周末舆情+宏观+策略更新 1...

①AI应用-谷歌Gemini 3.0持续霸榜，谷歌正在推出其最强大的AI芯片，未来几周将全面上市，关注OCS技术创新 (AI应用/榕基软件、青云科技、利和兴、一博科技、特发信息、万兴科技、易点天下、欢瑞世纪、长江材料等；谷歌/赛微电子、郑中设计、久其软件、视觉中国、易点天下、腾景科技、德科立等)

注：括号内名称仅作为产业链部分厂商示例，不构成投资建议，下同！

②灵光AI—4天下载破百万 ，灵光首个百万下载速度超过ChatGPT、Sora2、DeepSeek等全球现象级AI产品，成为2025年底表现最亮眼的一款通用AI助手（新开普、朗新科技、南威软件、创业惠康、航天信息、科蓝软件、金桥信息、恒生电子等）

③存储芯片—长鑫存储正式发布最新DDR5产品系列。11月23日，在第二十二届中国国际半导体博览会（IC China）上，长鑫存储发布了最新的DDR5产品系列，最高速率达8000Mbps，最高颗粒容量24Gb。同步推出覆盖服务器、工作站及个人电脑全领域的七大模组产品。

④卫星物联网—11月22日，在2025中国5G+工业互联网大会上，工业和信息化部正式启动卫星物联网业务商用试验，支持符合要求的企业依法依规开展卫星物联网业务，旨在进一步激发民营经济活力，支持商业航天安全健康发展，促进实体经济和数字经济深度融合，服务制造强国、航天强国、网络强国、数字中国建设。（中国卫星、上海沪工、航天电子、海格通信、上海瀚讯、北斗星通、铖昌科技等）

④英伟达—路透社21日援引消息透露，特朗普政府正考虑批准向中国出口美国芯片制造商英伟达的H200人工智能芯片（弘信电子、鸿博股份、中电港、神州数码、润健股份、先进数通、浪潮信息、华勤技术等）

⑤华为AI—华为发布AI领域突破性技术Flex:ai 大幅提升算力资源利用率。据华为介绍，Flex:ai通过算力切分技术，将单张GPU（图形处理器）/NPU（神经网络处理器）算力卡切分为多份虚拟算力单元，切分粒度精准至10%。此技术实现了单卡同时承载多个AI工作负载，在无法充分利用整卡算力的AI工作负载场景下，算力资源平均利用率可提升30%。（华为AI：实达集团、常山北明、拓维信息、软通动力、润和软件等）

⑥固态电池—国内已建成首条大容量全固态电池产线，目前正在小批量测试生产。500公里→1000公里 电车续航有望翻番。广汽集团平台技术研究院新能源动力研发负责人祁宏钟：现在开发的全固态电池的能量密度比现有的电池能量密度高了接近一倍。500公里以上续航的车使用之后达到1000公里以上的续航。计划是2026年可以进行小批量的装车实验，2027年到2030年期间，可以逐步地进行批量生产。（广汽集团、华域汽车、先导智能、亿纬锂能、天齐锂业、赣锋锂业等）

⑦乌克兰重建—美乌联合声明：已起草更新版和平框架文本。当地时间11月23日，美国白宫发布联合声明称，美国与乌克兰代表团当天在瑞士日内瓦就美方提出的结束俄乌冲突“28点”新计划举行会谈。特朗普下“最后通牒”。11月27日是乌接受美和平提议最后期限（北新路桥、中工国际、中钢国际、北方国际、中国铁建、贝肯能源、中曼石油、石化机械、铁拓机械等）

⑧两岸融合/海南自贸-中央和地方密集发布多项政策文件，提出要探索海峡两岸融合发展新路，建设两岸融合发展示范区；海南自由贸易港全岛封关运作已进入冲刺阶段，将于今年12月18日正式启动。（两岸融合/榕基软件、实达集团、南侨食品、南方路机、新华都、海鸥住工等；海南自贸/海南海药、罗牛山、海南矿业、海德股份、海南瑞泽、海南橡胶、海峡股份、海南机场等）

