消费更新 国常会：部署增强消...

餐饮链：10月宏观数据显示消费逐步回暖，CPI、社零数据均有改善，期待后续服务性消费政策催化。从微观数据看，上游餐饮链企业具备低库存+旺季备货催化，出货情况普遍反馈好于Q3。我们持续推荐 估值低位、内生有变化的公司。

当前板块多数公司26年估值处于15-20x之间，位于历史估值中枢低位。龙头通过拓展新客户，开发定制化产品，迎合当下消费习惯&渠道变革趋势，具备市占率提升逻辑。同时龙头注重产品结构升级、竞争有望趋缓，安井食品（26年16xpe，港股15x）、燕京啤酒（26年17xpe）、颐海国际（股息率6%）。

白酒：近期飞天茅台在内主要白酒单品价盘平稳，酒企陆续推进渠道梳理、控价措施，诸多酒厂提示线上非授权店铺购酒风险，抖音等平台也有强化授权店铺管理等动作，我们预计价盘是行业最先稳住的指标，26年春节预计动销跌幅进一步收窄的置信度较强。

市场预期筑底，看好板块配置胜率，关注有品牌势能/组织力等禀赋的酒企，首选报表出清老窖/古井，以及品牌力/势能占优的茅五汾，关注金徽/舍得/珍酒等禀赋酒企。

1）CPI释放积极信号，驱动内需预期修复

10月CPI同比+0.2%转正、环比+0.2%，扣除波动较大的食品和能源后CPI同比+1.2%、环比+0.2%。

值得关注的是，10月其他用品及服务CPI同比+12.8%、环比+3.8%，生活用品及服务、教育文化娱乐等不同程度上涨。

10月社零总额同比+2.9%，剔除汽车后+4.0%，其中商品零售额+2.8%，餐饮收入+3.8%、环比提速，服务消费明显强于商品。服务业PMI已连续13个月处在大于等于50%区间，服务消费景气度较高，宏观数据驱动下市场信心转暖。

2）白酒：加速出清，预期先行

白酒2025Q3报表调整加速，行业去库仍在半途，我们认为报表调整或仍需若干季度，重点关注2026年开门红回款及动销情况。

近期CPI数据驱动下预期转暖，随着行业动销见底，报表、库存加速出清，批价下跌激发需求，临近年末白酒有望受益于市场风格切换。

京东双十一大促酒类商品销售同比+18%，茅五汾等品牌均双位数增长，线上化、低度化、国际化有望为酒业提供结构性增量。

3） 大众品：成长主线，兼顾低估值修复机会

我们认为大众品整体先于白酒见底，饮料、零食、原料和保健品继续呈结构性景气，产品创新和渠道开拓的公司具备成长优势、仍是关注重点，同时部分港股饮料低估值、高分红、稳定资产凸显价值。

啤酒前期预期回调，淡季迎来低位配置时机。考虑到近期服务业回暖、食品价格企稳，大众品消费有望企稳回升。

叠加短期天气变冷较突然，我们预计秋冬相关消费有望增强，餐饮及供应链等有望受益，关注低位修复。

风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全。

国泰海通 訾猛/颜慧菁团队

1）白酒：酒企运营更加理性，销售预期仍然谨慎。国庆后市场需求趋于稳定，受双十一电商补贴冲击飞天茅台批价仍有回落，普五国窖等批价变化不大，四季度及春节开门红酒厂预期仍然较为谨慎。

在资源投放上，一是从广告、经销商投入转向终端、消费者投入，二是向腰部及以下产品适量倾斜资源，以适应当下的消费环境。

在渠道管理上，酒企通过动销返利、过程费用、合作奖励等方式保障遵守秩序的经销商盈利。在量价平衡上，注重维持价格的稳定性，投放匹配市场需求的销量。

具体来讲：

-泸州老窖国窖系列低度产品表现优于高度，老字号特曲及窖龄30年等仍有增长，基地市场仍有深耕空间；

-金徽酒近期围绕终端氛围营造做动作，稳固价格提升渠道推力，年份系列带动产品高端化持续推进；

-舍得酒业T68等中低端产品增长突出，品味等仍有压力，公司要求Q4动销大于出货以提振渠道信心；

-金种子酒当前仍处于调整期，静待人事变化落地。

2）大众品：餐供环比趋势强化，大健康景气度较高。企业聚焦渠道变革与品类创新，积极应对成本压力与市场分化。通过产品高端化、渠道多元化、供应链优化及出海探索寻求新增长点。

