创新药+电生理更新 ①礼来减...

①礼来减肥药获美国批准，挑战诺和诺德。

②电生理行业集采接续今年有望落地。

近日创新药市场表现亮眼，一方面来自板块资金轮动、流动性提升，前期调整处于相对低位；另一方面产业层面持续向好，BD、销售近期不断有所披露。

1）研发效率、临床资源优势禀赋，国产创新BD加速。2026Q1国内创新药BD总金额近600亿美元，超过2024全年、接近2025全年水平1/2；首付款和平均交易规模均创历史新高。在MNC的积极推动下，多个中国创新资产将在2026年步入申报阶段；基于对国内企业创新能力的认可，多个早期平台化交易陆续达成。国产新药已从性价比取胜发展到逐步获得议价能力，开始走向国际舞台。

2）政策导向明确，龙头引领创新药商业化加速：2026政府工作报告首次将生物医药列为“新兴支柱产业”，随着医保支付向创新倾斜、商保创新药目录逐渐推进，国内创新药比较优势明显。近期年报创新药销售数据可圈可点。

3）2026年国产新药成果值得期待。国内企业在小核酸、双抗、ADC、CAR-T等细分赛道均有不同程度进展，在心衰、代谢、CNS、自免等领域加速推进。目前中国FIC/BIC管线日渐丰厚，随着AACR、ASCO、EHA、ESMO等国际学术会议召开，数据催化将进一步验证国产创新质地和效率，推动创新药产业加速落地。

4月1日，医药板块A+H股同步大涨，医药生物指数收涨4.37%，制药指数收涨+4.00%；恒生生物科技指数(HSBIO)收涨+6.78%。25年9月以来创新药持续调整处于历史相对低位，26年3月以来板块出现显著企稳上行趋势。通胀担忧降后资金持续回流至高成长板块+创新药政策与产业利好持续落地，看好板块估值持续修复。

政策端：

2026政府工作报告首次明确将生物医药定义为新兴支柱产业，并提出“加快发展商业健康险、推动创新药高质量发展”，创新药支付端瓶颈有望突破；此外十五五规划将创新药纳入重点支持的三大方向之一。国家层面长期护理保险制度实施方案发布，三年内加快建立长护险制度。《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》自2026年5月1日起施行，明确细胞/基因治疗等前沿技术的全流程监管框架。

产业端：

出海侧，26Q1我国出海BD总包已超过600亿美元，接近25年全年的一半，BD交易呈现早期化、平台化、交易金额提升特征。26年以来大额BD密集落地，包括信达、前沿、石药、中生等重磅合作，印证国产创新药研发实力与商业潜力。

临床侧，展望Q2，AACR、ELCC、ASCO、EHA等大会优异数据有望成为创新药企业股价的重磅催化剂。

业绩侧，多家公司业绩提速，如恒瑞25年收入316亿元（+13%）、百济神州25年收入382亿元（+40%）、信达25年收入130亿元+38%(产品收入119亿+47%)等，叠加多家头部企业26年盈利目标，过往股价与产业趋势背离有望在业绩催化下持续收敛。

结合临床价值为导向、以患者为中心的药物研发，把握“研发进展，商业化放量、国际化/license out ”三方面。

关注三个方向

外需型CDMO业绩强劲，指引加速，礼来口服减肥小分子O药产业链催化。推荐凯莱英、康龙化成、药明康德等。

临床前CRO订单增速最高，安评业务涨价明显，Q1季报亮眼。关注：益诺思、昭衍新药、美迪西、睿智医药

临床CRO订单量价改善，行业集中度提升。关注普蕊斯、诺思格、泰格医药、阳光诺和。

凯莱英：25年收入增长15%，26年收入指引19-22%（恒定汇率下估计提升2-3pct）。小分子业务在礼来口服减肥药O药产业链，新兴业务翻倍以上增长、27年后更多商业品种放量。预计26/27年归母净利润对应的估值分别为31/25倍，H股估值为24/19倍。