⑨对日反制—日本首相高市早苗SB言论持续发酵，中国持续反制（彤程新材、南大光电、、中水渔业、国联水产、江龙船艇、中船防务、航天发展等）

1）公募：主动偏股基金发行回暖，新增135亿份

2）ETF：大幅流入490亿元，仅次于4月7日当周

3）外资：主动外资流出3.5亿元，被动外资流出56亿元

4）散户：散户净流入增加，相当于924行情的51%

5）两融：杠杆资金流出125亿元，卖出电子/有色/医药

6）私募：股票仓位增加至81.1%，处于近一年来最高水平

ETF逆势加仓，在买什么？

1）上周宽基ETF大幅流入360亿元，仅次于4月“对等关税”时期

2）ETF流入中小盘和科技成长板块，中证500/1000/双创板块流入均超百亿

客观数据不代表主观观点:

个人和机构情绪均明显下行，市场整体情绪已降至5%历史分位数水平；当情绪降至冰点后，市场往往有修复诉求。

行业上，石油石化等板块未来短期或上行且未过热；

煤炭、有色、电力及公用事业、钢铁、建筑、机械、军工、非银、电子有修复可能；

化工、建材、轻工、电新、汽车、商贸零售、家电、医药、农林牧渔、计算机等板块未来短期或下行且仍未降至低位。

一、市场概况

11月21日A股放量大跌，沪指跌2.45%收报3835点，深指跌3.41%，创业板指跌4.02%，科创50跌3.19%。沪深两市成交额1.97万亿，较昨日放量2575亿。大盘低开低走，午后短暂小幅收窄跌幅后，再度单边下行。全天仅354家个股上涨，超过5000家下跌。

二、行业表现

分行业看，申万一级行业全部收跌，跌幅最小的前五位是传媒（-0.32%）、家电（-0.40%）、食饮（-0.88%）、银行（-1.00%）、农林牧渔（-1.62%），跌幅最大的前五位是综合（-5.50%）、有色（-5.26%）、电力设备（-5.17%）、基础化工（-4.70%）、电子（-4.58%）。分主题看，渔业、AI应用（sora等概念）、船舶等概念表现突出。

三、市场要闻

1）芝加哥联储行长古尔斯比表示对美联储在12月会议上再次降息持谨慎态度。

2）美国劳工统计局公布最新非农数据:美国9月非农就业人口增长11.9万人，是预期5.1万的两倍多，但与此同时，8月份新增就业人数从增长2.2万人下修2.6万，至减少0.4万人，7月和8月非农就业人数合计下修3.3万人。

后市展望和思考

我们在周三的复盘中提到，在暂时缺乏做多信号的情况下，板块逻辑将让位于宏观避险逻辑。就今天而言，中美股市共振大跌反映的是对未来流动性的担忧：美联储内部对12月降息举棋不定，而9月非农就业数据也难以对降息给出支撑（尽管失业率升至四年最高，但就业人数增长也相当强劲）。

不过回到A股本身，映射跌的特点很明显，实际上无论美联储12月降息与否，对A股都不太可能形成决定性的流动性冲击，A股当前的分歧主要是内生性问题。

由于A股自10月以来已经明显存在震荡调整和结构再平衡，如果下周支撑位能够稳住，则形成类似今年4月7日黄金坑的概率比较大，建议关注超跌板块。

陈果/杨泽宇

1） 当大多数人还在争论 人工智能是泡沫还是趋势时，克拉夫（Clough）关注的不是行情，而是"文明级生产力拐点"。

这位曾提前看穿 2000 与 2008 的宏观老将，近期罕见现身彭博与CNBC。他没有沿着记者的问题线性回答，而是给出了一个更大的主线:

市场正在误读当下，美国正在进入一个"生产力上升周期"，而不是投机周期。

为了让你看得更清楚，我把他的观点重构成四条深度逻辑，而不是原文的常见问题（FAQ）式表达。

2） 第一条主线：NVDA的争议从来不是估值，而是市场不懂“新型现金流资产”。

传统PE体系是基于“利润会被周期吞噬”而设计的。

但他强调：

-NVDA的自由现金流是真金白银，可持续、可复利

-客户不是炒作，而是全球企业的资本开支

-人工智能基建不是消费狂热，而是类似历史上"电力网络"的资本投入

所以他给出的判断不是“300 倍贵不贵”，而是：

市场还没为这个商业模式建立新的估值框架。

换句话说，NVDA更像是现金流型基建供应商，不是典型的科技股。

3） 第二条主线：这轮 人工智能周期的本质，不是科技泡沫，而是“1910 年的电力革命”。

克拉夫（Clough）的关键比喻非常反直觉:

不是 1999，是 1910。

那一年电力开始普及，成本高、应用少，但其后的十年重塑整套工业体系。

现在的 AI，在他眼里对应的是：

-成本快速下降

-企业端的采用率处于最初阶段

-生产力拐点尚未真正爆发

所以在他的逻辑里：

这不是疯狂的尾声，而是长期牛市的前半段。

4） 第三条主线：决定 人工智能资本周期的不是降息节奏，而是"美联储敢不敢压制生产力革命"。

市场在纠结“12 月降不降”。

克拉夫（Clough）的框架却是:

-通胀方向已明确在回落

-就业数据被短期扰动（政府停摆）

-经济路径在软着陆的轨道上

但最重要的是：

鲍威尔不会再犯 2018 的错，不会因为早收紧而杀死技术革命。

在克拉夫（Clough）的眼里，美联储真正需要避免的是"政策压制创新动力"。

因此，他认为即便降息节奏有波动，也不会改变 人工智能资本周期。

5）第四条主线：资产配置不是"押高成长"，而是押"高现金流＋高确定性"。

他的组合背后不是行业偏好，而是逻辑：

买能把技术革命变成现金流的公司。

例如：

微软、苹果、谷歌、英伟达、台积电

这些不是高贝塔，而是“现金流机器”。

再配以公用事业、管道、金融作为稳定器，构成：

生产力周期的攻守平衡组合。

他的核心行为只有一句话：

市场回调时买，而不是在恐慌中卖

查尔斯·克拉夫（Charles Clough），这位曾在1999年精准预警科技股崩盘的策略师，在2025年11月接受视频采访时，并未发出“泡沫破裂”的警报，反而提醒投资者把注意力从“估值焦虑”转向“政策与社会结构风险”：

1）对“AI泡沫”的担忧被夸大了。他指出，与2000年互联网泡沫不同，今天的科技巨头拥有强大的商业模式和稳定现金流，具备更强的抗衰退能力。例如，微软、亚马逊、苹果等公司都拥有类似“操作系统”的平台级产品，能够持续产生现金流。

2）真正值得警惕的风险并非估值或市场集中，而是以下两点：

美联储政策失误：可能导致经济增长大幅放缓；

青年就业恶化：美国16至24岁人群失业率在2025年8月升至10.5%，为2016年以来（除疫情期间）最高水平，可能引发代际社会分裂。

本周海外流动性收紧预期升温，全球风险资产震荡走弱。

迟到的9月非农就业报告美国新增就业人数11.9万，显著高于预期，美联储降息预期降温。尽管英伟达财报一度提振市场情绪，但受降息预期调整，科技股抛售潮蔓延。

面临中期选举，特朗普需应对美国社会“撕裂”压力，高通胀中枢之下美国经济维持平稳，都需要科技延续。一旦意识到AI之于美国具备的宏观意义，评估本轮科技持续性，我们或需要更乐观一些。

立足中国市场，短期内受美联储降息预期与地缘风险影响，市场延续谨慎，但中长期维度我们仍乐观。监管层多次强调“坚决防止市场大起大落、急涨急跌”，市场并不具备持续下跌基础，具有强产业逻辑板块值得持续关注。

下周需要关注：美国最新通胀数据。

本期对982家对冲基金、总规模4万亿美元的权益仓位进行梳理（其中多头2.6万亿、空头1.4万亿），结果显示：尽管空头仓位近期出现剧烈波动，但对冲基金今年截至11月19日仍录得+12%的稳健收益，主要由多头组合贡献。高盛“Hedge Fund VIP”篮子（最常被列入前十大重仓的50只股票）年初至今上涨17%，继续跑赢等权重标普500（+5%）。

仓位层面，基金总杠杆仍接近历史高位，而标普500成分股的中位数空头仓位为市值的2.4%，接近近年高点，且在小盘股与防御板块最为突出。尽管9–10月“高集中度空头篮子”一度飙升近40%并随后回落20%以上，基金仍维持高水平的总风险暴露。

行业轮动方面，主题型基金与综合行业型基金的行为出现明显分歧：TMT主题型基金卖出了AVGO、NFLX，但这些股票反而成为本季度对冲基金整体的“Rising Stars”；医疗主题卖出的ALNY也跻身Rising Stars。TMT主题与综合基金均减持DDOG；金融领域中，主题型基金则逆势增持V。

