消费更新：服务消费+食饮+家电...

①六部门：延续实施养老、托育、家政等社区家庭服务业税费优惠政策。

②永辉超市：2025年预亏21.4亿元；新零售厂商鸣鸣很忙预计1月28日挂牌上市；君乐宝拟申请港交所上市。

③1月20日，TCL发布公告，与索尼签署非约束性意向备忘录（MOU）。

事件：公司发布2025年年度业绩预亏公告，预计归母净利-21.4亿元，同比扩大45.6%，上年同期-14.7亿元；预计扣非净利为-29.4亿元，同比扩大22%，上年同期-24.1亿元。

单季度：

1）2025Q1-4归母净利分别1.5/-3.9/-4.7/预计-14.3亿元，2024年分别7.4/-4.6/-3.5/-13.9亿元。

2）2025Q1-4扣非分别1.4/-9.4/-7/预计-14.4亿元，2024年分别6/-5.7/-6.9/-17.5亿元。

预亏主要原因：

1）调改315家门店，关闭381家门店，产生调改相关的资产报废损失、停业装修营业收入损失、一次性开办费投入等，其中资产报废及一次性投入约9.1亿元。门店因停业装修产生的毛利额损失预估约3亿元。关闭门店也产生较大损失，主要包含资产报废损失、人员优化离职补偿、租赁相关的违约赔偿等。

2）商品策略方面，通过系统性举措破解传统供应链痛点。为此，公司短期面临缺货及毛利率下滑的压力，对公司营收造成了一定的影响，随着供应链改革的深入，上述影响已逐步消除。

3）对外投资及资产减值方面，公司持有的境外股权投资Advantage Solutions股票因股价持续下跌确认公允价值变动损益-2.36亿元。公司对持有的长期资产（主要为持续亏损门店资产）进行减值测试，并计提减值准备。根据初步测算，预计将计提长期资产减值1.62亿元（最终金额以审计结果为准）。

公司从“规模扩张”转向“质量增长”，重新定位“新永辉、新品质”的战略发展；随着超300家门店深度调改收官，公司正式迈入以“商品力”与“场景力”为核心的自主运营新阶段，期待后续表现。

硬折扣零售渠道快速崛起：

顺应消费降级趋势，注重成本控制和高效运营的硬折扣零售渠道应运而生，通过重构供应链占据低价优势，满足消费者日趋追求质价比的需求。根据鸣鸣很忙招股书，中国休闲食饮零售市场规模预计2024-2029年CAGR为5.8%。渠道看，2024年连锁零售商占中国休闲食饮零售行业GMV总额的57.1%，鸣鸣很忙占据行业前列，市场份额占比为1.5%。

持续探索零食+赛道，延伸至社区消费场景

一、产品多元化：在产品供应上，鸣鸣很忙34%的SKU为定制化产品，38%的SKU均可散装称重，通过产品多元化以适配消费者需求

二、“零食+“的持续探索：在“2025鸣鸣很忙省钱战略发布会”上，鸣鸣很忙介绍了双品牌3.0店型。在原有SKU基础上新增百货日化、文具潮玩、烘焙、鸡蛋等多元化产品，增设鲜食和低温冻品专区。

截至25Q3，鸣鸣很忙拥有由19517家门店构成的网络，覆盖中国28个省份和所有线级城市，且约59%的门店位于县城及乡镇。25Q1-3公司收入463.7亿元，yoy+75%；实现经调整净利润18.1亿元，yoy+241%。鸣鸣很忙有望凭借其优质供应链能力、下沉市场开店能力、“零食+”赛道探索持续拓店！

君乐宝递交港交所上市申请，中金&摩根士丹利为联席保荐人

根据弗若斯特沙利文报告，按中国市场零售额计2024年公司位列综合性乳制品公司第三，市场份额为4.3%

其中低温液奶市场第二位（份额14.5%）；鲜奶市场第三位（份额10.6%），高端鲜奶市场第一位（份额24.0%）；低温酸奶市场第二位（份额17.2%），简醇是低温酸奶第一品牌，市场份额7.9%；国产婴配粉前三（份额5.0%）；奶源自给率第一位（66%）

