜、铝、镍等价格低廉的金属材料取代传统的银

铜浆料替代的方案有银包铜、电镀铜、纯铜/高铜浆料等，其中银包铜技术已较为成熟，主要用于HJT、HBC等低温电池方向；电镀铜可以实现降本和增效的双重增益，目前主要用于BC电池的提效领域；纯铜浆料可以近似实现无银化，且工艺流程相比于电镀铜更简单，因此我们认为其有望成为光伏电池金属化降本的终极方案。

自2024H2以来，高铜/纯铜浆料产业化进程不断加速，我们预计铜浆有望于2025Q4实现商业化规模生产，并将逐步导入下游客户。

2）新型光伏浆料市场空间广阔

我们测算到2030年全球银包铜浆料的需求量将达到1166吨，对应市场空间超过35亿元；我们预计高铜/纯铜浆料有望于2026年起逐渐放量，测算到2030年全球铜浆料的市场空间有望达到137.6亿元。

由此计算到2030年新型浆料市场空间有望超150亿元，对应2025-2030年CAGR约60%。铜浆料渗透率的提升也将给产业链带来确定的投资机会，直接拉动铜粉原材料的需求，更重要的是铜浆技术规模化应用及相关生产工艺的成熟化所引发的产业升级。

产业链相关：聚和材料、海天股份、帝科股份等。

取消补贴后工业硅成本将增加 300-700 元/吨不等。合盛硅业暂时取消复产计划。上述两条信息利多工业硅，不仅使得工业硅成本提升，还改善供需。合盛硅业取消复产计划后，工业硅7、8月动态供需存在缺口。短期工业硅依旧偏强，同时也会带动多晶硅价格上行。

新疆作为工业硅产能占比超50%的核心产区，其电价补贴政策调整具有行业风向标意义。此次传言的“取消所有电价补贴”虽未正式落地，但结合内蒙古、陕西等地的电价改革（如取消优惠电价、调整分时电价），可视为地方政府通过成本端调控倒逼产能出清的配套措施。

事件：甘肃发改委发布《甘肃省关于建立发电侧容量电价机制的通知（征求意见稿）》，初期两年，电网侧储能每年容量电价按照330元/KW·年执行，两年后根据市场运行情况另行测算。

甘肃储能容量电价计费方式为：容量电费=申报容量×容量电价×容量供需系数；其中申报容量不超过有效容量，储能有效容量=满功率放电时长×额定功率/6；其中容量功率系数为容量需求与有效容量的比值，数值大于1时取1，因此2h储能容量电价约110元/KW·年，4h储能容量电价约220元/KW，考虑1-5月甘肃平均日充放频次为1.5次，测算得到度电容量电费约0.1元/kWh（参考此前内蒙容量电价0.35元/kWh，甘肃容量电价不高，预计两年后不会明显退坡）。

1-5月甘肃储能现货套利价差平均0.27元/kWh，保守考虑EPC成本0.9元/Wh，转换效率86%、首年衰减3%、充放深度95%：若容量电价维持10年、两年后不退坡，仅靠容量电价和现货市场套利，全投资收益率可达到6.8%左右，贷款70%收益率可达到9%+，考虑甘肃调频辅助服务收益，全投资收益率预计达到8%+，贷款收益率更高。

此前国内独立储能不具备商业模式，装机以政策驱动，目前收益率拐点较为明确： 1）2025年底大部分省份进入现货市场长周期连续试运行，2026年全面转入正式运行，储能可获得现货市场套利收益；

2）山东、内蒙、河北、甘肃等陆续出台容量电价，其他省份容量电价也在积极讨论中，有望陆续出台保障储能部分收益；

3）辅助服务政策逐步完善。因此，独立储能装机转向收益率驱动，预计带动需求高增，目前数据端已有充分体现，25H1储能中标177GWh，同比+181%。

产业链相关：国内大储龙头及弹性海博思创，全球大储龙头阳光电源、宁德时代、亿纬锂能，其他弹性上能电气、阿特斯、通润装备、科陆电子等。

甘肃发布发电侧容量电价机制，把火电和电网侧储能容量电价从100元/Kw·年提升至330元/Kw·年，意义重大。

1）为什么可以调容量电价？从政策机制来看，国家的容量电价政策中提到#现货市场连续运行的省份、可建立发电侧容量电价，因此甘肃案例可以复制。

2）为什么第一个是甘肃？

-当前甘肃火电通过可通过市场力获得超额受益（包括长协侧通过购入低成本绿电等实现获利、现货侧通过高电价时段多发电提高收入），与其影响市场价格，不如把火电基础容量补足后更灵活的调度火电；

-通过高容量电价可以激励火电新增装机，也补了甘肃的电网侧储能的收益；

-甘肃风光发电量的增幅大，给足容量电价可以进一步降低火电负荷从而提升消纳能力。

3）影响是什么？火电在此制度下，#发电诉求≈电网调度≈调节需求，现货报价将反映边际成本（含煤价）以及负荷紧张时段的电力价格。那么风光发电量增长的大趋势下，调节需求的提升会提高火电盈利，也就意味着火电盈利模式从发电资产走向调节资源，从周期波动变成稳定盈利。

甘肃政策意义重大，火电从时间的煤硅变成玫瑰，公用事业化程度大幅提升，不仅是甘肃的火电，全国的火电都将因此受益，尤其是风光发电量高增、调节电源新增有限的省份。我们提出火电短期看业绩超预期、中期看市值管理、长期看调节价值，长短期逻辑合一，还缓解了对电量电价下跌的担忧，驱动火电大β行情。

本次中标公示共计211.89亿元，同比+38.1%，1-3批合计540.64亿元，同比增长24.8%。继上批创新高后，本批次中标公示金额再创下历史新高。

1）本批次分设备类别看：

其中变压器，第3批42.6亿元，同比+21.8%，第1-3批合计119.38亿元，同比+15.1%；

组合电器，第3批49.67亿元，同比+18.8%，第1-3批合计135.30亿元，同比+28.2%；

二次设备，第3批16.18亿元，同比+56.9%，第1-3批合计37.98亿元，同比+51.7%，增速保持；

电缆及附件，第3批50.95亿元，同比+114.2%，第1-3批合计104.89亿元，同比+46.4%。

2）部分公司份额有所增加，表现亮眼：

思源电气，组合电器第3批份额达16.19%，同比提升7.7pct，主要系500kV中标较多；

长高电新，组合电器第3批份额达6.10%，同比+2.38pct，主要系500kV中标过亿大包；

特变电工，变压器第3批份额达24.67%，同比+8.01pct，主要系750kV变压器大包贡献。

许继电气，二次设备第3批份额达7.95%，同比+1.62pct。

3）输变电批次上市公司整体订单情况：

平高电气，第3批中标13.7亿元，同比+7.3%，1-2批合计中标44.8亿元，同比+49.1%；

中国西电，第3批中标13.24亿元，同比-13.1%，1-3批合计中标38.92亿元，同比-2.6%；

思源电气，第3批中标14.37亿元，同比+94.7%，1-3批合计中标39.25亿元，同比+79.8%；

四方股份，第3批中标2.4亿元，同比+52.4%，1-3批合计中标5.85亿元，同比+65.6%；

许继电气，第3批中标3.53亿元，同比+79.3%，1-3批合计中标9.09亿元，同比+68.7%。

国网信通（不含亿力），第三批中标5.62亿元，同比+105.2%，1-3批合计中标13.38亿元，同比+52.6%。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！