本季度趋势显示：基金从可选消费撤出、流向医疗健康（尤其是Biotech），ABVX、CDTX、NTRA均进入VIP名单；“Rising Stars”集中于工业（如DOV、NOC、NSC、OSK），而MA、MET、MSCI、PGR、SSB等金融股则成为“Falling Stars”。科技内部也出现分化：AVGO、CIEN、DOCU、MSFT成为新宠，而CRUS、DDOG、ENTG、NTNX、WDAY遭到明显减持。

整体来看，多头仓位继续支撑行业收益，而空头波动成为近期组合波动的主要来源。在9–10月短暂的空头挤压期内，VIP篮子仍逆势上涨10%，体现出其相对抗压性。

MSCI 指数调整前夕，11 月的行业轮动交易表现显著。全球股市承压主要源于两大因素：美联储降息概率下降，以及市场对科技行业估值的疑虑日益加剧。MSCI 此次权重调整明确对科技行业形成支撑，同时对医疗保健、房地产和必需消费品行业构成压力。市场风险集中在持仓层面：我们的数据显示医疗保健和必需消费品行业目前持仓过高且仍在吸引资金流入，而科技、材料和工业行业虽持仓高于平均水平，但已出现资金流出。

行业轮动交易通常发生在季度末而非月末，此次 MSCI 指数调整完全在市场预期之内。尽管调整方向与近期资金流动趋势相悖，但不太可能对市场情绪产生实质性影响。风险更多集中在成分股剔除而非新增上，因此市场注意力将聚焦于医疗保健和必需消费品行业。

鹰派论据：非农就业人数新增 11.9 万人，远超市场预期，成为鹰派坚持现有立场的核心依据。

鸽派论据：

8 月非农数据下修 —— 从新增 2.2 万人修正为减少 4 万人，削弱了就业市场 “强劲” 的表象；

整体数据掩盖部分行业疲软 —— 贸易、制造业等领域就业表现不佳；

失业率从 4.3% 升至 4.4%，支撑鸽派降息诉求（但失业率上升源于劳动力参与率提高，而非裁员）；

时薪环比增长 0.2%，低于预期（但 8 月时薪增速从 0.3% 上修至 0.4%，且同比增长 3.8%，超预期稳定在 3.7% 以上）。

我们观点：尽管这份报告更可能令鹰派满意，但需注意其属于 “相对过时的数据”—— 由于美国政府停摆导致数据收集受阻，劳工统计局（BLS）不会发布 10 月非农数据，这是 12 月联邦公开市场委员会（FOMC）会议前唯一一份就业报告。数据矛盾使政策投票论据难以统一，当前隔夜指数掉期（OIS）曲线显示，12 月降息概率较周三略有上升，但仍低于 50%（38.4% vs 此前 36.1%）。

计划核心内容（与俄罗斯初始诉求高度重叠）：

乌克兰需割让部分仍在控制中的领土，将武装部队规模缩减 / 限制在 60 万人，并以法律形式明确 “永不加入北约”（北约也需书面确认这一立场）；

作为回报，乌克兰将获得 “可靠安全保障”（但不涉及北约驻军），并获得美国、欧洲的财政支持（含动用俄罗斯冻结资产）；

推动乌克兰重建全球一揽子计划，由美国主导乌克兰复苏与资源合作（未提及欧盟除财政支持外的其他角色）；

提议美俄开展多领域经济与战略合作，逐步取消制裁，并邀请俄罗斯重返八国集团（G8）。

背后意图：旨在将俄罗斯移出西方孤立阵营，通过经济依赖防止俄西未来冲突（此前类似尝试已失败），并将俄罗斯拉入美国阵营以削弱俄中关系 —— 这被称为 “反向尼克松战略”（上世纪 70 年代美国曾利用中国孤立苏联）。

关键变数：

俄中当前为战略伙伴关系，契合度远超以往，且欧盟此次并未认同该计划（欧盟外长此前明确反对 “不涉及乌克兰、实质要求乌投降” 的协议）；

乌克兰总统泽连斯基表示愿意推进该和平计划，但计划中仍包含多项乌方此前的 “红线”，尚未达成最终协议；

俄罗斯是否真愿结束战争存疑 —— 当前俄罗斯已转型为 “战争经济”，即便协议有利于其（能源）出口，战争结束初期仍可能遭受重创。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！