AI算力更新 ①三大运营商齐...

①三大运营商齐发Token服务；上海电信首发Token套餐。

②无锡将建立一座大规模“Token工厂”，首批将部署4台华为昇腾384超节点服务器。

③英伟达将于5 月 20 日（周三）美股盘后公布2027 财年第一季度业绩。

④2026年谷歌开发者大会将于5月19日至20日在加州举办。

运营商“Token套餐”落地 AI算力正式迈入大众消费时代。

面对AI时代日益增长的Token需求，上海电信在本届科技节上宣布，即日起面向上海电信用户正式推出Token算力服务，成为上海首个发布Token资费套餐运营商。

具体来说，一是按量订购，1元对应25万额度点（以KiMi-K2.5模型为例，约可支持调用25万输入Tokens）；二是按需选择，用多少买多少，多买可享折扣，支持话费账单支付。

上海电信近期推出“Token资费套餐”，并首次实现通过手机话费直接支付大模型调用费用，被市场视为国内AI商业化进程中的重要里程碑。这意味着AI算力正在从“企业级高门槛资源”，逐步演变为类似水、电、宽带一样的标准化公共服务，AI基础设施开始真正走向大众消费市场。

此次模式创新的核心意义，在于运营商首次将“AI Token”直接商品化。过去，大模型API调用往往需要企业采购、云平台接入以及复杂的结算体系，中小开发者和独立软件开发商（ISV）进入门槛较高。而如今，用户通过话费即可购买Token额度，并直接调用30多款主流模型，大幅降低了AI开发与使用成本。这不仅有望激活庞大的长尾开发者生态，也为运营商打开了全新的非传统收入来源。

资本市场层面，中国电信成为最直接受益者。上海电信率先打通标准API接口和Token零售体系，意味着其“天翼云+AI算力”商业闭环已具备领先优势。市场普遍预期，一旦模式验证成功，中国移动、中国联通后续有望快速复制，运营商板块的估值逻辑也将从传统通信管道，逐步切换至“AI基础设施零售平台”。

与此同时，Token经济背后的底层产业链同样值得关注。多模型统一调用意味着需要强大的模型路由、推理调度以及算力优化能力。

东山精密 过产业投资布局无问芯穹，后者正是国内多模型路由与Token经济的重要参与者。寒武纪 等国产芯片则受益于国产AI芯片需求提升，随着Token消耗量持续增长，国产算力中心扩容预期有望进一步强化。

此外，轻量化AI应用和AI Agent方向也迎来新机遇。低成本API调用将明显降低办公软件与工具类SaaS厂商的AI运营成本，金山办公、昆仑万维、万兴科技 等公司未来有望进一步提升AI会员订阅渗透率与利润空间。

整体来看，运营商推动“Token大众化”，或意味着国内AI产业正式进入“普惠化商业时代”。

弘信电子联手无锡高新区打造的江苏省内首个华为昇腾384超节点算力集群，签约落户无锡。

以华为超节点算力集群为首期基础设施，弘信电子将在无锡建立一座大规模“Token工厂”。这将成为规模化、高性能“国芯国模”算力集群新样板。

此次落地无锡高新区的“Token工厂”，首批将部署4台华为昇腾384超节点服务器，每套超节点服务器拥有384卡算力规模，把4个384张GPU连成一个超级集群。

事件：5月16日，上海电信正式推出C端Token算力套餐，支持话费支付，可调用KiMi、通义千问、智谱AI等30余款主流大模型的API，大幅降低调用门槛和调用成本。建议关注：

1）大模型/运营商的算力供应商。电信的Token套餐理论上是消耗大模型算力，但市场预期大模型公司会向电信公司租赁算力。润泽科技既是大模型算力供应商、又是运营商算力供应商。润泽科技是火山引擎的第一大IDC供应商（kimi算力供应依托火山引擎和阿里云），为DeepSeek提供廊坊数据中心3000+机柜资源，而且与三大运营商分别签署了10-15年超长期合作协议，完美卡位大模型直签渠道+运营商渠道

2）算力租赁行业新玩家：

华策影视：26Q1算力租赁业务实现营收6,974万元；5月6日公告服务器采购订单（不超过33亿元），本次项目完成后，公司算力规模合计约3.7万P

顺网科技：截至26Q1末，拥有超330个节点机房的高效协同的分布式算力网络，可运营算力规模达5.3万路。根据股权激励计划，26年云收入（含算力租赁）需要达到2.4亿才触发股权激励（vs.25年云收入5,489亿）