风险提示：海外终端景气下滑，贸易摩擦加剧，海外竞争加剧。

重视25Q4板块估值调整后，零食在年前的窗口期，以及饮料板块在一二季度的时间窗口期。

卫龙美味： 当前公司年货备货积极，我们预计1-2月公司备货期间有望实现30%以上增长。26年增长抓手来自魔芋新口味，麻酱口味预计年化12-15亿元，牛肝菌和舂鸡脚预估共4亿元以上；面制品SKU调整影响预计逐步在二季度消除，全年预计持平微增，若魔芋新口味铺设顺利有望持续超预期。

西麦食品： 我们预计Q4有望保持20%以上增长，1月整体表现积极；26年山姆、量贩等渠道新品铺时候有望持续高增；同时成本端预计澳麦成本持续下降（10%+），毛利率有望提升2-3pct，净利率中枢维持在高单位数。

万辰集团： 我们预计报表端同店数据有望在25Q4或26Q1回正，产业端9月以来同店数据有所向好，预期26年同店至少增速3-5%。2026年为量贩零食龙头利润释放大年，至少5%净利率有支撑（季度性仍有提升空间）。阶段门店数量看到3w，净利率5%，# 对应净利润45亿，空间仍大。

洽洽食品： 预计Q4收入略有下滑，11-2月年货节期间增长有望实现10%+，Q1有望实现双位数增长；26财年目标依旧保持双位数增长；成本端瓜子成本略有下降，预计整体毛利率有望恢复2-3pct，利润弹性较大。

东鹏饮料： 25Q4利润端受到冰柜等费用前置影响增速略有放缓，但26年增长抓手较多：新品蓄势待发，单点卖力有望持续提升：公司26年冰柜投放预计仍有18-20万台（不会低于25年），伴随SKU增多后，单点陈列和卖力有望持续提升；同时一元乐享和免费乐享为终端网点赋能。

立高食品： 12月销售体量和11月基本一致，但由于错峰增速略有影响；当前山姆渠道三大新品销售表现良好，后续将陆续铺市；餐饮渠道开拓顺利；奶油产品36%新国标稀奶油后续陆续铺市，有望保持快速增长；同时管理效率的持续改善有望进一步提升盈利能力，预计净利率能够稳定在高单位数水平，此前减持影响相对有限。

事件：1月20日，公司发布公告，与索尼签署非约束性意向备忘录（MOU）。双方拟成立合资公司承接索尼原本的家庭娱乐业务，涵盖电视、家庭音响等产品的开发、制造、销售及客户服务全流程。合资公司拟由TCL电子持股51%，索尼持股49%。双方还将就专利、技术及品牌授权达成未来安排。

此次交易不仅是简单的品牌授权，而是全产业链的深度整合。我们结合公告及交流信息，梳理核心要点如下：

1）拿下控股权或并表，锁定全球高端份额：若合资公司成立，TCL电子持股51%并对其实施财务并表。合资公司有望承接索尼现有电视及音响业务主体，或包含索尼的两家工厂及相关专利技术授权。这将显著增厚公司在全球高端市场的份额与话语权。

）优势互补各取所需： 此次合作是公司“中高端化+全球化”战略的完美落地。TCL输出供应链成本效率与领先的Mini LED显示技术，帮助索尼降本增效；索尼注入高端品牌知名度（Sony/BRAVIA）及深厚的国际化渠道资源，助力TCL进一步突破欧美高端渠道。