餐供：Q4指向环比进一步改善，商超定制增量显著，其中：

1）安井10月小双位数增长，商超定制初见成效；

2）千味新零售渠道增长强劲，团餐表现突出，净利率环比改善，正推进SKU精简与东南亚布局；

3）立高山姆渠道驱动增长，奶油业务高端化推进，新产线投产缓解产能瓶颈；4）佳禾植脂末基本盘稳固，咖啡业务快速成长，出海与供应链优化是关键方向。

食品：强化核心业务竞争力， 积极探索品类和渠道增量，其中：

1）劲仔核心聚焦小鱼品类，量贩渠道放量明显，鹌鹑蛋业务收缩，豆制品等新品类处于培育期；

2）十月稻田大米主业渠道优势稳固，玉米与饭团构筑第二曲线，自建供应链支撑未来增长；

3）桃李面包：发力B端业务消化产能，渠道与产品结构调整推动业绩企稳；

4）周黑鸭门店扩张转向稳健，强化“黑鸭风味”心智，通过电商恢复与海外试点寻求增量。

乳饮啤酒：基本面分化明显，东鹏新乳业领先，其中：

1）东鹏通过组织调整积极挖潜特饮增量，补水啦势能扔强，有望维持快速增长；

2）新乳业低温增势稳健，净利率提升稳步推进；

3）华润饮料内部调整基本结束，明年有望进入修复通道

1）强品牌势能高成长：若羽臣、上美、毛戈平；

2）边际有望改善：登康、家化、水羊、锦波、贝泰妮、丸美、青松；

3）预期筑底，有望迎来拐点：巨子、珀莱雅、拉芳、润本、美丽田园医疗健康等。

双十一稳健双位数增长，即时零售增长亮眼、一站式打通全链路为趋势。

据星图数据，在双十一周期进一步延长下，2025年双十一全网GMV为16950亿对比2024年双十一增长14%，其中综合电商、即时零售、社区团购GMV16191、670、90亿元同比+12%、+138%、-35%，即时零售增长亮眼。

各平台加大业务模块协同，一站式服务、打通全链路成为趋势。天猫双十一实现4年来最好增长，88VIP贡献明显，飞猪、淘宝闪购带来增量；京东成交额再创新高，外卖、酒旅等创新业态势能强；抖音平台进一步深化内容及直播协同。

1）美妆品类多平台维持稳健增长，天猫高端国际品牌排名回暖，抖音头部国货维持领先。

2025年双十一护肤、彩妆品类多平台实现5-15%之间的增长，美妆需求总体稳健，天猫美妆品类TOP10品牌相对稳定，其中国货珀莱雅维持第一、薇诺娜排名第8同比提升1名，高端国际品牌排名回暖，雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名同比提升2、2、1、1名，预计受益88vip等高价值用户贡献。

2）洗护品类升级趋势仍在，珀莱雅旗下OR品牌排名表现亮眼，家清品类绽家排名进一步提升。

抖音美妆TOP10中，国货、外资各占5席，其中韩束、珀莱雅维持领先地位，谷雨、百雀羚进入TOP10榜单，自然堂排名提升1名，国货整体表现优秀。

国货外资打法分化，头部国货如韩束、谷雨等发力自播，国际品牌头部达人合作发力明显，TOP美妆带货达人广东夫妇、贾乃亮直播带货品牌中SKII、后、欧莱雅、赫莲娜、兰蔻排名居前。

3）品牌战报维度，若羽臣、上美多品牌发力，双十一表现亮眼。

若羽臣绽家全渠道GMV同比增长80%；斐萃全渠道GMV同比增长35倍，环比618增长110%；品牌管理&电商运营业务中，康王天猫、抖音GMV同比+50%、242%，艾维诺天猫GMV环比618增长超29%，助力众合作伙伴累计冲登进30个细分类目榜单。

上美股份旗下韩束品牌登顶抖音美妆榜TOP1；一页全渠道销售总额+145%，排名天猫婴童洗护行业国货品牌TOP1，抖音单渠道破亿；安敏优多渠道销售总额同比+208%；极方全渠道销售总额环比增长302%。

訾猛/闫清徽/杨柳/李艺冰

*公开资料整理，仅作为行业分析参考，不构成投资建议！