半导体更新 ①费城半导体指数...

①费城半导体指数涨超2%，存储反弹闪迪涨10.98%，希捷科技涨8.09%；美光科技4.98%

②花旗大幅下调美光科技目标价，从510美元下调至425美元，主要原因是内存DRAM现货价格走软及对行业周期的担忧。

③铠侠再发停产通知。

④3月31日，上交所官网发布多家公司的IPO中止公告，原因均为需要更新财报，此为正常流程。

⑤德明利：预计一季度净利润31.5亿元–36.5亿；合肥晶合集成电路股份有限公司向港交所提交上市申请书。

长鑫中止上市只是因为需要更新财报。

3月31日，上交所官网发布多家公司的IPO中止公告，原因均为需要更新财报，此为正常流程，是“中止”而非“终止”。

国内晶圆厂扩产趋势乐观、坚定看好半导体设备。根据我们产业链调研，两存+先进逻辑26年扩产规模可观，且2027年两存有望加速扩产，半导体设备板块正处于新一轮行情起点。

1）高存储敞口：北方华创、中微公司、拓荆科技、精智达等

2）低国产化率：芯源微、精测电子、中科飞测等

铠侠淘汰 2D NAND (32/24/15nm SLC MLC TLC）和早期 3D NAND，最后采购时间预计为今年9/30日，最后发货时间预计为28年12/31日。

全球大部大厂加速出清2D NAND产能，缺口扩大！

25年底全球头部大厂2D NAND产能约18.6万片/月，铠侠+闪迪约占22%。

头部大厂正在加速出清落后产能，铠侠对2D NAND产能的进一步淘汰，扩大了行业供给缺口，2D NAND有望持续涨价。

风险提示：需求不及预期等。

中泰电子：王芳/杨旭/康丽侠/张心阳

国海电子李惠

现货价格无需过度担忧：我们认为近期现货价格回调主要因即使经过第二季度价格上涨后仍存在高溢价。

例如，华强北64GBDDR5现货价约2500美元，几乎是美光/三星2026年第二季度合约价1250-1500美元的两倍。同样，eSSD现货市场接近0.5美元/GB，而合约价接近0.3美元/GB。

我们认为渠道库存及投机仓位清仓引发价格下跌，但预计现货价格将在强劲合约价下逐步稳定。

AI是DRAM关键驱动因素：我们现预计纯AI服务器需求（HBM及近GPU的DRAM）将于2026年占总DRAM需求的约37%，并于2027年增长74%、2028年增长90%，主要受平台转型驱动，如英伟达RubinUltra转向1TBHBM、更高CPULPDDR容量及谷歌激进出货计划。

尽管投资者担忧2028年扩张，我们认为DRAM市场仍将结构性紧俏。仅AI需求即可驱动超过40%的晶圆等效需求增量，远超技术迁移带来的约15%年供给增长。

因此，新产能增加可能使2028年内存资本支出接近2000亿美元，且仍未考虑晶圆产出时滞及强劲通用服务器需求。

LTA保障盈利可见度；估值快速消化：我们近期观察到内存制造商与P的LTA取得积极进展。

在新LTA条款下，价格将随市场条件波动，但设定floorprice以确保最低定价。值得注意的是，2027年floorprice较2Q26DRAM定价超过25%，而2028年LTA（如三星与谷歌协议）显示进一步同比上涨。更重要的是，这些LTA承诺度更高，前期付款达数十亿美元。得益于这些协议，我们认为当前盈利能力可延续至2028年。

以美光（MUUSBuy）为例，我们预计FY2028BVPS可超过300美元，当前估值约1.3倍市净率。我们认为内存交易短期焦点仍是DRAM价格，但长期投资者将转向盈利可持续性。

DDR4周期已见顶：与DDR5形成对比，我们认为DDR4周期已见顶。从需求端来看，DDR4价格仍高于第二季度后的DDR5，这持续激励客户加速向DDR5平台迁移。从供给端来看，DDR4EOL时间表已被延长：1）本土DRAM制造商不会EOLDDR4，并将通过技术迁移额外提升DDR4供给20%；2）三星及SK海力士（000660KSBuy）亦将DDR4EOL时间表推迟至4Q26。我们现预计DDR4合同价将于2Q26上涨15-20%，

花旗观点

我们下调美光目标价，以反映近期 DRAM 现货价格的回落。

主流 DDR5 16GB DRAM 产品价格自美光发布财报以来下跌约 6%。

尽管如此，美光及其存储行业同行已开始与超大规模企业就 3-5 年期战略或长期协议展开谈判，以锁定基础出货量、预付款项，并根据市场情况按季度调整价格，我们认为这将为合约价格提供支撑。

