燃机更新 1、燃气轮机行业更...

3月31日，中国航发燃机与瀚辰精英正式签署战略采购协议，瀚辰精英将采购5台"太行7"燃气轮机，作为马来西亚国家石油公司Sepat的FPSO核心动力设备。#标志着国产燃机首次叩开高端FPSO市场的大门。

航发燃机当前已形成“太行7”、“太行15”、“太行25”、“太行110”等重燃、中小燃多谱系产品。我们认为，随着海外燃机产能紧张进一步加剧，#国产燃机在国内替代及海外出海均有望实现巨大突破。

航发动力是航发燃机最核心配套企业。#航发动力430主要从事燃气轮机燃气发生器这一最核心部件（价值量占60%），技术成熟度较高。我们认为，航发燃机国产替代及出海均有利于航发动力在燃机业务取得较大增长。

中国动力、东方电气、上海电气等整机出海机会同样值得重视。

1）中国动力，具备从10-50MW多谱系燃机整机能力，且已与北方大国签订长协合作协议；目前与航发动力一同参与字节东南亚数据中心招标。

2）东方电气，G50出海北美订单签约在即，中亚哈萨克斯坦等国订单需求旺盛，我们认为“一带一路”国家有望成为国内燃机落地较大市场。

3）上海电气，国内唯二有望出口重燃的企业，370MW燃机正在谈东南亚订单。

相关再梳理（不构成投资建议）：

1、整机：航发动力、中国动力、东方电气。

2、零部件：万泽股份、应流股份、航宇科技。

3、原材料：赛恩斯、图南股份。

4、EPC：杰瑞股份、海联讯、泰豪科技。

事件：继2025年11、12月接单2亿美金，2026年1、2、3月分别接单1.06、1.82、3.4亿美金后，公司获得第六笔订单，本次金额3.01亿美金，依然为AIDC订单，2027年底前交付，本年度已累计接单9.29亿美金，且仍有大量意向订单。

延续涨价趋势。因为紧张的供需关系，继3月GEV等公司燃机涨价后，杰瑞前天订单和本次订单持续涨价，盈利能力有望进一步提升。

领先的成壳能力、丰富的机头资源、美国渠道优势构筑深厚壁垒，发电业务作为第三增长极有望快速起量。公司向西门子、贝克休斯、川崎等锁定机头，且有较多航改燃机型，借助自身多年积累成壳能力快速整合资源，26Q1已接近完成全年接单目标，后续值得期待。在发电机组以外，公司提供储能、风冷等配套装置，价值量有望翻倍。

中东业务并未暂停、油气开采景气度趋势延续。公司在中东的天然气项目当前多为勘探端，并未停工，仅运输略有影响，但公司已调整生产节奏，全年交付不会受到影响。

我们的观点：公司主业向好，发电业务快速起量，全球缺电产业趋势持续。

航发燃机公众号官宣5台“太行7”燃机订单，应用于马来石油开发项目，为国产燃机首次应用于极端海洋工况。当前位置看，航发动力燃机业务具备明显预期差。

1、如何理解航发动力和燃机公司的关系？

①航发动力是国内航改燃核心机唯一供应商，供货【机头】+【热端部件】给航发燃机，后者为燃机集成商。

②当前航改燃产品主要为太行7/25（7MW/25MW），#航发动力产品价值量占整机比约70-80%，以太行7为例，航发动力单台ASP约5KW。

2、重视公司在产能/客户进展上的预期差。

①缺电背景下，航改燃在稳定性/交付周期角度看是最优解，#公司在产能储备/订单节奏上具备较大预期差。

②目前海外航改燃玩家排产锁单基本到2029年后，#产能是最大的竞争力。当前公司航改燃核心机产能约1GW，#储备核心机产能约3-4GW。

③目前公司已经收到多个海外客户询价，#目前已经与东南亚客户A、北美客户B/C达成初步合作框架。

前期走势偏弱核心是市场风格调整和订单可见度不足，伴随着燃机订单落地，公司有望迎来估值修复，市值测算如下：

① 发动机主业：26年营收约600亿，对标中航沈飞、中航成飞等，2xPS对应1200亿市值。

② 航改燃业务：中期维度产能3-4GW对应营收200-250亿，20%净利率、30xPE对应1500亿市值。

③ 商飞：按30年300架飞机计算，对应发动机需求约900台，单价6KW、10%净利率、20xPE对应1200亿市值。（VS. 海外塞峰、罗罗出货量分别为2000台/600台，市值均在万亿人民币）

事件：公司发布25年年报，收入463.31亿元，完成年度预算 97.21%；归母净利6.34 亿元，完成107.09%。26年预计收入499.49亿元（+7.81%）；归母净利5.24亿元（-17.35%）。

得益于发动机维修和换代，公司收入增长指引领先行业。由于十五五计划延期，下游需求暂不明确，航空板块主机厂26年增长指引普遍偏谨慎。发动机由于维修第二曲线的启动以及部分主力型号换代，较行业保持相对更高的增长指引。

26年增收不增利，主要因回款情况仍未好转，现金流压力较大所致。公司25年利润略超预期，主要得益于处置长期股权投资（减持航发控制）收益2.65亿元。26年利润指引略低于预期主要因：1）下游回款情况仍未好转，期末应收账款494.77亿元，高位继续增88.69亿元，全年财务费用6.27亿元，24/23/22年分别为4.57/2.48/-0.18亿元。2）十五五计划延期导致下游需求不明确，合同负债进项增长有限。

积极布局商发和燃机两大民用板块，26年是关键之年。

1）商发：公司配套最关键核心机，价值量70%。市场对顶层全力推动商发取证的决心认知不足，根据商发副总：2026年将全面按战时作风狠抓落实，确保任务目标务期必成。

2）燃机：公司旗下430厂为航发燃机和中国动力提供燃气发生器（即核心机）配套。3月31日，航发燃机与瀚辰精英签署5台"太行7"燃机供货协议，作为马来西亚国家石油公司Sepat浮式生产储卸油装置（FPSO）的核心动力设备，首次叩开高端FPSO市场的大门。

我们认为公司收入增长结构已经开始切换，利润端的压力是暂时的。随着公司从军发单一增长牵引逐步形成商发、燃机、军贸三足鼎立业务结构，商业模式走向成熟，航发动力在本轮全球动力系统紧缺浪潮中的成长性有望超预期。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！