燃机更新 1、燃气轮机行业更...

燃机是典型的“HALO资产”。燃机行业特性包括重资产、高制造壁垒，很难被淘汰/替代，是典型的“HALO资产”；其复杂的实体制造产业链和规模化产能，高端制造构建“硬核护城河”，难以被AI替代。

燃气轮机供需缺口在2026年持续放大。截至2025年底，GEV燃机订单83GW，包括：

一、在手订单、二、预留产能/槽位；截至26Q1，西门子燃机订单80GW，只包括在手订单，不含预留产能/槽位。即使考虑2028年燃机各主机厂产能扩张（研究员注：GEV25/28年分别15.3/24GW、西门子25/30年17/34GW），GEV订单当前已排到2030年；西门子在手订单排到2029年，预留产能/槽位排到2030年，意向订单排到2032年。

我们认为，随着意向订单逐步转化成在手订单，各主机厂2026年在手订单会持续创新高。而GEV、西门子等主机厂产能提升相对较慢，供需缺口进一步放大。

2026年逻辑：继续持有中游，强Call上游小金属，逐步布局下游整机。

在2025年我们主要围绕给海外主机厂核心配套企业在做推荐，特别是配套中小型燃机的核心厂商，我们认为，在2026年该类公司仍然会持续受益，是2026年继续关注方向，如西门子产业链—应流股份（叶片）、万泽股份（叶片）；贝克休斯供应商—应流股份（叶片）、航宇科技（机匣）；卡特彼勒供应商—联德股份（铸件）等。

除此之外，国产整机企业同样在2026年值得我们重视，今年是中国整机企业出海的元年！随着海外产能紧张程度的加剧，如东方电气的G50、航发动力/中国动力的25MW燃机等，均取得了海外燃机订单或逐步落地。

此外，上游小金属及高温合金持续涨价，我们认为，涨价是贯穿2026年的核心逻辑，特别是如铪、铼等金属属伴生矿，产能较难大幅提升，供需紧张程度进一步体现。

产业链相关梳理，不构成投资建议：

中游：应流股份、万泽股份、联德股份；航宇科技；

下游：航发动力、中国动力、东方电气；

上游：赛恩斯、三祥新材、东方钽业。

行业处于显著供不应求阶段

卡特发动机排产已至28Q3、轮机排产至29Q2，客户需支付20%-40%的不可退定金才能下单。其他主要头部企业产能也排产至27Q4-28Q2

卡特25年发动机订单为6-9GW，26年预计同比+20-30%；发动机交付周期12月以上、轮机接近24月

后市场增量大，为500-800美金/kw

燃气发动机及轮机均扩产难、有望涨价

作为主电源：燃气发电机优势为快速启动，燃气轮机为占地面积更小、成本更低

扩产难度：燃气轮机（由于上游限制）＞燃气发动机＞柴油发动机

未来涨价预期：燃气发动机＞燃气轮机＞柴油发动机

曲轴、缸体等核心部件全球产能紧张

燃气机组售价120-200万美金，柴油机组价格为60-70%

核心部件：发动机本体（占比35-40%）、控制与燃油/燃气系统（15-20%）、发电机（10-15%）、涡轮增压系统（8-10%）、换热系统（7-12%）、后处理（5-8%）

供应部件短缺：曲轴、缸体全球供应短缺

卡特战略供应商：银轮股份、联德股份、中原内配

中信汽车团队

以下不构成投资建议！

业绩指引：2025年出货量约6万吨，2026年出货量为8万吨，2027年出货量为10万吨。

产品ASP：从整机铸件成本占比来看，铸件基本占整机成本的20%左右（理想状况天花板ASP）。

主要配套客户：

1）柴油发动机与燃气内燃机业务：核心客户为卡特、Innio，2025年公司对卡特、Innio的业务体量均为2000万-3000万元，处于批量化初期阶段。

2）中速机业务：卡特、瓦锡兰有需求，处于沟通阶段。

3）燃气轮机业务：核心客户为索拉、西门子。

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成任何投资建议！