我们认为现货价格的下跌缓解了市场对 TurboQuant 等技术影响存储需求的担忧。

我们维持盈利预测，并将目标价下调 17% 至 425 美元，采用 5 倍周期底部市盈率（此前为 6 倍），以 2027 财年峰值每股收益为估值基础。

花旗对 TurboQuant 的看法

花旗预计 TurboQuant 与同类效应技术的影响相似。

从表面价值来看，TurboQuant 这类新效率技术可将每次查询的 AI 计算 / 存储成本降低 50%，但它也会进一步释放使用需求，最终提升整体计算 / 存储需求。

计算 / 存储需求的变化将取决于：(1) 个人计算需求，(2) 使用场景。

需求的萎缩程度将取决于 (1) 的下降幅度与 (2) 因计算成本下降而带来的增长幅度之间的差值。

历史经验表明，更廉价的技术大多会增加对更多技术的需求，我们认为 AI 领域也不例外。

什么是 KV 缓存？

AI 模型一次生成一个 token（文本、图像、视频的基本单位），每个新 token 都需要关注此前所有 token。

例如，生成一个 5 词句子时，第二个词需要关注第一个词，第五个词需要关注前四个词。

生成更长 / 更复杂的内容（如段落、图像、视频）需要极高的计算量，核心解决方案就是 KV 缓存（键 - 值缓存）。

KV 缓存利用三个矩阵（多维向量）实现：

Q（查询 Queries）：我们要查找的内容

K（键 Keys）：我们检索的对象

V（值 Values）：实际内容

通过三矩阵 KV 缓存，可存储前 n-1 个键（K）和值（V），仅需 n-1 次计算即可生成第 n 个 token。

三星电子和 SK 海力士正在加强半导体制造用的氦气供应链，为伊朗战争长期化做准备。其策略包括在现有的中东来源之外确定额外的供应国，并调整进口量比例，以维持稳定的供应链。

据业界消息人士 31 日透露，随着对伊朗战争长期化的担忧加剧，三星电子和 SK 海力士已开始管理其半导体级氦气供应链。

三星电子正在汇编中东以外具备氦气供应能力的国家名单。鉴于目前进口中中东氦气占比较高，该公司正寻求确保额外的采购来源。

根据韩国国际贸易协会的数据，卡塔尔是韩国最大的氦气供应国，按重量计算占比 64.7%，其次是美国（21%）、俄罗斯（6.2%）和中国（1.7%）。

按国际贸易协补充数据，按预测量进口占进口总量的 64.7%，其次是美国（27.1%）、俄罗斯（6.2%）和中国（1.7%）。

三星电子正在评估来自地缘政治风险可降至最低的国家的额外氦气供应国。由于当前供应不稳定源于地缘政治，该公司正致力于减轻潜在的未来风险。

一位行业官员表示：“增加在俄中等与贸易关系紧张国家的供应并不容易，但‘最可能的选择是增加来自美国的供应’，或将采购范围扩大到阿尔及利亚等主要生产国。” 据悉，三星电子从一开始就排除了从受冲突影响的国家采购氦气。

该公司还计划最大化利用其氦气回收技术，该技术于去年在行业内率先部署并应用于生产线。

SK 海力士也在制定稳定氦气供应链的策略，计划按国家调整进口份额比例。预计 SK 海力士也将尽量减少从受冲突影响的国家采购氦气。

氦气用于半导体工艺中的低温冷却和纯度清洗，它是晶圆冷却、去除杂质以及提高半导体良率不可或缺的气体。

伊朗战争影响了卡塔尔 —— 韩国最大的氦气进口来源国，给国内半导体制造商的供应链敲响了警报。

三星电子和 SK 海力士目前储备了约六个月用量的氦气，其短期影响将被控制在有限范围内。若伊朗战争长期持续，可能会扰乱供应，因此两家公司采取了预防性应对措施。

两家公司预计将与主要氦气供应商确认计划，并建立全面的应对态势。三星和 SK 海力士计划通过林德、空气产品公司和法液空等全球工业气体公司，以及部分国内供应商采购氦气。

一位行业官员评论道：“由于伊朗战争，氦气价格上涨等一些影响不可避免，但鉴于供应链已实现多元化，半导体制造业不应立刻受到直接的重大影响。” 并补充说，“三星电子和 SK 海力士的供应链调整是具有前瞻性的中长期准备措施。”

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！