医药+CXO更新 ①美国制药...

①美国制药企业礼来发布乐观的全年销售指引，预计2026全年销售额将在800亿至830亿美元之间，高于华尔街平均预期的777亿美元。

②诺和诺德跌6.18%，前一交易日该股收跌12.56%。

在减肥药需求强劲的推动下，公司进一步巩固了其在肥胖治疗市场的领先地位。

这也与竞争对手诺和诺德形成鲜明反差。

诺和诺德周二警告投资者，由于减肥药市场价格竞争加剧，其今年销售额可能最多下滑13%。

与竞争对手诺和诺德相比，礼来预计的销售额增速更强劲，且其重磅药物仍有约十年的专利保护期。礼来预计销售额最高可增长27%。

盈喜提振板块情绪+逻辑验证，持续关注CXO

近期多家龙头的盈利预喜亦持续验证此前逻辑。

1）外需型且具备新分子拉动的龙头（药明康德、药明合联、凯莱英、康龙化成等），主因在降息+新分子订单拉动下26-27年业绩有持续提速潜力，且估值已普遍具备性价比（26年PEG≤1.0x，尤其H股）；

2）另一方面，内需型CXO订单端已明显回暖（如泰格、益诺思25年新签增速分别达13%-25%、39%），报表端有望于26年起陆续反转，后续新签良好表现有望持续提振股价表现（昭衍、益诺思、普蕊斯、泰格等）。

外需型：新分子拉动下的行业提速和个股分化，关注新分子CXO

我们认为，本轮主要是新分子（多肽、寡核苷酸、ADC等）产业升级拉动下的行业提速及个股分化，中国CXO在新分子领域已普遍做到全球第一梯队，体量更大，增速更快且毛利率具备显著优势（如药明康德24年TIDES收入8.15亿美元，已超过Bachem的6.87及Polypeptide的3.64亿美元；增速70.1%vs后两者的4.8%和5.1%；及其化学业务毛利率46%，TIDES更高vsBachem、Polypeptide的30%、12%）。

且新分子大多处于发展早期，2-3年内增量上升趋势明确。我们认为，新分子所要求的禀赋（快速扩产、快速人员补充、小分子领域的积累、前端业务能力等）与中国CXO核心竞争力高度适配，因此领先优势有望保持甚至持续扩大。

内需型：新签订单已明显提速，BD优异表现助力需求端持续上扬

内需型CXO订单端已明显回暖（如泰格、益诺思、昭衍、普蕊斯等25年新签表现普遍优秀），伴随国内创新药BD出海交易持续上扬（1M26单月的BD首付款金额合计已超1Q25整个季度），内需CXO26年新签订单有望持续提速，报表端有望于26年起陆续反转。

一、 会议基本信息

主题：医保改革与商保（商业健康保险）、创新药的重大机遇

组织方：中信证券

日期：2026年2月4日

核心专家：林先生（医保商保领域资深专家，从业十余年）

二、 核心讨论议题与观点总结

1. 当前医保改革的核心矛盾与挑战

医保基金面临巨大压力：处于“紧平衡”状态，许多省份医保基金负增长，全国仅8个省正增长。城乡居民医保的可持续性存在严重问题。

民众医疗负担重：住院实际报销比例仅在50%左右，保障水平有下降趋势。大量药品无法进入医院，需院外购药。

改革意图与困境：

创新药支付矛盾：国家医保局鼓励创新药进医保（年增长超40%），但基金压力使其“力不从心”。

寄望商保协同：反对“医保点菜，商保买单”，希望借鉴发达国家经验，让商保承担高价药品支付。为此建立了“商保创新药目录”。

部委协调不畅：国家医保局（医保局）在推进商保协同上较激进，但国家金融监督管理总局（金监局）对保险公司参与设限，导致政策难落地。例如，金监局曾禁止国寿、人保等大型保险公司参与医保局的商保创新药目录发布会。