康龙化成：25年收入同比增长15%，26年收入指引12-18%（恒定汇率下估计提升3pct）。成为礼来口服减肥O药本土制剂CDMO，有望打开后端增长和估值空间。预计26/27年经调整净利润对应A股市值的PE估值为26/21倍，对应H股PE估值为16/13倍。

益诺思：25H2新签订单增速86%，26年Q1依然保持订单高增长。一期产能已打满，二期新产能快速爬坡，有望实现翻倍以上收入，订单涨价带来更大利润弹性。

昭衍新药：25Q4新签订单9.6亿元，环比增长55%，26年Q1在低基数之上继续高增长，当前猴子价格继续上涨，带来业绩和估值弹性。

泰格医药：26年订单增长目标不低于20%，临床CRO保持订单量价提升趋势，创新药行情上涨带来公司金融资产和股权投资价值提升。

1.配置时点为何“此时此刻”？

近期资金波动较大，大幅调整后，部分公司已调整接近25年3月，优质公司被明显低估!

BD出海创高位：2025年国内创新药license-out达164–166项，披露首付款约63–69亿美元、潜在总对价约1419–1500亿美元，多源统计相互印证，显示海外龙头对中国资产的认可度显著抬升，成为持续现金来源与估值锚。

政策“新三件套”持续加码：

医保+商保“双目录”并行落地，创新药支付端改善、商业化空间打开；中央经济工作会议提出优化集采、深化支付方式改革，边际环境友好。

长护险由试点走向全面推行（“第六险”）：政府报告明确推行长期护理保险，支付端扩容将长期利多康复医疗、家用器械、药店与居家照护生态，预计形成数千亿级新支付增量的制度性红利（政策导向层面）。

产业信号：ASCO/AACR等重磅数据季临近，BD从“量的积累”转向“质量兑现”，投资焦点正在从“签约”切换到“数据与落地”。

2. 怎么看？——“出海/数据/支付”三主线与精选组合

主线一：创新药（出海+数据）

二代IO（PD-1/VEGF双抗为核心）：重视AK112（康方）等关键三期/OS数据读出；关注已授权或深度合作、具全球化执行力的龙头，康方生物、信达生物、三生制药等兑现度与弹性兼具。

ADC（多靶点并进，重视全球III期与联合）：行业管线全球化高景气，科伦博泰、百利天恒、石药集团具备平台深度与大品种潜力，关注跨国合作加速与三期关键读出。

小核酸（技术突破与数据催化并行）：前沿生物、福元医药、必贝特位于市场关注度提升的技术主线，叠加海外映射提升预期。

Pharma、仿转创平台（商业化兑现与管线协同）：恒瑞医药、百济神州短中期看商业化成绩单与研发读数，信立泰等受益“集采缓和+管线推进”带来的估值修复与业绩稳步性。

主线二：产业链（订单+资本回流）

CXO/科研服务：降息周期与国内R&D回暖共振，海内外融资恢复、新订单与在手储备支撑基本面修复；重点看一体化龙头与差异化平台的估值切换与订单兑现（如药明康德、泰格医药、凯莱英、康龙化成）。

主线三：非药（支付+创新+出海）

医疗器械出海+创新：估值持续低位，集采影响边际放缓、海外拓展成主线，关注迈瑞医疗、联影医疗等高端设备/影像龙头的招采情况与出海新兴市场渗透。高端影像#奕瑞科技/海泰新光，手术机器人+高端植介入#微创系微创机器人/心脉医疗/微创脑科学/微电生理/

业绩高增，景气度向上#佰仁医疗/沛嘉医疗/归创通桥/心玮医疗/赛诺医疗/惠泰医疗等，骨科手术机器人 #爱康医疗/威高骨科/春立医疗/天智航等，出海产业链:美好医疗/山外山/时代天使，26H1风险出清后的:南微医学/新产业(汇率影响减小)。