3）长期成长逻辑理顺： 因交易体量较大，收入贡献预计不会很快体现，但长期看，通过整合索尼的品牌溢价与TCL的制造效率，显著增强全市场竞争力。

4）时间节奏： 交易排他期至2026年3月31日，预计在此之前会有进一步明确进展。

2024财年索尼电视+音响与视频业务合计贡献收入约422亿元。 其中索尼电视业务收入约合249亿元人民币，音响与视频业务收入约合173亿元人民币。

风险提示： 本次签署的仅为不具法律约束力的意向备忘录（MOU），最终交易条款受限于进一步尽职调查及正式协议签署，能否最终落地请以公司后续公告为准。

此次联手索尼是TCL电子全球化征程的里程碑事件，标志着公司从“主要竞争者”向“行业整合者”的身份转变，若顺利落地，或将显著增厚公司收入利润。建议重点关注后续落地进展。

中国中免披露全资孙公司收购DFS大中华区零售业务及增发H股的双重公告，以不超过3.95亿美元现金收购核心资产，并配套向交易对手方增发H股，同步与LVMH达成战略合作意向，今日中免股价已有所反映。

1）此次收购后，中免借助DFS既有资产快速切入港澳成熟市场，将实现“境内+港澳”全域覆盖；增发后LVMH与Miller家族将成为中免H股股东，同步签署的战略合作备忘录奠定了双方长期合作基础，中免有望借助LVMH的品牌资源提升高端品类供给能力，优化采购议价权。

2）LVMH 可依托中免的渠道优势，进一步渗透大中华区旅游零售市场。

数据面上，昨日发布的12月离岛数据仍旧向好，#12月海南离岛免税购物金额34亿元/同比+17%（25全年-2%）； 人次45万人/-3.4%；客单价7623元/+21%。

此前我们四象限系列会议之免税专题，曾以人民币升值为切入点，探讨人民币升值的免税利好传导路径，包括但不限于免税经营成本端带来的毛利增厚；日元升贬值周期奢侈品消费变化；国内17年升值周期奢侈品消费提速、以及中免、LVMH等中华区业务的配合提速等。

近几天关心黄金珠宝板块的领导比较多，我们也再次梳理一下对板块的推荐逻辑和观点。

首先春节（1-2月）是传统消费旺季，自2021年以来5年历史经验已经让我们看到，黄金珠宝在旺季的商品消费中跑出α是高概率事件，背后与金价上行的大势、逢年过节采买大件的习惯等多因素挂钩。

站在当前节点，金价仍在上行通道，金饰消费的生态因为诸多头部品牌的运营升级迎来进一步丰富，我们有理由继续看好今年春节旺季的黄金珠宝机会，只是更须注意结构、基数等细节。

1）如何预判景气度

高频跟踪已经是市场充分使用的工具，元旦假期我们也看到潮宏基、老铺等品牌高频不错，但盘面反应有限，核心原因可能不在数据本身（高基数下本来也很难有大超预期的表现），而是在于信心。

我们的信心从何而来，首先，金价从10月以来涨幅达21%，但优秀品牌销售仍保持良好增长，体现消费韧性（价增量减规律在多数消费品中并不是1比1的负向关系），其次，多品牌精品金饰销售逆势高增，体现消费趋势，有基本盘也有趋势驱动，需求端胜率已算可观。

25年1月28日过年，接下来马上进入节日错期的数据真空期，缺少了高频后，能支撑决策的只有对行业的理解，而从近期情况来看，市场对板块普遍抱有期待。

2）如何梳理投资主线

我们一直强调，高金价下需求是分化的，代表消费需求的精品金饰，如老铺、潮宏基都正在经历高基数考验，若1-2月能顺利交出答卷，显然全年预期仍有乐观空间；六福集团1月以来表现靓丽，下半财年毛利率同环比均有提升，预期上修带动盘面，这可能是优秀个股的预演。

代表投资需求的投资金，菜百股份是核心标的，Q4以来亦在持续验证，对应预期上修。接下来无论是各类高频亦或是消费旺季躁动情绪，均有望驱动优质标的估值切换。

姜文镪/骆峥

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！