三人行：25年7月公司战略投资英伟达的中国区总代理科通技术；25年8月公司宣布出资2.8亿元在青海设立全资子公司，主营算力租赁与数据中心业务

华数传媒：间接持股浙江算力科技公司，全资子公司浙江华数数智科技拟在衢州投资建设智算产业园项目

华安互联网传媒 石月昊

在 2027 财年第一季度财报发布前，我们预计英伟达将延续其一贯表现，超越业绩指引的中值，实现约 800 亿美元的营收（相比之下，指引中值约为 780 亿美元，这反映了人工智能需求的增强以及英伟达通常会超出指引 20-30 亿美元的倾向）；同时，在数据中心业务营收持续加速（2027 财年第一季度 / 第二季度分别为 740 亿 / 810 亿美元）的推动下，预计 2027 财年第二季度的营收指引将达到德银预测的约 870 亿美元。

在整个年度内，英伟达（NVIDIA）预计在 Blackwell（当前）和 Rubin（2026 年下半年及以后）持续机遇的催化下，季度环比将实现增长。这一次，毛利率（GM）预计将维持在 75% 左右（Blackwell 产能爬坡期间的毛利率下滑预计不会在 Rubin 爬坡时重演）。

除了第一季和第二季的财报及指引外，我们预计投资者将关注英伟达可能提供的关于其数据中心（DC）收入结构的任何更新（目前为 60% 超大规模云服务商 vs 40% 其他客户），更重要的是其最新的 Blackwell+Rubin 市场机遇规模。该规模此前被定为 “1 万亿美元以上”，反映了现有采购订单；随着时间的推移，计入增量订单以及新增芯片（独立 Vera CPU、Groq LPU、Bluefield DPU 等）后，该规模有望上行至约 1.5 万亿美元。

在收入之外，我们认为关于毛利率稳定在 75% 左右的争论已得到圆满解决，投资者的关注点将转向运营支出（opex）增长（营业利润率能否从目前令人印象深刻的 60% 中段水平进一步扩张？）以及股东现金回报（自由现金流目标的 50% 以及与 2026 财年每季度约 100 亿美元的水平相比）。

总的来说，我们预计英伟达将再次提交一份基本面强劲的财报及指引，凸显其在满足 AI 计算和网络需求方面的领导地位。

然而，更大的问题仍然在于，这些因素何时或是否会影响其股价。因为在过去约 9 个月里，该公司类似的基本面上行仅带来了微小的股价绝对涨幅（几乎全部集中在过去约一个月内），且在同期表现显著逊于同行（英伟达涨幅约 + 25%，而同行平均涨幅约 + 110%）。

这种相对较弱的表现也可以从英伟达（NVDA）相较于同行的估值折价中看出（市盈率约为 20 倍，而同行约为 30 倍），因为投资者似乎认为英伟达令人印象深刻的增长缺乏挖掘价值，而更倾向于将增量投资投向那些被视为市场份额增长者的公司。

因此，我们仍难以找到能够为英伟达股票带来显著绝对上涨空间的基本面催化剂，故维持 “持有” 评级；但我们认为，持续的低迷表现和估值水平在相对基础上产生了积极的风险 / 回报比。

下半年上游材料交易逻辑预计转向技术方案升级（买高端）

NV Rubin预计6月试产、7月向主要客户出货。备货需要时间，从上游材料到ccl到pcb再到封装大概7-8个月，所以明年rubin量产的话，材料肯定先行。

Rubin CCL大概率全面升级至M9。目前M9的备选方案是1）碳氢树脂（300w/t）+ Q布；2）碳氢树脂（1000w/t）+ 二代布。

树脂碳氢：东材科技

Q布：菲利华；聚杰微纤

以下仅供参考，不构成任何投资建议！

1）ru­b­in没延期，8月生产，9月出货；大部分自己做（中背板、托盘、机柜），中背板用的胜宏科技44层的；

2）GB架构今年6w台（翻倍），ru­b­in架构1w台（最少）；CPO交换机Q3预计1w台，券商推测利润占比15%（和台积电基本对的上）

3）大部分的液冷、电源（注意SIC）、零部件，富联会自己做一部分（30%），剩下的包出去；

4）今年ca­p­ex300亿，给自动化设备；

5）AS­IC机柜翻3倍，谷歌/AWS营收翻倍。

巨无霸要诞生了。对电源/液冷偏空，对PCB、SIC、CPO、半导体设备偏利好。（观点仅供参考，不构成投资建议）

一些核心结论包括：

1）没有历史经验表明利率上行、流动性收缩不利于科技股、导致成长股杀估值，这些逻辑关系更像是经不起推敲和实证检验的错误常识。

2）如果股票的上涨贡献绝大部分来自于估值拔升，那么利率和流动性的收缩，可能是比较致命的。

3）但是当EPS预期上调在主导全球AI板块的趋势时，每次利率和流动性波动带来的调整，可能都是再次布局的时机。

4）从创业板情绪指标来看，已经从90%分位快速降低至50%分位，风险相对可控。

5）5-6月是业绩空窗期，但是与其他业绩空窗期相比，主题风格和防御风格都不显著，基本面和产业趋势仍然是主导。下一个财报季不会等太久，6月底A股开始中报预告、7月中旬美股开始正式中报。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！