中药：院外困境反转+院内基药催化：库存去化、药材回落与药店经营修复，配合基药目录调整推动入院放量；关注华润三九、东阿阿胶、云南白药等价值修复与现金流稳健组合，同时配方颗粒/经典名方中长期空间明确。

连锁药店多元化：益丰药房、大参林（行业出清中“强者恒强”，费用管控与结构优化带动利润率提升）；老百姓（品牌与资质优势）；一心堂（通过医养中心/子公司布局集中养老、社区日托与居家服务，探索承接长护险）、健之佳（区域龙头深耕，积极探索多元业态）、漱玉平民（业绩弹性）。（催化：并购重启、门店调改、门诊统筹覆盖扩展）

长护险驱动的康复与居家照护：长期护理保险制度化将把潜在需求转化为可支付需求，康复器械与服务龙头有望受益，关注翔宇医疗等在康复设备/院外照护的布局与渗透扩张。鱼跃医疗：家用器械龙头，护理床、轮椅等老年用品矩阵完善，业绩底盘扎实，最受益居家照护场景扩容。可孚医疗：去年Q1低基数下，有望超预期，养老护理物资全覆盖，部分城市已试点长护险支付护理耗材，弹性可期。

相关公司只做列举，不构成投资建议。

东北医疗大健康叶菁/文将儒/古翰羲/方心宇

广阔市场+长期未满足需求、市场期待拉满： 我国有约千万“老年痴呆”（AD）患者，急缺兼具安全性和有效性大单品药物，稀缺卡位下、渗透率极易提升。此外诊断标准从“依赖临床症状”到“整合生物标志物”的根本性变革，带动技术迭代加速、诊断窗口前移，诊、疗双循环螺旋加速。

阿尔茨海默β风来、核心标的价值发现ing 万邦德石杉碱甲控释片剂型目前已进入临床3期、双终点、大临床、入选国家重大专项。首都医科大学宣武医院牵头，设有安慰剂和阳性药双对照、为国内首个设置双主要疗效终点并检测Aβ-PET影像学以观察淀粉样蛋白沉积变化的高标准。2025 年 7 月启动Ⅱ/Ⅲ 期、2025 年 12 月完成50 例入组 、2026 年 2 月：完成100 例入组，入组丝滑，持续加速。

万邦德获多项美国FDA孤儿药认定，价值有望进一步发现提升：多项FDA孤儿药认定覆盖重症肌无力、新生儿缺血缺氧性脑病、天疱疮等多个罕见病领域。

风险提示：研发进度不及预期或研发失败风险、现金短缺风险。

祝嘉琦/李雨蓓

集采续标在即，有望通过集采实现新产品的快速放量提高市占率。

电生理赛道景气度高，国产化率＜10%，国产替代空间巨大。

PFA的获批提高产品竞争力，有望在房颤和室上速市场进一步抢占份额实现突破。

梁广楷/许菲菲、郭子娴

1）中国电生理市场持续扩容。2026年中国心律失常患者近3000万人，其中房颤和室上速患者占比超90%，以药物保守治疗为主，电生理手术相较于药物治疗优势显著，但渗透率不足2%。26年中国电生理市场预计200亿，26-30年CAGR15%+。

2）房颤消融需求旺盛，集采助力国产替代。中国25年40余万台消融手术中，房颤约20万台，但国产各厂商分别仅千余台。房颤手术高度依赖高密度标测与压力消融等高端产品，此次集采国产厂商凭借完善的产品矩阵和高性价比，有望深度参与推动国产房颤产品快速上量。

3）PFA集采降价温和，26年放量可期。2025年为国产PFA商业化元年，多款国产产品上市，其中惠泰PFA手术近6000台，单月出货量持续环比上行。北京电生理集采率先将PFA纳入集采，降幅温和，福建集采接续在即，有望带量。

4）集采有望加速国产份额提升。我们预计26年有望迎来电生理行业的接续采购，国产品牌有望借助集采政策快速提高份额，以价换量，建议关注相关政策发布时间。看好微电生理、惠泰医疗等国内电生理龙头企业。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！