医院关系紧张：为缓解基金压力，国家正推进对医院“倒查20年”等措施，意在对医院“找补”资金，预计2026年医保与医院关系将非常紧张。

2. 商保与医保协同发展的主要障碍与可能性

关键障碍：医保局与金监局政策不协调、权责不统。这是商保公司参与协同的最大政策和心理障碍，害怕因配合医保局而遭到监管处罚。

解决方案期待：希望国务院层面能出面协调两部委关系，明确职责，划清边界，为商保公司提供明确的政策安全预期。

已有尝试的失败：此前在数据赋能（如西城区项目）、创新药目录合作、药品结算平台建设等方面的协同尝试，均因上述障碍效果不佳，未能产出实质行业爆款产品或成果。

3. 商业健康险（医疗险）市场展望

整体增速：预计未来几年医疗险保费将维持 5%-10% 的年增长率。

各细分险种潜力分析：

百万医疗险：面临转型，未来可能被中端医疗险替代，成为市场主要增量。

中端医疗险：被看好成为未来市场新的增长主力，责任范围将更全面。

高端医疗险：市场已接近天花板，参与公司减少，保费规模增长有限。

带病体/专病保险：未来增长潜力大，增速快（年增速可达40-50%），如癌症复发险、甲状腺/乳腺结节险等。

惠民保：已现“死亡螺旋”迹象（赔付高、增长难），未来可能向省级统筹方向发展，但这可能导致保费规模阶段性暴跌。

团体补充医疗险：市场规模（约400亿）稳定但难有增长，核心价值在于作为向个人险转化的客户入口。

税优健康险：政策虽好但叫好不叫座。覆盖人群（缴纳个税者）与保险核心客群高度重叠，吸引力有限，拉动效果预估仅在10%以内。

产品形态创新方向：长期医疗险（储蓄+保障二合一）可能成为未来主流，因其能保证续保并提供储蓄功能，更受消费者欢迎。

4. 医保数字化与数据共享的挑战

成就：医保码、个人账户家庭共济等数字化应用普及快、效果好。

数据共享难点：

数据可用性差：医保局开放给保险公司的数据字段有限（仅基础诊疗类型、医院类型等），缺乏关键的影像数据（如CT、B超），且数据需清洗，难以直接用于精算定价、精准营销和理赔。

对接成本高、监管合规难：技术接口对接成本高，且在隐私计算等新模式应用下，保险公司获得的处理后的数据不符合现有监管报送要求（如理赔所需字段不全）。

未来关注点：“个人影像云”（惠及理赔）和各种报告跨院互认机制，若能实现将对商保有较大帮助。

市场化平台的角色：（如支付宝/蚂蚁集团的医保码、医疗AI尝试）效果未知。保险行业整体偏保守，更看重实际落地效果和监管确定性。

5. 政策性补贴议题的探讨

痛点：现行的税优政策覆盖面窄且乏力。

构想：借鉴政府对农业险、消费电子（手机、家电）的补贴模式，呼吁财政对普惠性健康险（如税优健康险、个人养老金）进行直接补贴，以更有效地扩大保障覆盖面，真正解决社会问题。

现实障碍：该提案虽有讨论，但未成主流。政府需权衡补贴的可持续性、险种选择及补贴退出后的用户留存问题。

6. 长期护理险的发展

现状与挑战：试点多年，制度设计趋于成熟，计划2026年全国推广。

核心难题是筹资：资金来源（地方财政、医保基金划转）均面临压力，尤其医保基金当前吃紧，限制了长护险快速扩面和待遇提升。

商业长护险方向：可能与重疾险结合，将护理责任作为新的保障点加入，为重疾险寻找新的卖点，模式上偏重市场化。

7. 人身险（寿险）行业整体展望

当前焦点：行业正在化解此前积累的利差损等系统性金融风险，并进行代理人队伍转型。

增长驱动：

代理人模式改善：代理人数量下降但产能提升，对增长有正向贡献。

银保渠道持续强劲：在银行利率下行环境下，保险产品的相对收益率优势凸显，驱动增长。

整体判断：看好行业长期发展，预计经过结构调整后将进入更健康发展阶段，类似日本的调整路径，未来增速需关注宏观利率环境。

三、 总结概述

本次电话会议深入剖析了在当前中国医保基金压力巨大、改革迫在眉睫的背景下，商业健康保险面临的机遇与困境。核心结论是：

医保与商保协同发展的最大瓶颈，并非市场空间不足，而是顶层政策协调（医保局 vs. 金监局）不顺畅，导致创新药支付、数据共享等关键举措“雷声大、雨点小”。

商保市场内部，中端医疗险、带病体保险和长期储蓄型医疗险被看好是未来主要增长点，而惠民保、高端医疗险和团体医疗险发展空间有限或面临挑战。

从根本上扩大保障覆盖、解决社会问题，专家认为财政直补普惠保险比现行税优政策更有效，但落地难度大。

保险公司当前处于转型与风险化解期，人身险行业长期发展向好，但增速和路径依赖宏观政策协调、利率环境和内部改革成效。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！